Библиотека - Диссертации по экономике

РЫНОЧНАЯ СТОИМОСТЬ СОБСТВЕННОГО КАПИТАЛА ПРЕДПРИЯТИЯ (Вопросы теории и методологии). Диссертация на соискание ученой степени доктора экономических наук.

 

ФИНАНСОВАЯ  АКАДЕМИЯ ПРИ ПРАВИТЕЛЬСТВЕ РОССИЙСКОЙ ФЕДЕРАЦИИ

На правах рукописи ББК 65.011.315.2

Федотова Марина Алексеевна

РЫНОЧНАЯ СТОИМОСТЬ СОБСТВЕННОГО КАПИТАЛА ПРЕДПРИЯТИЯ (Вопросы теории и методологии)

Специальность 08. 00.01 - Политическая экономия

Диссертация

на соискание ученой степени доктора экономических наук

 

 


 

Москва - 1995



 

 


- 2 -

СОДЕРЖАНИЕ


Введение ............................................................................................................... 4

Глава 1.  КАПИТАЛ ПРЕДПРИЯТИЯ И ЗАКОНОМЕРНОСТИ ЕГО

ДВИЖЕНИЯ ....................................................................................................... 15

1.1. Предприятие как организационная форма капитала ...................................... 15

1.2. Закономерности движения капитала предприятия ......................................... 35

Глава 2.  ТЕОРЕТИЧЕСКИЕ ОСНОВЫ УСТОЙЧИВОСТИ

ПОЛОЖЕНИЯ ПРЕДПРИЯТИЯ НА РЫНКЕ ...................................................... 50

2.1. Устойчивость предприятия: содержание и формы ........................................... 50

2.2. Влияние инфляции на финансовую устойчивость

предприятия  ........................................................................................................ 64

Глава 3.  МЕТОДОЛОГИЧЕСКИЕ ОСНОВЫ ФОРМИРОВАНИЯ РЫНОЧНОЙ

СТОИМОСТИ СОБСТВЕННОГО КАПИТАЛА ПРЕДПРИЯТИЯ ......................... 82

3.1. Собственный капитал предприятия как объект купли-
продажи и необходимость его оценки .....................................................................  82

3.2. Рыночная стоимость собственного капитала предп­риятия как

критерий принятия инвестиционных решений .....................................................  101

3.3. Основные принципы оценки собственного капитала

предприятий .......................................................................................................  120

Глава 4.  СОВРЕМЕННЫЕ МЕТОДЫ ОЦЕНКИ РЫНОЧНОЙ СТОИМОСТИ

СОБСТВЕННОГО КАПИТАЛА ПРЕДПРИЯТИЙ ..............................................  133

4.1. Российская практика оценки стоимости имущества

предприятий ......................................................................................................  133

4.2. Сравнительный анализ методов оценки собственного
капитала предприятий, используемых в мировой
практике ............................................................................................................. 146

Глава 5.  МОДЕЛЬ ОПРЕДЕЛЕНИЯ РЫНОЧНОЙ СТОИМОСТИ СОБСТВЕН­
НОГО КАПИТАЛА ПРЕДПРИЯТИЯ
................................................................  171

5.1. Отбор и подготовка финансовой информации к анализу

устойчивости предприятия в условиях инфляции ............................................. 172

5.2. Анализ  устойчивости финансового  положения

предприятия .....................................................................................................  192

5.3. Прогнозирование финансовой устойчивости в инфля­
ционной экономике и определение рыночной стоимости
собственного капитала предприятия .................................................................  213

Заключение ......................................................................................................  242

Библиографический список ..............................................................................  254

Приложения ....................................................................................................  273


Введение

Наша страна начала трудный путь перехода к рыночной экономи­ке. Чем ближе мы подходим к новой для нас экономической системе, тем острее испытываем потребность в развитии новых областей науки и практики. Процесс приватизации, возникновения фондового рынка, развитие системы страхования, переход коммерческих банков к выда­че кредитов под залог имущества формируют потребность в новой услуге - оценке бизнеса, определению рыночной стоимости капитала предприятий.

Когда объектом рыночной сделки является относительно стан­дартный товар, для которого имеется сложившийся рынок, достаточно посмотреть справочные цены, чтобы определить его действительную ценность. Однако, капитал предприятия представляет собой товар уникальный и сложный по составу, поэтому необходима его комп­лексная оценка с учетом внутренних и внешних условий воспроизводства.

Потребность в определении рыночной стоимости не исчерпыва­ется операциями купли-продажи собственного капитала предприятий. Возрастает потребность в оценке бизнеса при многочисленных и сложных вариантах стоимостной реализации имущественных прав - ак­ционировании, привлечении новых пайщиков и выпуске дополнительных акций, страховании имущества, получении кредита под залог имущест­ва, исчислении налогообложения, исполнении прав наследования и т.д.

Определение рыночной стоимости капитала предприятия может способствовать его трансформации , подготовке его к борьбе за вы­живание на конкурентном рынке, дает реалистическое представление о потенциальных возможностях данной системы.


- 5 -

Это ценно для всех, кто с ним связан: собственников, управляющих, работников, потре­бителей, поставщиков, государства, институтов фондового рынка, населения. Процесс оценки в рыночной экономике является частью уп­равленческого плана развития компании. Менеджеры предприятия по­лучают представление о своем положении на рынке, о перспективах роста в будущем, о потенциальных угрозах конкурентного и техноло­гического характера. Процесс оценки капитала компании является основанием для выработки ее стратегии. Он выявляет альтернативные подходы и определяет, какой из них обеспечит компании максималь­ную эффективность, а следовательно, и более высокую рыночную це­ну ее капитала, что и является основной целью управляющих фирмы в рыночной экономике. Оценка капитала предприятия позволяет срав­нить работу компании с отдельными фирмами аналогичного типа в су­ществующих рыночных системах. Анализ данного соотношения помогает менеджерам компании понять в чем и каким образом их операции не соответствуют рыночным нормам.

По мере того, как в нашей стране появляются независимые собственники предприятий, все острее становится потребность в оп­ределении рыночной стоимости этой собственности. Вместе с тем, практика показывает, что применяемые у нас сейчас методы оценки предприятий по стоимости их имущества недостаточны в условиях ры­ночной экономики. В настоящее время оценка стоимости имущества фактически осуществляется по затратам на создание собственности. Так, например, стоимость имущества предприятия в процессе прива­тизации осуществляется по остаточной балансовой стоимости. Воз­можно, такой подход был правомерен на первом этапе массовой при­ватизации. Однако это порой приводит к занижению реальной рыноч­ной ценности предприятий, не учитывает весь комплекс внутренних и внешних факторов, определяющих условия и результативность движе­ния капитала.

 


- 6 -

 Государство, продавая различные экономические объекты по ми­нимальным ценам, теряет право присвоения будущих доходов, при­чем зачастую теряют право на доходы и действительные собственники предприятий, их работники.

Поэтому не учитывать будущие доходы от собственности при ее продаже, видимо, неправомерно. Инвестора интересуют не только затраты на создание объекта, но и будущие доходы. Вместе с тем, оценка капитала предприятия только на основе будущих доходов так­ие ошибочна. Нужна комплексная, многофакторная оценка собственно­го капитала предприятия со стороны затрат на его создание, буду­щей доходности и цен продали аналогичных предприятий на рынке.

Поскольку, с одной стороны, уже при переходе к рыночной эко­номике возникает широкий круг потребителей оценочных услуг, а, с другой стороны, процесс оценки очень сложен и многогранен, требу­ется разработка модели определения рыночной стоимости собственно­го капитала предприятия.

Это, в свою очередь, требует детальной проработки теории движения в рыночном поле своеобразного товара - собственного ка­питала предприятия, фирмы.

Создание теории и практики переходного к рынку периода тре­бует комплексного, системного использования теоретического насле­дия как отечественных, так и зарубежных ученых и практиков для познания закономерностей общественного развития с целью создания наиболее совершенной экономической системы.

При всех переменах в социально-экономической жизни общества, теория всегда базируется на преемственности научных исследований.

 


- 7 -

Исходные теоретические положения о рыночных отношениях и связанных с ними стоимостными категориями разработаны А. Смитом, Д. Рикардо, Дж. Миллем, К. Марксом , А. Маршаллом, Дж. Кейнсом.

Несмотря на огромную теоретическую и практическую значимость проблемы степень исследованности соответствующего круга проблем как в отечественной, так и в зарубежной литературе явно не соот­ветствует ее значимости. То обстоятельство, что объект анализа настоящей работы лежит на пересечении нескольких областей науки, позволило опираться на труды ведущих специалистов по этим воп­росам.

Следует отметить труды отечественных ученых по проблемам воспроизводства на предприятиях и их эффективности таких как: В. К. Андреев, А. А. Аракелян, Б. Ю. Будавей, И. М. Вудницкий, IL Г. Бунич, К. К. Вальтух, А. В. Вихляев, В. А. Воротилов, Л. И. Воротина, М. В. Галеев, В. В. Губин, И. Г. Галкин, В. К. Красовский, И. К. Ларионов, Е.С.Лебе­динский, С. А. Ленская, В. Д. Любимцев, В. Д. Моисеенко , А. С. Пав­лов, П. М, Павлов, В. К. Полторыгин, П.Г. Рыльцов, Н.С. Сачко, В. К. Сенчагов, Г. М. Сорокин, В. Г. Стародубровский, Т. С. Хачатуров и многих других.

Проблемы оценки эффективности инвестиционных решений отраже­ны в публикациях А. А. Бесчинского, М. X. Глазеева, К. И. Воронова, А. Р. Бриля, Д. К. Старека, М.В. Насырова, Е. В. Погореловой, С. К. Пав­лова и других.

Проблемы финансовой устойчивости предприятий исследуются в трудах М. Е Крейкиной, Т. В. Крыловой, Д. С. Молякова, Л. Н. Павловой, Л. П. Павловой, В. М. Родионовой, В. И. Рыбина, А. Д. Шеремета и других.

Отдельные аспекты проблемы оценки предприятий изложены в ра­ботах И. Л. Артеменкова, R П. Волковой, В. В. Григорьева, И. А. Дубровина, 0. И. Козловой, Г. И. Микерина, Е. Л. Сквирской, R М. Рутгайзера и других.

 


- 8 -

Автором также использовались работы зарубежных ученых по вопросам оценки компаний, причем особенно активно труды Е. Альтма­на , Т.Копеленда, Д. Майэра, Р. Шля, Р. Риса, HL Пратта .

Несмотря на обширную литературу, до сих пор не сложилось единого мнения об определении рыночной стоимости собственного ка­питала предприятия. Однако накопленный теоретический и методоло­гический опыт может служить основанием для дальнейших исследова­ний.

Необходимость комплексной теоретической разработки проблемы формирования рыночной стоимости собственного капитала предприятия, ее значимость для решения практических задач, стоящих перед стра­ной, определили выбор темы и постановку задач данного диссертаци­онного исследования.

Цель и задачи исследования. Главной целью исследования явля­ется научное обоснование модели определения рыночной стоимости собственного капитала предприятия в России в условиях перехода к рыночной экономике и основных направлений ее реализации.

В ее рамках автор ставил перед собой следующие задачи:

  • - выделить экономическую основу предприятия и рыночной стои­мости его капитала; обосновать особенности и закономерности дви­жения капитала, которые в наибольшей степени влияют на величину рыночной стоимости капитала предприятия ;
  • - исследовать ведущие принципы определения рыночной стои­мости собственного капитала предприятия как инвестиционного това­ра;
  • - выявить методы оценки рыночной стоимости собственного капитала предприятия, адекватные условиям перехода к рыночной эко­номике;
  • - раскрыть и обосновать роль финансовой устойчивости предп­риятия в определении реальной рыночной стоимости его собственного капитала;
  • - разработать теоретическую модель определения рыночной сто­имости собственного капитала предприятия и выделить основные нап­равления ее реализации.

Цель и задачи диссертационной работы определили логику иссле­дования.

В первых главах разрабатывается теоретическая основа форми­рования рыночной стоимости капитала предприятия. Далее исследу­ются методологические основы этого процесса и анализируются мето­ды оценки предприятия, используемые в отечественной и зарубежной практике. Все это позволило сформулировать основные положения мо­дели определения рыночной стоимости капитала предприятия.

Предмет и объект исследования. Предметом исследования были избраны отношения по поводу формирования, использования и измене­ния рыночной стоимости собственного капитала предприятия, требую­щие нового подхода к их осуществлению в условиях перехода к ры­ночной экономике.

В качестве объекта исследования выступает капитал предприя­тия.

Методология исследования. Методологическую основу диссерта­ционной работы составляет комплексный, системный подход к иссле­дованию предприятия, к определению рыночной стоимости его собственного капитала, основанный на достижениях отечественной и зарубежной экономической мысли.


- 10 -

По своему содержанию работа представляет собой политэкономи-ческое исследование, лежащее на стыке макроэкономики (проблемы общественного воспроизводства и его эффективности) и микроэконо­мики (теория фирмы), а также конкретно-экономических дисциплин (теория менеджмента, финансового менеджмента, маркетинга и др. описывающие оценку и деятельность предприятий). Это позволило ав­тору опираться как на теорию, так и на результаты, накопленные в соответствующих разделах экономической науки.

В диссертационной работе применялись методы статистического анализа (сопоставления, сравнения, экстраполяции), количественно­го и качественного изучения реальности. В диссертации использова­лись справочные материалы, относительные величины, системы коэф­фициентов, схемы и графики.

Источники фактического материала. При выполнении диссертаци­онного исследования были использованы материалы правительственных и хозяйственных органов Российской Федерации, научно-исследова­тельских институтов Российской Академии наук, научно-практических конференций и симпозиумов, статистические документы, а также ма­териалы, собранные и обработанные автором работы.

Большую помощь в проведении исследования оказали материалы международных семинаров, в которых автор принимал непосредствен­ное участие: Британского Совета по теме : " Эккаунтинг, финансо­вый учет и отчетность в рыночной экономике" (г. Москва, АНХ при Правительстве России, май-июнь 1992г.); аудиторской фирмы КРМЗ по теме " Приватизация и оценка предприятий'Ч г. Москва, ноябрь-декабрь 1993г. Финансовая Академия при Правительстве РФ); Всемирного банка (СМ) по темам: "Банкротство предприятий и реструктурирование в экономике переходного периода" ( Москва, июнь 1993г.), "Проблемы оценки в экономике переходного периода: международный опыт и российская практика" (Санкт-Петербург, июнь 1993г.),"Основы анализа и оценки недвижимости "(Вашингтон, сентябрь 1993г., Санкт-Петер­бург, ноябрь 1993г.)."Участие инвестиционных фондов в управлении предприятиями" ( Москва, март 1994г.), " Оценка бизнеса" (Москва, май 1994г.)

 


- 11 -

 

Научная новизна диссертации может быть выражена следующими положениями:

  • 1. Создана целостная концепция определения рыночной стои­мости собственного капитала предприятия с обоснованием путей ее реализации в условиях перехода Российской Федерации к смешанной экономике.
  • 2. Выдвинута новая трактовка капитала предприятия, раскрыва­ющая его содержание с разных сторон - как совокупности средств производства; денежной суммы, приносящей доход, и производствен­ных отношений. Это позволило выявить основные закономерности дви­жения капитала, имеющие основополагающее значение для определения рыночной стоимости собственного капитала предприятия. К ним от­носятся: единство полезности и стоимости, пропорциональности, за­вершенности, непрерывности, системности, единство индивидуального и общественного воспроизводства, стихийности и планомерности. По­казано влияние этих закономерностей на рыночную стоимость собственного капитала предприятий и обоснованы требования к ее определению.
  • 3. Раскрыты теоретические основы рыночной стоимости собственного капитала предприятия, показаны важнейшие факторы, на нее влияющие. Собственный капитал предприятия исследуется как специфический объект купли-продажи; раскрыты основные особенности этого товара: капитал предприятия - товар инвестиционный; пред­ставляющий собой систему; устойчивость ее зависит от процессов внутри предприятия и в обществе; нужно участие государства в про­цессе купли-продажи предприятий, в формировании рыночной стои­мости собственного капитала предприятий.

 


-

- 12 -

  • 4. Показано влияние финансовой устойчивости предприятия на рыночную стоимость его собственного капитала. Доказано, что важ­нейшим обобщающим критерием рыночной стоимости капитала предприя­тия является его финансовая устойчивость.
  • 5. На базе анализа классической и кейнсианской теорий восп­роизводства капитала были сформулированы основные принципы ин­вестирования средств, его границы. Доказано, что синтетическим критерием принятия инвестиционных решений может быть рыночная стоимость собственного капитала предприятия.
  • 6. На основе анализа факторов, влияющих на рыночную стои­мость собственного капитала предприятия, выявлены ведущие принци­пы определения величины его рыночной стоимости : принципы полез­ности, замещения, ожидания, сбалансированности, спроса и предло­жения, альтернативности, соответствия требованиям рынка, конку­ренции, изменчивости, и т. д.
  • 7. Разработан механизм анализа и прогнозирования финансовой устойчивости предприятия в условиях инфляции. Предложены различ­ные варианты подготовки информации для анализа и прогнозирования в нестабильной экономике.
  • 8. Анализ российской практики купли-продажи предприятий поз­волил доказать неправомерность определения рыночной стоимости собственного капитала предприятия только на базе стоимости его имущества.
  • 9. Разработана теоретическая модель определения рыночной стоимости собственного капитала предприятия, в основу которой по­ложена его финансовая устойчивость, показаны основные направления ее реализации.

 


-

- 13 -

Практическая значимость диссертации состоит в разработке тео­ретических и методологических основ формирования рыночной стои­мости собственного капитала предприятий и создании модели ее оп­ределения , что необходимо при:

  • - купле-продаже предприятий, в том числе при банкротстве;
  • - принятии инвестиционных решений относительно предприятий;
  • - кредитовании, в первую очередь долгосрочном;
  • - формировании налоговой политики;
  • - страховании капитала предприятий;
  • - формировании портфелей инвестиционных и пенсионных фондов, страховых компаний.

Апробация результатов исследования. Основные положения работы получили одобрение и приняты к использованию в практической дея­тельности Российского общества оценщиков.

Некоторые из практических рекомендаций и разработок автора были одобрены Правительством г. Москвы.

Положения диссертации внедрены в учебных курсах "Экономи­ческая теория" и " Финансовый менеджмент" в Финансовой академии при Правительстве Российской Федерации, а также на курсах Российского общества оценщиков по оценке недвижимости и бизнеса. Начиная с 1993 года в Финансовой академии автор читает спецкурс по оценке недвижимости и бизнеса.

Книги и статьи автора применяются в процессе изучения фи­нансово-экономических дисциплин студентами, аспирантами и практи­ками оценки недвижимости и бизнеса.

 


- 14 -

Отдельные положения концепции определения рыночной стоимости капитала предприятия на основе его финансовой устойчивости апро­бированы на Третьем Международном форуме: " Мировой опыт и эконо­мика России" (г.Москва, май 1993).

Положения диссертации докладывались на международных семина­рах и конференциях Института экономического развития Всемирного банка (США) в г.Москве (июнь 1993г., март-апрель 1994г.), Санкт-Петербурге (июнь1993г., ноябрь 1993г.), Вашингтоне (сентябрь 1993г.)

 



Глава 1. КАПИТАЛ ПРЕДПРИЯТИЯ И ЗАКОНОМЕРНОСТИ ЕГО ДВИЖЕНИЯ

1.1. Предприятие как организационная форма капитала

В рыночной экономике объектом купли - продажи являются не только предметы индивидуального и производственного потребления, но и капитал предприятия.

Причем товар этот представлен на рынке в двух специфических формах. Во-первых, это предприятия, фирмы, которые продаются-поку­паются как по желанию владельца, так и в результате банкротства. Во-вторых, в обществе возникает и постоянно обращается множество ценных бумаг, значительная часть которых рождается и функциониру­ет как отраженная форма капитала, существующего в виде промышлен­ных, банковских, торговых и других предприятий. В данных случаях возникает необходимость оценки этих специфических товаров. Отсю­да, потребность в полном и точном представлении о предприятиях, капитале, закономерное движение которых осуществляется через ры­нок. Поэтому важно не только дать определение капитала, но и раскрыть особенности, закономерности их движения, что служит эко­номической базой жизнедеятельности общества, экономических реше­ний его управляющей системы.

Воспроизводство отдельных предприятий - исходное звено об­щественного воспроизводства, осуществляемого как взаимодействие кругооборотов индивидуальных капиталов.

В условиях рыночных отношений вся целостная система капитала осуществляет непрерывный закономерный кругооборот, оборот. Закономерности и особенности этого движения предопределяют специфику рыночных отношений субъектов данного процесса, их результатив­ность.

 


- 16 -

Прежде всего возникает вопрос: - каково общее понятие кате­гории "капитал"?

Природа капитала, ее сущность приковывала к себе внимание экономической мысли на протяжении столетий. В зависимости от уровня экономического развития, условий его роста, люди по-разно­му отвечали на вопрос о том, что такое капитал. Каковы же были основные точки зрения, как они изменялись по мере развития эконо­мической системы общества?

Попытаемся дать краткий ответ, необходимый для более четкого представления о сути данных категорий.

На ранней стадии развития современного общества классическая политическая экономия связывала природу капитала с определенными видами богатства. Именно тогда была разработана теория факторов производства, которая прямо ответила на вопрос о том, что создает доходы - основной , определяющий признак капитала. Дж. С. Милль определял капитал как накопленный запас продуктов труда. Ж. Сей в капитале как накопленном запасе определенных вещей и труда выде­лил специфический его вид - предпринимательскую способность, а заслугой К. Маркса является то, что он обосновал комплексный ха­рактер капитала. Он показал, что капитал предприятия находится одновременно в трех формах: денежной, производительной и то­варной. Без пропорциональной совокупности этих трех форм невозможно  возрастание  стоимости факторов  производства, т.е. отсутствует капитал. В этом была своя логика, оставшаяся в той или иной мере до наших дней.

1. См. Милль Дж.С. Основы политической экономии.- М. .Прогресс, 1980.- т. 1.- с. 148.

 


- 17 -

 В самом деле, в любой деятель­ности участвуют все вышеперечисленные элементы, причем участвуют не только в создании продукта, но и в формировании его стоимости.

Однако марксистской наукой подобный подход был раскритикован как необоснованный. Она связывала доход, получаемый на капитал, только с одним фактором - рабочей силой, производительное потреб­ление которой предпринимателем, создавало ему возможность присвое­ния результатов неоплаченного труда рабочих. Участие предпринима­теля не учитывалось вообще. В лучшем случае ему отводилась роль быть одним из элементов совокупной рабочей силы. Талант предпри­нимателя, организационные способности, предвидение, риск, не на­ходили должной оценки.

С ростом производства, усложнением его связей, повышением стоимости управления, которое выделилось в самостоятельный вид деятельности возникает необходимость введения следующего элемента формирования доходов - услуги по организации капиталистической фирмы. Эти проблемы были решены в основном А. Маршаллом и его последователями.

С развитием общественного разделения труда, усложнением ми­рохозяйственных связей, ростом сферы услуг, зависимости предпри­нимателя от поведения инфраструктуры, информационной системы, государственного регулирования, потребовалось новое осмысление понятия капитала, его производительности. Рождается и получает серьезное развитие субъективистская теория капитала, ярким выра­зителем которой явился С. Фишер. Он считал, что капитал есть не­обходимое условие всякого производства, а любое богатство рождает определенные услуги, которые можно рассматривать как доход всего капитала.

 


- 18 -

Вместе с тем возникает необходимость раскрыть и объективную материальную природу тех денежных потоков, которые множатся в современном общэстве. Так, Е Самуэльсон рассматривает капитал как богатство, являющееся результатом прошлого труда, находящегося в частной собственности и обладающее способностью приносить доход.

С развитием науки и техники в 60-е годы появилась и быстро развивается теория человеческого капитала ( Т. Щульц, Г. Беккер, ЛТорроу, П. Гутман). Ее сторонники исходят из того, что капитал -единство двух факторов: физического капитала, объединяющего все производительные силы, за исключением рабочей силы, и челове­ческого капитала, включающего все основные качества рабочей си­лы, -физические, интеллектуальные, нервные (врожденные и приобре­тенные) , что позволяет учесть все основные элементы, формирующие способность к труду.

По мере развития денежной системы общества, роста ее эконо­мического влияния, формируются монетаристские воззрения на капи­тал, отождествлявшие его сущность с денежной природой. Ярким представителем подобной точки зрения являлся М. Фридман и другие представители Чикагской школы. Здесь капитал отождествляется с движением различных денежных форм ( денег, ценных бумаг), а доход - с процентом.

Каждая из обозначенных ступеней развития экономической мысли, ее воззрений на природу капитала отражает определенный этап экономического развития общества, его производительных сил, развития науки, потребности практических решений. Каждая из рассмотренных ступеней раскрывала новые стороны капитала, теряя подчас уже достигнутые экономической мыслью прошлого.

1  См.: Самуэльсон П. Экономика.- М., Прогресс, 1964.- с. 61-64.

 


- 19 -

В экономической мысли выделяется несколько подходов к опре­делению капитала. Среди них можно рассмотреть три основных. Преж­де всего капитал раскрывается как совокупность средств произ­водства . Этот подход отражает только материально-вещественную базу сложившегося конкретного капитала, что позволяет раскрыть техническую, технологическую природу капитала, ее особенности, конкретные характеристики. Вместе с тем, данный подход статичен. Он обращен только в прошлое, зафиксированное в его материаль­но-вещественных факторах, их качественных, количественных пара­метрах, составе, структуре. Не раскрывается ни динамика капитала и его связь с будущим, ни взаимодействие с денежными элементами, рабочей силой, не дается характеристика сущностных экономических отношений, характеризующих его общую основу.

Важен подход к определению понятия капитала с точки зрения денежной суммы, используемой в хозяйственных операциях с целью получения дохода. Данное определение позволяет раскрыть динами­ческие свойства капитала, но не содержит возможности определить сам характер данной динамики, ее причины, обусловленные в значи­тельной мере материально-вещественными факторами.

Немаловажное значение для определения сущности капитала име­ет его характеристика как производственных отношений. С этой точ­ки зрения капитал выражает экономические отношения между субъек­тами его воспроизводства по поводу рациональных условий его неп­рерывного воссоздания с целью реализации экономического интереса данных субъектов. Это определение не отражает состава капитала, его материально-вещественной, денежной природы, но показывает его общую сущность, целевые критерии движения.

 


- 20 -

Таким образом, можно отметить что каждое из приведенных оп­ределений, отражает ту или иную ступень развития общества, позна­ния собственной экономической природы, отражает отдельные стороны сущности капитала. И лишь понятие сущности капитала, определяемое его категориальной природой, позволяет сделать вывод, что взаи­мосвязь, единство всех его элементов во взаимодействии, постоян­ном движении может раскрыть всю многогранность содержания капита­ла. И с этой точки зрения, каждое из высказанных определений справедливо, поскольку отражает природу его существенных элемен­тов. В то же время, каждое из них отражает ограниченные стороны и посему, будучи использованным в отдельности некорректно, не способно выявить всю гамму характеристик столь сложного товара, как капитал предприятия.

По мнению автора капитал как экономическая категория выража­ет отношения собственности на конкретную совокупность факторов производства,- материально-вещественных; землю; личных; денежных; информационных, обеспечивающую рост доходов собственника.

Объединение всех перечисленных элементов в единую систему преобразует природу каждого из них: все они становятся органи­ческой частью капитала, носителями его свойств. Все элементы, составляющие каждую конкретную систему капитала, объективно обусловлены характером производства: видом, размером, территори­альным расположением, характером транспортных связей и пр. Это мо­жет быть экономическая система, связанная с машиностроением или игрушками, хлебопекарным, промышленным или банковским, работающим на севере или на юге, что потребует разного количества расходов на отопление, освещение, зарплату. Крупное предприятие требует большего капитана, ориентируется на более отдаленные рынки, сле­довательно, на более широкое поле обслуживания.


- 21 -

Предприниматель,-собственник индивидуальный или групповой,- владеет, распоряжается и пользуется всей совокупной системой капитала, в соответствии с законами общественного развития, в том числе законами конкурен­ции. С другой стороны, капитал - это многогранные отношения собственника с работниками, покупателями, поставщиками, налоговы­ми органами, банками, страховыми обществами и т. д. по поводу уве­личения его доходов.

Таким образом, как определенное экономическое отношение, ка­питал представляет собой взаимодействие предпринимателя-собствен­ника материально-вещественных, информационных, денежных условий движения экономической системы и рабочей силы, используемой в данном процессе воспроизводства.

Отношения капитала имеют определенную природу: они складываются , реализуются и постоянно обновляются по поводу ра­ционального использования факторов производства,- материально-ве­щественных, информационных, денежных и других. Отсюда вывод: ка­питал требует конкретных индивидуальных условий проявления эконо­мических отношений, их субъектов, объектов. Отсутствие возмож­ности рационально использовать, воспроизводить всю совокупность конкретных факторов производства, воссоздает условия для посте­пенной энтропии данного организма, разорения, ликвидации произ­водства, его персонифицированного представителя,- предпринимате­ля, владельца капитала. Хорошо это или плохо?

Хорошо, поскольку способствует ликвидации устаревших, слабых экономических систем, что постоянно обновляет экономические основы общества.


- 22 -

Плохо, поскольку это создает условия для роста безработицы, социальных конфликтов ит. д.

Оценка любой воспроизводственной системы, в какой бы области она не существовала, должна учитывать характер отношений собственности, его выражение в условиях воспроизводства. Недоста­точно оценить качественно и количественно состав, структуру эле­ментов капитала. Нужна точная оценка отношений субъектов данной системы.

При всех различиях владельцев, каждый субъект капитала сох­раняет одно важнейшее свойство предпринимателя: это всегда должен быть персонифицированный представитель капитала, личные интересы которого лежат в основе распоряжения данной собственностью. Он должен быть способен принимать рациональные решения относительно поведения капитала, отвечать своей собственностью, доходом за ре­зультаты воспроизводства объекта. При этом следование законам воспроизводства капитала является неприложным принципом деятель­ности любого предпринимателя, ибо его жизнь, экономические инте­ресы,- производны от успеха капитала, рациональности его воспро­изводства. Это обеспечивает нормальные условия взаимодействия предпринимателя с общественной системой в целом и отдельными ее субъектами: потребителями, поставщиками, государством, банками и т. д. Единство требований движения системы капитала и экономи­ческих интересов предпринимателей - основа благополучия предпри­нимателя, работников и общества в целом.

Материальной основой капитала является инвестированный об­щественный труд, т. е. труд, потребление которого связано с вос­производством и получением определенного дохода. Капитал имеет такую систему, которая позволяет ей постоянно самовоспроизводиться, воссоздавать себя.


- 23 -

Реализация закономерного движения капитала требует опреде­ленных организационных условий, позволяющих решать конкретные воспроизводственные задачи. Одной из важнейших первичных органи­зационных форм экономического обособления инвестированного труда является предприятие, фирма.

Предприятие может быть производственного характера, бан­ковского, страхового, торгового, зрелищного и т.п. При всем раз­нообразии их объединяет общая база, связанная с природой капита­ла. Это - первичная клеточка экономического и организационного обособления инвестированных форм общественного труда,- воспроиз­водственной основы общества. Исторически, логически и на практике все основные существенные черты фирмы возникали и развивались из содержания предприятия. Поэтому между ними не существует непрохо­димой границы. Более того и предприятие, и фирма по существу тож­дественны. Изучая предприятия можно в более чистом виде проанали­зировать основные характеристики любой фирмы. Прежде всего харак­терной чертой предприятия, его экономической границей является обособленность, завершенность процесса движения его основы - ка­питала, неделимость экономической базы.

Является ли данное предприятие самостоятельным или оно вхо­дит в состав разнообразных предприятий, объединяющихся в сложную систему фирмы на акционерной основе,- каждое предприятие наделено всеми отмеченными чертами и существует как экономически обособ­ленная система.

Что же такое предприятие?

В экономической теории предприятие рассматривается как особая форма функционирования производительных сил, как элемент системы производственных отношений, - как особая экономическая категория.


- 24 -

Предприятие возникает и функционирует как форма реализации отношений собственности на средства производства. Оно представля­ет собой переплетение интересов всех его субъектов - собственни­ков, работников и общества. Причем между ними существует единство, реализуемое через противоречие. Во главу угла этой системы интересов ставятся интересы собственника. Основная цель собственника заключается в максимизации его экономической власти, удовлетворении потребностей. В конечном итоге и общество, и ра­ботников интересует максимизация богатства предприятия, но только через долю этого богатства, которая присваивается каждым из них. В результате между ними также существуют противоречия, осущест­вляемые через многообразные формы: доходы, налоги, проценты, цены и т.п., их состав, структуру.

Сущность предприятия в наиболее общем виде выражается в его определении как экономической категории. С этой точки зрения предприятия представляют собой совокупность отношений, возникаю­щих между экономическими субъектами общества по поводу воспроиз­водства, распределения капитала на основе обособленных персонифи­цированных экономических интересов.

Данное определение содержит все основные характеристики предприятия:

  • - то, что любое предприятие возникает и воспроизводится как объективное отношение между различными экономическими , обособ­ленными субъектами;
  • - отношения эти существуют по поводу воспроизводства, в его естественно-исторической форме,  т.е.  на  базе  определенной собственности в рамках капитала;
  • - эти отношения реализуются на основе обособленных экономи­ческих интересов, т.е. интересов персонифицированных субъектов, что предполагает единство присвоения и отчуждения собственности данных субъектов, их доходов.

- 25 -

Место конкретного хозяйственного звена в организационно-про­изводственной структуре национального хозяйства обусловлено преж­де всего особенностями техники, технологии и организации произ­водственного процесса по созданию конкретных товаров, услуг, вы­полнению работ. Предприятие является товаропроизводителем и мак­симизация его богатства во многом зависит от его положения на рынке. Спрос на его продукцию ( услуги) предприятия во многом оп­ределяется технологией производства, а последняя в значительной степени зависит от конкретного характера капитала предприятия. Именно в силу этих причин материальной основой предприятия явля­ется его капитал. Шесте с тем, экономическое обособление каждого предприятия имеет относительный характер: воспроизводство капитала отдельных предприятий тесно взаимосвязано с воспроизводством об­щественным. Любая деформация их взаимосвязи нарушает экономичес­кую стабильность как на отдельных предприятиях, так и в обществе.

Итак,сущность предприятия определяется:

  • - уровнем развития производительных сил общества в целом и характером факторов производства отдельных его структур;
  • - тем, что каждое предприятие воспроизводится в рамках опре­деленных отношений собственности на средства производства, предп­ринимателя и рабочей силы;
  • - экономической природой капитала;
  • - единством индивидуального и общественного воспроизводства.

- 26 -

Любое предприятие рождается и воспроизводится как социально-экономическая система. Оно представляет собой органически целост­ную, вероятностную, динамическую совокупность объективно-обуслов­ленных элементов, взаимодействие которых создает возможность эф­фективного воспроизводства в зависимости от характера внутренних и внешних условий, реализации целей данной системы. Среди мно­жества элементов предприятия можно выделить основные: техни­ческие, технологические, организационные, трудовые, экологи­ческие, социальные, основные, вспомогательные и т. д. Причем, в зависимости от критерия, на основе которого осуществляется данная классификация, элементы предприятия, их состав, структура будут выглядеть по разному. Общим остается одно, - все они представляют собой органическую часть жизнедеятельности системы предприятия, изменение каждого элемента вызывает перемену в самой системе предприятия.

Важным фактором, определяющим состояние и развитие социаль­но-экономических систем предприятий являются экономические ин­тересы, их единство, характер взаимодействия.

К числу системообразующих свойств социально-экономической системы предприятия относится наличие цели или комплекса целей формирования, функционирования и развития.

Одним из важнейших свойств социально-экономической системы предприятия являются причинно-следственные связи между элементами самой системы. Для предприятия это связь между технике-технологи­ческой, экономической, социальной и экологической подсистемами, каждую из которых можно рассматривать как самостоятельную систе­му, обладающую соответствующими системообразующими свойствами.


- 27 -

Внутри каждой из этих подсистем их элементы находятся в объектив­ной циклически осуществляемой связи. Эффективное воспроизводство данной системы базируется на реализации требований законов ее су­ществования.

Воспроизводство капитала предприятия возможно благодаря использованию объективной информации, отражающей реальные эконо­мические процессы.

В западной литературе обычно имеют дело с фирмой. В связи с этим возникает необходимость определить, что такое фирма. В эко­номической литературе даются различные определения понятия фирмы. Среди них можно выделить наиболее распространенные. Сам термин фирма произошел от итальянского слова firma, что значит подпись.

Распространенным утверждением является то, что фирма появля­ется в силу усложнения системы разделения труда. К примеру,это положение развивали в своих работах М. Добб и М. Ашер. В работах Р. Коуза фирма рассматривается как система отношений, возникаю­щих, когда направление ресурсов начинает зависеть от предпринима-

^ теля.  Найт связывал существование фирм с неопределенностью и

риском. Он писал следующее:" Уверенные в себе и азартные принима­ют на себя риск или страхуют сомневающихся и робких, гарантируя им заранее определенный доход в обмен на действительный результат труда... С учетом нашего знания человеческой природы было бы не­осуществимо или крайне необычно, если бы кто-то гарантировал дру­гому результаты его действий, не получив возможности управлять его трудом. А с другой стороны, никто бы не позволил управлять собой, не получив таких гарантий. Результатом этого и является

1 См. Коуз Р. Фирма, рынок и право.- М. ,Дело, 1993.- с. 40.

появление фирмы".   К Макконнелл и С. Брю определяют фирму как организацию, использующую ресурсы для производства товара или

услуги с целью получения прибыли, которая владеет и управляет одг ним или несколькими предприятиями.

Все эти определения отражают отдельные свойства фирмы. Обоб­щив различные определения и основываясь на рассмотренных ранее понятиях капитала и предприятия, диссертант пришел к следующему определению фирмы.

Фирма - отношение между экономическими субъектами по поводу совместных интересов, основанных на совокупном воспроизводстве относительно экономически обособленных капиталов с целью создания единой экономической системы, обеспечивающей ее рациональное воспроизводство, удовлетворяющей потребности покупателей и полу­чение устойчивых доходов совладельцев.

Фирмы строятся из различных предприятий как из кубиков, каж­дый из которых наделен собственной жизнью, своим оборотом, эконо­мическими интересами. Но,будучи встроенным в общую систему фирмы, предприятие становится частью ее жизнедеятельности, формируя постепенно экономическую систему. Совокупность предприятий приоб­ретает одно из важнейших свойств системы: деятельность фирмы в целом - не сумма деятельности ее частей-предприятий. Это сложная совокупность. Целью объединения является создание целостной системы, обладающей большим экономическим потенциалом, большей устойчивостью, чем сумма ее составных частей. Объединение позво-

1 См. Коуз Р. Фирма, рынок и право.- М. .Дело, 1993.- с.48.

2 См. Макконнелл К. , Брю С. Экономикс.- М. .Республика, 1992.-т.2. - 399с.


- 29 -

ляет более качественно и быстро решать задачи финансовые, науч­но-технические, конкурентные, маркетинговые.

Нужно отметить, что ни одно предприятие, войдя в состав фир­мы, не теряет собственных свойств, отмеченных выше. Более того, стремясь обеспечить максимум эффективности каждого предприятия и всей системы в целом, правление фирм поддерживает относительную экономическую обособленность каждой своей клеточки, особенно связь с интересами ее субъектов. Лишь в отдельных случаях, необ­ходимость решать задачи инвестирования, научно-технического прог­ресса, допускает исключения для отдельных предприятий. За счет перераспределения прибыли всей фирмы, ее использования отдельным предприятием могут решаться задачи, нужные всей системе в целом.

При всей экономической самостоятельности предприятий, входя­щих в состав фирмы, каждое из них осуществляет общую экономи­ческую цель, как основу благополучия фирмы и предприятий, входя­щих в ее состав.

Положение предприятия в обществе как первичной целостной экономической клеточки его жизнедеятельности, создает необходи­мость обратить особое внимание именно на предприятие. Яирма как экономическая система сохраняет основные свойства предприятия. Именно это послужило причиной необходимости более детально раск­рыть важнейшие характеристики предприятия, его особенности как организационно-экономической формы капитала.

Каждое предприятие является системой открытой, в основе ко­торой находится общественное разделение труда. Место в системе общественного разделения труда определяет роль каждого данного субъекта, (предприятия) в многосложном взаимодействии совокупного авансированного труда общества. Каждое предприятие рождается и


- 30 -

воспроизводится, выполняя определенную экономическую функцию в жизнедеятельности фирмы и общества: создает нужные продукты ин­дивидуального потребления, элементы конкретных факторов произ­водства , предоставляет определенные услуги - банковского, финан­сового, страхового и прочего характера, выполняет нужную работу.

При этом каждое предприятие живет и развивается благодаря взаимодействию: во-первых, со всей фирмой,во-вторых,с обществом в стране и за рубежом- со всем экономическим миром. Поэтому наличие прямой и обратной связи с экономическим миром является одной из характерных черт и важнейшим фактором эффективного воспроиз­водства. Это свойство предопределяет единство индивидуального и общественного капитала.

Связь предприятия с внешним окружением весьма многообразна. Она осуществляется через рынок, конкуренцию на нем, систему госу­дарственного регулирования, социальные отношения и т. п.

Внешняя среда оказывает самое непосредственное воздействие на все, что происходит внутри предприятия. Предприятие является элементом более сложной системы жизнедеятельности фирмы и общест­ва, поэтому внешний мир во многом определяет возможность его вы­живания. Следовательно, от того, каково будет внешнее окружение, экономическая, экологическая обстановка, политический и социаль­ный климат, отношение к предпринимательству, правовая база и пр. зависит развитие любого предприятия, любой фирмы.

Как открытая органически целостная система, предприятие и фирма обладают следующими общими свойствами:

во-первых, они являются целостностью упорядоченной. Это ре­зультат динамического взаимодействия совокупности их элементов: технических, технологических, экономических, организационных, со-

 


- 31 -

циальных, экологических, внешних, внутренних, функциональных и т. п. При этом должно соблюдаться важнейшее свойство целостности: целое должно быть более результативным, чем сумма элементов, -об­ладать большей эффективностью, скоростью оборота и другими ка­чествами. Упорядоченность определяется также наличием общих це­лей, для достижения которых воспроизводится данная система. С этой точки зрения фирма обладает определенными преимуществами пе­ред каждым индивидуальным предприятием: она может маневрировать всей совокупностью ресурсов, широко используя их для общих целей: научно-технического прогресса, маркетинга, решения экологических и социальных проблем, привлечения дополнительных капиталов и т. д. Одновременно фирма может строить отношения с предприятиями как с независимыми подразделениями не отвечая за дела дочерних струк­тур. При этом через предприятия-филиалы производятся нередко са­мые рискованные сделки.

Таким образом, обладая общностью целей, предприятия и фирмы имеют и определенные противоречия, решают независимые задачи, иногда во б'Лаго, а иногда в ущерб партнеру. Поэтому регулировать их отношения должна не только фирма, ее правление, но и госу­дарство, соблюдая интерес общества.

Во-вторых, предприятие и фирма являются системами открытыми, которые обладают свойством самостабилизации, тенденции к равно­весию. Для этого предприятие и фирма должны обладать внутренними и внешними возможностями сохранять устойчивость динамического ба­ланса как самой системы, так и ее взаимодействия со внешней сре­дой.

Как отмечалось, назначение данной системы, цели ее функцио­нирования тесно связаны с внешней средой. При рассмотрении ее целей система может выглядеть даже несовершенной, но при этом цели должны гармонировать со всей средой.


- 32 -

 Вместе с тем система с ясны­ми и хорошими целями, но плохо согласованная со средой, будет функционировать неудовлетворительно.

Если предприятие хочет выжить в условиях изменений внешней среды, а они происходят постоянно, то ему необходимо постоянная самокорректировка. В настоящее время в нашей стране происходит кардинальное изменение внешней среды, следовательно, и предприя­тие как открытая система должно кардинально измениться. В рыноч­ной экономике иные ценности, а значит, и иные цели функционирова­ния. Это должно быть принято во внимание как при реорганизации предприятий, так и при создании на их базе фирм.

В-третьих, одно из свойств открытых систем - способность к самоорганизации. Самоорганизация - это способность преодалевать внутренние ограничения, достигать качественно новых, более устой­чивых состояний, стойких к возмущающим воздействиям среды. Таким образом, самоорганизация - это более сложное явление, чем са­мостабилизация, так как она связана не просто с приспособлением к изменениям внешней среды,а со способностью преодолевать внутрен­ние ограничения на качественно новой основе.Это возможность эво­люции в более жизнеспособные системы. Самоорганизация характерна для всех процессов развития. Для развивающихся систем присущи, с одной стороны, устойчивость структуры, а с другой, - постоянное нарушение устойчивости, разрушение одной структуры и создание иной, более устойчивой, на качественно новой основе.

Степень выживаемости предприятий и особенно фирм определя­ется их возможностями к самоорганизации. Обеспечить свой рост и развитие экономики смогут только те из них, которые одновременно с разрушением старой структуры смогут создать устойчивую новую, широко используя возможности научно-технического прогресса, управ­ляющего механизма.


- 33 -

В-четвертых, все процессы движения системы предприятия, фир­мы имеют тенденцию к повышению энтропии, т. е. переходу в состоя­ние, при котором увеличивается роль случайности, уменьшаются воз­можности упорядоченности, самостабилизации, самоорганизации. В процессе развития нарушается планомерная согласованность, пропор­циональность отдельных элементов, каждый из них имеет различные свойства, в том числе и жизненный цикл воспроизводства. В резуль­тате накапливается разбалансированность, увеличиваются затраты на обслуживание совместимости, - основы механизма общего закона сни­жения отдачи, эффективности любого экономического явления. В дан­ном случае он осуществляется как снижение эффективности воспроиз­водства конкретного капитала. Всякая жизнедеятельность имеет свои границы. Для предприятия данные границы предопределяются прежде всего моральным и физическим износом основного капитала, капитала в целом. Важно своевременно определить данные границы и создать условия для обновления капитала, реорганизации предприятия. Для фирмы - это тенденция к снижению дохода с годового оборота капи­тана. Вместе' с тем живые открытые экономические системы могут по­лучать из внешней среды дополнительную "энергию", оттягивающую наступление энтропии, преобразующие систему. В частности, для фирмы это может быть реорганизация ее экономической структуры, привлечение дополнительного капитала, новых участников. Для предприятия и фирмы это могут быть дотации государства, облегче­ние налогового бремени, льготные кредиты, частичная модернизация, организационная перестройка и т. п. Они редко ликвидируют полностыо общую тенденцию движения к энтропии, но могут задержать на время банкротство за счет капитала фирмы, предпринимателя, об­щества.


- 34 -

 Поэтому эти частичные меры нельзя рассматривать как ко­нечное решение. К тому же все эти меры требуют дополнительных затрат.

Таким образом, чтобы быть стабильной в изменчивом мире, предприятие, фирма должны чутко реагировать на все его изменения внутреннего и внешнего порядка. Только такой подход может обеспе­чить предприятию и фирме устойчивое равновесие, устойчивый рост.

Предприятия, фирмы не могут изучаться изолированно от самих участников. Совокупный работник, является компонентом системы,-его поведение способствует, или препятствует осуществлению назна­чения данной системы. В этом заключается главная отличительная особенность предприятия, фирмы как системы открытой.

Таким образом основные положения системного подхода относи­тельно предприятия, фирмы можно свести к следующему:

  • - предприятие, фирма понимается как система, т. е. совокуп­ность взаимодействующих и связанных целевыми упорядоченными отно­шениями элементов, совместная деятельность которых направлена на достижение определенных результатов - рационального воспроиз­водства собственного организма, экономических интересов ее субъ­ектов;
  • - предприятие, фирма как социально-экономическая система об­ладает способностью к выработке собственных целей, саморазвитию и самоорганизации. И прежде всего, - это воспроизводство себя как системы, что является первичным;
  • - для всякой организационной системы необходимо наличие уп­равляющего органа, координирующего внутренние и внешние требования к функционированию и развитию данной системы;
  • - эффективность функционирования экономической системы оце­нивается по соотношению расхода ресурсов на достижение поставлен­ных целей и полученному доходу, его динамике, в сравнении с дру­гими системами;
  • - предприятие, фирма как социально-экономические системы подчиняют свою деятельность требованиям всей совокупности законов их становления и развития.


- - 35 -

Итак, материальной основой предприятия является его капитал. Развитие предприятия определяется движением данного капитала. По­этому представляется необходимым исследовать особенности и зако­номерности движения капитала предприятия.

1.2. Закономерности движения капитала предприятия

Чтобы избежать банкротства, создать наиболее благоприятные условия для конкурентоспособного функционирования и развития, обеспечить рост рыночной стоимости собственного капитала каждое предприятие должно строго учитывать всю совокупность закономер­ностей движения капитала, чьей организационной формой оно и явля­ется. Нарушение этих закономерностей неизбежно приводит к падению рыночной стоимости собственного капитала, а следовательно пред­приятия.

Основой воспроизводственных процессов является кругооборот собственного капитала предприятия.

Одной из форм кругооборота является денежная. Деньги ин­вестируются в факторы производства. Денежный капитал должен:

  • - сформировать нужный капитал, обеспечить постоянный приток потребляемых средств производства, привлечь определенное коли­чество рабочей силы объективно-обусловленного качества, состава, структуры, обеспечить заинтересованность в хорошем труде, своев­ременное повышение профессионального уровня, подготовку и пере­подготовку кадров и т. п.;
  • - учесть затраченный труд на каждом рабочем месте и в целом в рамках всего воспроизводства ибо только через денежную форму капитала осуществляется взаимопереход различных форм труда, пере­нос стоимости различных факторов производства;
  • - реализовать изготовленную в рамках данного капитала про­дукцию, выполненную работу;
  • - первично распределить полученные результаты между предпри­нимателем, работником и обществом влице различных организаций -кредитных, налоговых, страховых, государственных, республи­канских, муниципальных и т. д., между самими работниками;
  • - обеспечить возмещение израсходованных факторов, сформиро­вать денежный фонд возмещения, необходимый для приобретения нуж­ных материально-вещественных факторов производства, своевременной выплаты заработной платы работникам и обеспечить нормальный до­ход предпринимателю;
  • - создать возможность данному конкретному предприятию осу­ществлять необходимую социальную политику, требуемую для создания и развития коллектива, способного обеспечить конкурентоспособ­ность предприятия;
  • - сформировать определенный фонд возмещения и накопления, необходимый для поддержания жизнеспособности данной экономической системы;
  • - выполнить необходимые государственные и территориальные, экономические и социальные обязанности как условия жизнеспособ­ности общества, территориальной структуры, самого предприятия.

- 37 -

Производительный капитал имеет особую функциональную роль. Он должен преобразовывать имеющиеся факторы производства и обеспечить определенный результат - создать продукт, услугу, вы­полнить нужную работу с определенным экономическим эффектом - до­ходом.

Эффективность функционирования производительного капитала во многом зависит от внешней среды, так как конкретные факторы про­изводства любого капитала - лишь элемент общей системы производи­тельных сил общества. Факторы должны быть сопряжены с качествен­ной, количественной, пространственной характеристиками данных производительных сил: иметь соответствующую материально-вещест­венную базу, рабочую силу, общественную основу ее воспроиз­водства, информационную систему, систему необходимых коммуникаций и т. д. Только единство конкретного капитала и системы обществен­ных производительных сил обеспечивает возможность их полнокровно­го существования и развития, рационального использования, способ­ного сформировать нужные издержки, сделать свою продукцию конку-рентос пособной.

Товарный капитал осуществляет:

  • - реализацию продукции, услуг, работ;
  • - связь между данным конкретным индивидуальным капиталом и общественным воспроизводством, включая мировую систему,
  • - учет общественной значимости затрат индивидуального труда, индивидуальных издержек данного капитала через куплю-про-
  • - 38 -дажу, цены;
  • - определяет общественный эффект движения всего капитала.

При этом товарный капитал должен рассматриваться в единой системе капитала с его внутренними условиями, - состоянием факто­ров производства, их возрастом, качеством и количеством, способ­ностью безболезненно и быстро расширить, перепрофилировать или сокращать производство; внешними особенностями, особенно в срав­нении с достижениями мирового хозяйства, перспективой его разви­тия; регулирующим воздействием государства и т. д.

Капитал представляет собой единство всех трех указанных функциональных форм.

Несоответствие функциональных форм, - между вещественными и личными факторами производства, технологическим и вспомогательным оборудованием, между способностью предприятия производить и реа­лизовывать продукт, между производственными мощностями и способ­ностью своевременно мобилизовать денежный капитал, использовать кредиты и т. д., - все эти бесчисленные возможности нарушения объ­ективного соответствия, возникающего в процессе движения капитала-ступенька к банкротству.

Единство трех функциональных форм капитала предприятия игра­ет существенную роль в процессе оценки предприятий. Оценить предприятие нельзя только по стоимости его имущества, ибо это -лишь один из элементов его системы. Отсюда опираться при оценке предприятия только на один фактор, не учитывая всей совокупности его элементов, характера движения, результативности, теоретически несостоятельно, а практически ведет к огромным потерям. Это осо­бенно сказывается сейчас в России, где пока еще не сформировался полностью рынок капиталов и каждые торги имеют по существу индивидуальный характер.


- 39 -

 Купля-продажа предприятия означает куп­лю-продажу всей системы капитала. Пээтому необходима оценка всей его деятельности, результативности движения данной воспроиз­водственной системы с учетом прежде всего ее способности к восп­роизводству и созданию определенного эффекта Это, в свою оче­редь, требует познания основных закономерностей кругооборота и оборота капитала.

Кругооборот капитала - движение закономерное, подчиняющееся объективно-обусловленным требованиям как производительных сил, так и производственных отношений общества, законам рыночного хо­зяйства, в рамках которого осуществляется данное движение.

Важнейшим требованием рыночного хозяйства, выступающим с си­лой объективного закона, является требование единства потреби­тельной стоимости (полезности) и стоимости (денежной формы).

В процессе кругооборота закон единства полезности и стои­мости требует соответствия различных форм капитала на разных ста­диях его движения. Разбалансированностъ ведет к снижению рыночной цены предприятия.

Следующая закономерность кругооборота капитала - это пропор­циональность их системы, ее динамики. В основе пропорциональности - прежде всего требование к технологическим процессам, рабочим местам, причем соотношение между различными факторами строго обусловлено технико-технологическими параметрами производства и управления. Эти пропорции задают основу для динамики всей эконо­мической системы кругооборота капитала, определяют объективные соотношения между различными ее элементами условия эффективности; являются базой действия остальных закономерностей. Кругооборот капитала требует не только технических пропорций, но и пропорций между материально-вещественными, информационными факторами, орга­низационными условиями и рабочей силой.


- 40 -

Важной пропорцией является также экономически объективная стоимостная соотносительность. Любое изменение в рыночных про­цессах отражается на ценах факторов производства, рынке рабочей силы. В свою очередь, это вызывает изменения издержек, что сказы­вается на ценах, фонде возмещения и т.п. Причем это не простое изменение цен. Теория кругооборота капитала свидетельствует, что в данном случае происходит изменение цен на факторы производства, изменение структуры капитала, а отсюда, закономерно, - изменение издержек, цен, доходов. К сожалению, в нашей экономической науке и практике посредствующая роль капитала в какой-то мере исчезла. К его результативности, движению предъявляются требования неиз­менные, что вносит еще большие нарушения в процессе воспроиз­водства, изменяет природу капитала, его производственную способ­ность. Видимо, чтобы не нарушать воспроизводственный процесс не­обходимо любую экономическую перемену рассматривать с позиции ди­намики всей системы капитала и с учетом данных изменений строить политику государственного вмешательства в экономические процессы общества.

Следующей закономерностью кругооборота является завершен­ность процесса его движения от начальной формы к конечной. При этом, поскольку индивидуальный капитал осуществляет кругооборот через движение денежной, производительной и товарной формы, то завершенность данного процесса должна осуществляться как единство завершенного кругооборота всех его функциональных форм.

В процессе завершенности движения капитала возникает катего­рия издержек. Обособление издержек в процессе непрерывного крутооборота и оборота индивидуального капитала воспроизводит условия его существования.


- 41 -

 Функционирование индивидуального капитала предполагает потребление факторов производства. Издержки как зат­раты факторов производства определяют минимальную границу продаж­ной цены товара. Они определяют способность предприятия к воспро­изводству, возможность конкурировать на рынках сбыта, эффектив­ность инвестированного капитала.

Воспроизводство индивидуального капитала - это завершенный процесс обособленного движения инвестированного труда. В какой бы сфере деятельности не был занят тот или иной капитал, труд, зат­раченный на его формирование, приобретает характер труда инвести­рованного. Это в свою очередь, означает, что данный труд рождает экономическую систему, которая не только должна постоянно воссоз­давать себя, но и приносить определенный доход. Таким образом, если говорить о завершенности движения индивидуального капитала, то эта закономерность осуществляется как единство завершенности:

  • а) движения функциональных форм в процессе кругооборота;
  • б) времени обращения, времени производства в процессе оборо­та;
  • в) периодов воспроизводства от формирования через использо­вание к обновлению, в процессе которого создается качест­венно новая система капитала.

Одной из важнейших закономерностей кругооборота является непрерывность движения капитала. Она осуществляется через требо­вания всех остальных закономерностей, рассмотренных выше. В самом деле, не может реализовываться экономическая система капитала вне ее динамики, но динамики объективно-обусловленной. Любое наруше­ние единства потребительной стоимости и стоимости, пропорциональности, завершенности индивидуального воспроизводства, - есть на­рушение непрерывности движения капитала.


- 42 -

 В результате снижается удельный вес неиспользуемых факторов производства, отдельных эле­ментов капитала, что означает качественное ухудшение всей его системы, ориентирующейся всегда на слабейший элемент, эффектив­ности первоначально инвестированного труда.

Вся совокупность закономерностей кругооборота капитала фо­кусируется в едином законе - законе системности. Она касается и его элементов, таких как подсистема снабжения и сбыта, организа­ции труда и производства, воспроизводства рабочей силы, возмеще­ния и накопления, маркетинга и т. п. Здесь прямая и обратная связь: система капитала реализуется через взаимодействие законо­мерностей его кругооборота, с одной стороны, с другой стороны -закономерности кругооборота осуществляются через упорядоченную целостность, т.е. систему капитала. В целом это обеспечивает оп­тимизацию капитала, повышает его эффективность, замедляет естест­венный процесс вхождения в энтропию, когда данную систему невы­годно совершенствовать, ее нужно ликвидировать.

Кругооборот постоянно повторяется, возобновляется, т.е. ка­питал оборачивается.

Если кругооборот капитала позволяет проследить особенности и закономерности движения функциональных форм, то процесс оборота показывает специфику движения капитала через сферу производства и обращения.

В зависимости от самого товара, состояния его транспортиров­ки, банковского дела, обеспечивающего быструю или медленную опла­ту поставленных товаров; характера связи с поставщиками и потре­бителями, особенностей цикла общественного воспроизводства (спад или подъем), определяющего в значительной мере спрос и предложе­ние на данный товар, для предприятия характерна та или иная дли­тельность оборота.


- 43 -

 В настоящее время нараставшая инфляция, право­вой беспредел, сдерживающий своевременность платежей с целью по­лучения дополнительной прибыли, до сих пор господствующая монопо­лия крупных государственных предприятий, нарушения кооперирован­ных связей и т. п. подчас превращает этот процесс в России в неп­реодолимое препятствие нормальному движению капитала. Это замед­ляет оборот, снижает эффективность, конкурентоспособность, осо­бенно с зарубежными фирмами, что еще больше замедляет выход из кризиса.

К сожалению, платежная практика рассматривается зачастую как чисто банковский, финансовый процесс. На самом деле - это процесс связанный с оборотом действующего промышленного капитала, эффек­тивность которого нарушается не только и не столько отсталостью технологий, сколько деформацией движения, снижающейся устойчи­востью капитала, уносящей значительные возможности возрождения экономики. Налаживать воспроизводственный механизм нужно с фи­нансовой системы предприятия и общества. Прежде всего это от­носится к исправлению механизма движения капитала. По мере нала­живания данного механизма будут создаваться более благоприятные условия для обновления капитала. При деформации движения капитала не спасет никакая приватизация, ни новая техника, ни сверхсовре­менная технология. Более того, сохранение прежнего механизма обо­рота родит еще большие потери для обновленных капиталов, деформи­рует любую их систему. Современное производство, современные ка­питалы способны к рациональному воспроизводству только при ста­бильном обороте, соблюдающем всю совокупность законов движения индивидуального капитала.


- 44 -

Анализ оборота капитала позволяет сделать вывод, что этот процесс осуществляется как единство производства и обращения, что требует учета всей совокупности их условий на всех ступенях уп­равления движением капитала.

То что оборот осуществляется через непрерывное повторение кругооборотов, предъявляет свои требования к обороту: его осу­ществление требует учета закономерностей кругооборота капитала: единства полезности и стоимости, непрерывности, пропорциональ­ности, завершенности, системности. Это означает, что эффектив­ность оборота капитала невозможна без выполнения вышеперечислен­ных закономерностей. Эффективность оборота невозможна при уста­ревшей технике, разбалансированности производственной системы, нарушенной системы обращения, в том числе и платежей. Любое из нарушений приводит к падению эффективности системы капитала. Это свидетельствует о том, что каждый капитал располагает большими внутренними возможностями корректировки собственной системы ук­репления устойчивости за счет ускорения движения капитала в про­цессе производства и обращения. Недостатки в возможностях обнов­ления производительного капитала, могут быть скорректированы пу­тем ускорения реализации продукта, улучшения снабжения и пр. Но, конечно, до определенного предела, пока не начнется энтропия дан­ной экономической системы.

Поскольку в наших условиях хозяйство еще долго не сможет развиваться с учетом всех требований движения капитала, учет лю­бой возможности найти источник повышения эффективности, в том числе за счет самого движения, представляет особый интерес.

Процесс движения капитала осуществляется во времени.


- 45 -

Чем быстрее происходит оборот, тем скорее собственник получит доход, следовательно, тем выше текущая стоимость этого дохода и капита­ла.

Задержка движения капитала ведет к снижению эффективности, потерям капитала. В конечном счете это приносит потери и фирме, и обществу. Так, если остановка движения происходит на предприяти­ях, производящих средства индивидуального потребления, то это грозит разбалансированием денежной и товарной массы со всеми вы-текаюшими последствиями. Если же подобная остановка осуществля­ется на предприятиях, создающих средства производства, то это с силой цепной реакции распространяется на все общественное воспро­изводство затрагивает весь общественный капитал. Задержка плате­жей, поставок - это не просто нарушение процесса движения капита­ла, а фактическое изменение его содержания, его ценности. Каза­лось бы по-прежнему существуют все компоненты капитала, но время простоя изменяет характер капитала, снижает его производитель­ность, ухудшает технико-технологические, экономические, социаль­ные характеристики. Что означает бездействие какой-то части про­изводственных мощностей? Это значит, что определенная часть капи­тала выведена из закономерного процесса движения, перестала су­ществовать. Это означает изменение всего капитала в целом, его экономических характеристик. Сохраняются фиксированные издержки, но резко изменяется результативность капитала. Сокращение произ­водимой продукции также ведет к повышению издержек, снижению до­ходов. Следует увольнение части рабочей силы. При этом, как сви­детельствует мировая практика, лучшие, наиболее квалифицированные работники быстро находят себе новую работу. Это ухудшает качест­венные характеристики рабочей силы. В результате снижается устойчивость предприятия. В конечном счете это не проходит бесследно и для общества, сказывается на результатах его общественной жизне­деятельности.


- 46 -

Закономерности кругооборота и оборота капитала определяют развитие предприятия.

В процессе своего развития капитал предприятия проходит несколько периодов: формирование, использование, обновление (фор­мирование новой системы капитала).

На первом периоде разрабатывается идея, идет подготовка про­изводства. Результаты данной деятельности воплощаются в интеллек­туальном капитале; информации; проектах; моделях; строительстве и освоении предприятий, оборудованных необходимой техникой, способ­ной решать современные технологические задачи. Попутно готовятся нужные кадры. Соединение всех указанных элементов посредством де­нежных средств, превращающихся в результате в денежный капитал, создает конкретный производственный капитал. Он начинает свое су­ществование со времени пуска и освоения капитала. Это первый пе­риод жизни капитала, период его формирования.

Второй период - это период использования. В процессе потреб­ления конкретной совокупности факторов производства, денежного капитала, создаются определенные товары, услуги, т. е. богатство.

И, наконец, по мере потребления, капитал изнашивается, ста­реет физически и морально, наступает период его обновления. Об­новление капитала может быть эволюционным. Оно осуществляется пу­тем модернизации, реконструкции.


- 47 -

Это выгодно, поскольку позволяет продолжать производство, усовершенствуя его техническую и техно­логическую основу. Но при этом, во-первых, частичная перемена на­рушает единство целостной системы и рождает определенную несбалансированность факторов производства, что снижает результатив­ность затраченного капитала; во-вторых, частичное усовершенство­вание зачастую не создает возможности применения передовых техно­логических решений из-за дороговизны их приспособления к старым условиям производства; в-третьих, постоянное усовершенствование нарушает технологическую устойчивость; в-четвертых, необходимость использования новых условий к устаревшим средствам производства, удорожает производство, сдерживает качественные процессы.

Наиболее благоприятным в обновлении является способ коренной замены производства на базе создания качественно нового предприя­тия. Это дорого, сложно, но в расчете на весь процесс воспроиз­водства оказывается более рациональным. Об этом свидетельствует и мировая практика, и исследования ученых.

Обновление - это создание иной, качественно новой системы. Одновременно это фактически новый период индивидуального воспро­изводства, в процессе которого создается иной, более производи­тельный капитал. Только последовательно проводя в жизнь требова­ния всех форм движения, можно добиться оптимальных условий инди­видуального, а следовательно, и общественного воспроизводства Взаимосвязь между всеми периодами воспроизводства ставит вопрос о необходимости учитывать эффект не только отдельных периодов, а всего процесса воспроизводства.

Анализ периодов воспроизводств индивидуального капитала ва­жен для оценки предприятия с точки зрения определения его даль­нейшей судьбы: что выгоднее - реконструкция действующего капитала или сохранение отдельных элементов капитала для начала нового бизнеса?


- 48 -

Индивидуальное и общественное воспроизводство находятся в причинно-следственной связи, представляют собой единство тождест­ва и различия их существа, содержания, функций, свойств. Тождест­во индивидуального и общественного воспроизводства предопределя­ется тем, что и то, и другое создают экономические условия и со­держание жизнедеятельности общества. Индивидуальное и обществен­ное воспроизводство связано системой общественного разделения труда, которое охватывает внутриотраслевые, межотраслевые, регио­нальные, международные и другие формы взаимосвязи. Индивидуальное воспроизводство осуществляется через непосредственное взаимо­действие с общественным по линии снабжения, сбыта. Именно здесь заложены основы государственного регулирования, его границы.

Индивидуальное и общественное воспроизводство имеют единство целей. Это удовлетворение потребностей покупателя-потребителя, воспроизводство себя как системы, получение доходов субъектами данной системы. Главное заключается в том, что решить эти задачи вне единства между индивидуальным и общественным воспроизводством невозможно, ибо одно - условие другого, одно - реализует другое. Ухудшается положение в индивидуальном воспроизводстве, ухудшается общественное воспроизводство, а следовательно, во всей системе жизнедеятельности общества и предприятия.

Единство не отрицает, а, наоборот, предполагает различия, противоречия. Одни из них имеют глубинную основу в товаре. Это относится, например, к противоречиям потребительной стоимости и стоимости. Другие - к противоречиям воспроизводственного про­цесса, - между временем производства и обращения, внутри времени производства, между различными функциональными формами капитала, между индивидуальным характером издержек и их общественной оцен­кой в ценах реализации.


- 49 -

Скоординировать взаимодействие индивидуального и обществен­ного воспроизводства - задача рыночных отношений, механизма кон­куренции и государственного регулирования, и прежде всего фи­нансового механизма.

Являясь элементами рыночных отношений, предприятие, фирма са­ми становятся объектами купли-продажи. Это требует оценки, учиты­вающей все условия воспроизводства, его затрат, результатов.

Законами купли-продажи элементов капитала являются все-таки закономерности движения самого капитала. Так, любой покупатель может купить товар по цене ниже или выше той, которую он пре­дусматривал ранее, и потреблять его. Причем, процесс его потреб­ления не изменит своего содержания - удовлетворение конкретной потребности данного покупателя. Но если куплены элементы капитала по цене, выше предполагаемой, то это нарушает движение капитала, его воспроизводство, требует дополнительных ассигнований для под­держания непрерывности. В свою очередь, это скажется на процессе производительного потребления, изменяя величину издержек, снижая доход и т. п.

Соблюдение предприятием закономерностей движения капитала обеспечивает устойчивость его существования и развития - основной цели любой системы.


Глава 2. ТЕОРЕТИЧЕСКИЕ ОСНОВЫ УСТОЙЧИВОСТИ ПОЛОЖЕНИЯ ПРЕДПРИЯТИЯ НА РЫНКЕ

2.1. Устойчивость предприятия: содержание и формы

Перспективы развития предприятия, устойчивость его положения на рынке являются основополагающими моментами при оценке предпри­ятия в рыночной экономике. Учитывая особую важность этого вопроса для раскрытия проблемы формирования рыночной стоимости собствен­ного капитала предприятия, данному вопросу в диссертационной ра­боте посвящена отдельная глава.

Как уже отмечалось в предыдущей главе, предприятие является открытой развивающейся системой. Из теории кибернетики следует, что все открытые динамические системы в своем развитии стремятся к устойчивости, к состоянию равновесия. Существование устойчивого субъекта предполагает, что он в случае сильного внешнего возмуще­ния, продолжает существовать и реализовывать свои цели.

Устойчивость экономической системы предполагает единство ряда функций, обусловливающих разные грани самой устойчивости, которая применительно к предприятию, может быть общей, финансовой, ценовой, и т.д. Это единство объединяет следующие функции: спо­собность восстанавливать себя как систему, дополняя недостающие элементы; преобразовывать себя в качественно новую систему; сох­ранять равновесие.

_______________________

1. См. Петрушенко Л.И. Принцип обратной связи (некоторые фило-совские и методологические проблемы управления).- М., Мысль, 1967,- с.102.


- 51 -

Устойчивость - это свойство системы находиться в состоянии равновесия или функционировать в допустимых пределах, что позво­ляет сохранить основные ее характеристики в неизменном виде в те­чение определенного времени. При этом статическая устойчивость отождествляется обычно с покоем, пассивностью. Динамическая ус­тойчивость представляет собой устойчивость развития.

Различные науки дают разные определения устойчивости. Так, математики считают, что устойчивость определяется условиями, при которых система находится в состоянии равновесия или ее поведение не выходит за доступные пределы.

Кибернетики связывают устойчивость с идеей инвариантности, которая состоит в том, что "хотя система в целом претерпевает

последовательные изменения, и некоторые ее свойства (инварианты) сохраняются неизменными". Применительно к предприятию это означа­ет, что оно сохраняется и достигает своих целей, если изменяется вместе с изменениями внешней среды. Но при этом его основополага­ющие параметры остаются неизменными. Считается, что средством достижения устойчивого состояния системы при изменяющихся услови­ях ее функционирования, является своевременная адаптивность системы к этим условиям.

____________________________

1. См. Раппопорт А. Математические аспекты абстрактного понятия систем. В кн.: Исследование по общей теории систем.-М..Прогресс,-1969,- с.82,127.

2. См. Эшби У.Р. Введение в кибернетику.- М., Наука, 1959,- с.9.

3. См. Эшби У.Р. Теоретике-множественный подход к механизму и го-меостатизму систем.- В кн.: Исследования по общей теории систем.-М., Прогресс, 1969,- с.302.


- 52 -

Итак, предприятие является открытой системой с определенными связями: системой, постоянно стремящейся сохранить баланс между его внутренними возможностями и внешними силами окружающей среды (т.е. самостабилизирующейся) с целью сохранения своего устойчиво­го состояния, при этом предприятие сохраняет свою стабильность благодаря динамизму. Но для выживаемости в условиях конкуренции этого недостаточно. Предприятию нужна также способность достигать новых, более прочных устойчивых состояний, стойких к возмущающим воздействиям, т.е. совершенствовать способность адаптироваться к изменениям внешний среды. Такой подход обеспечивает не только его выживаемость, но и развитие как системы.

Таким образом, общее понятие устойчивости предприятия - это состояние его равновесия, которое предполагает своевременность и экономичность адаптации к изменениям внутренней и внешней среды функционирования предприятия при сохранении основных законов раз­вития, таких как: целенаправленность, динамизм, адаптационность и управляемость.

Устойчивость предприятия - зто его способность последова­тельно достигать своих целей в условиях постоянно изменяющейся внутренней и внешней среды путем самоорганизации, саморегулирова­ния и адаптации составляющих ее элементов с помощью выработки уп­равляющих воздействий.

Общая устойчивость предприятия представляет собой результи­рующую нескольких типов устойчивости, таких как: внешняя, внут­ренняя и унаследованная и определяется таким движением денежных потоков, которое обеспечивает оптимум превышения поступления до­ходов над затратами. В силу этого финансовая устойчивость являет­ся главным компонентом общей устойчивости предприятия.


- 53 -

Внешняя устойчивость предприятия достигается управлением извне - путем регулирующего воздействия государства. Она может обеспечиваться, например, директивными указаниями , корректиров­кой плановых заданий, уровнем налогов, дотациями и т.д.

Рыночной экономике в большей степени соответствует внутрен­няя устойчивость предприятия, в основе которой лежит управление по принципу обратной связи, то есть активное реагирование на из­менение внешних и внутренних факторов. Внутренняя устойчивость определяет потенциал предприятия в сохранении состояния равнове­сия при возникновении внешних возмущений. Она достигается за счет познания и использования основных закономерностей движения капи­тала; что позволяет своевременно восстанавливать, совершенство­вать и развивать экономическую систему предприятия.

Унаследованная устойчивость реализуется за счет "унаследо­ванного управления", то есть является результатом определенного запаса внутренней прочности системы, наличия у нее защиты от де­стабилизирующих факторов, прежде всего наличия страховых фондов.

В рыночной экономике уровень общей устойчивости предприятия растет с увеличением внутренней и унаследованной устойчивости. Чем выше устойчивость предприятия, тем меньше влияние негативных воздействий внешней среды, тем выше вероятность его выживания в условиях инфляции.

В рыночной экономике общая устойчивость предприятия предпо­лагает в первую очередь стабильное получение выручки. Размер выручки должен быть таким, чтобы расплатиться с государством, поставщиками, кредиторами, работниками и др. Вместе с этим, для развития предприятия необходимо, чтобы после совершения всех рас­четов и выполнения всех обязательств у него оставалась прибыль, позволяющая развивать производство, обновлять его производствен­ные фонды и т.д.


- 54 -

 Общая устойчивость предприятия базируется на не­уклонной реализации требований законов индивидуального и общест­венного воспроизводства, требований рынка. Внешней формой прояв­ления этих условий является такое движение денежных потоков, ко­торое обеспечивает постоянное превышение доходов над расходами.

Итак, финансовая устойчивость - это результат стабильно об­разующегося на предприятии превышения доходов над затратами. При финансовой устойчивости предприятие, свободно маневрируя денежным капиталом, способно путем эффективного использования обеспечить бесперебойный процесс производства и реализации продукции, а так­же расширение и обновление производства.

Определение границ финансовой устойчивости предприятия отно­сится к числу наиболее важных экономических проблем в условиях перехода к рыночной экономике, недостаточность финансовой устой­чивости может привести к неплатежеспособности предприятия и от­сутствию у него средств для развития производства, и в итоге нас­тупает энтропия самой системы предприятия. Если же финансовая ус­тойчивость избыточна - это будет препятствовать развитию предпри­ятия, отягощая его затраты излишними запасами и резервами. Тем самым оборот капитала, будет замедляться и эффективность его воспроизводства снижается.

Следовательно, финансовая устойчивость должна характеризо­ваться таким состоянием и движением финансовых ресурсов, которое одновременно и соответствует требованиям рынка, и отвечает пот­ребностям развития предприятия.

Таким образом, финансовая устойчивость - это итоговая со­ставляющая общей устойчивости предприятия.


- 55 -

Чтобы оценить финансовую устойчивость предприятия, необходи­мо провести анализ его финансового состояния, т.е. посмотреть, как образуются, распределяются и используются финансовые ресурсы. Это определяет логику анализа: последовательное, поэтапное расс­мотрение всех процессов, связанных с наличием финансовых ресур­сов, их формированием, распределением и использованием.

Чтобы охарактеризовать финансовую устойчивость предприятия, фактически, необходимо определить то, от чего зависит платежеспо­собность (возможность расплачиваться по своим обязательствам) предприятия, являющаяся основным признаком финансовой устойчивос­ти, т.е. сначала необходимо оценить капитал предприятия в денеж­ном выражении, в каком направлении и в каком объеме он расходует­ся, как обеспечивается собственными ресурсами, имеющимися резер­вами и т.п.

Основным признаком хорошего финансового состояния предприя­тия является его устойчивая платежеспособность, которая во многом зависит от величины собственного капитала предприятия, т.е. раз­ности между рыночной стоимостью его активов и величиной обяза­тельств.

На первый взгляд платежеспособность сводится к наличию сво­бодного денежного капитала, необходимого для погашения имеющихся обязательств. Тем не менее, в ряде случаев и при отсутствии сво­бодных денежных средств, требующихся для расчета по долговым обя­зательствам, предприятие в состоянии быстро реализовать избыточ­ные факторы производства и благодаря вырученным средствам распла­титься, оно сохраняет свою платежеспособность. Если же предприя­тие не располагает активами, которые могли бы быть быстро превра­щены в денежные средства, платежеспособность его не сохраняется.


- 56 -

Поскольку одни виды активов обращаются в деньги быстрее, другие - медленнее, активы предприятия группируются по степени их ликвидности, т.е. по возможности обращения в денежные средства.

Самыми ликвидными активами являются денежные средства предп­риятия и краткосрочные финансовые вложения в ценные бумаги. Нес­колько меньшей ликвидностью характеризуются быстрореализуемые ак­тивы - депозиты и дебиторская задолженность. Реализация готовой продукции, запасов сырья, материалов и полуфабрикатов требует значительного времени, поэтому эти активы относятся к медленно реализуемым активам. К группе труднореализуемых активов относятся земельные участки, здания, оборудование, продажа которых требует значительного времени, а потому осуществляется крайне редко.

Для определения платежеспособности предприятия с учетом лик­видности его активов обычно используют баланс. Актив баланса от­ражает капитал предприятия с точки зрения накопленных средств производства; а пассив дает денежную характеристику капитала предприятия. Анализ ликвидности баланса, как справедливо отмечают

1 А.Д.Шеремет и др., заключается в сравнении размеров средств по активу, сгруппированных по степени их ликвидности, с суммами обя­зательств по пассиву, сгруппированными по срокам их погашения, т.е. позволяет сопоставить капитал предприятия с двух сторон: ма­териально-вещественной и стоимостной.

Сравнение активов и пассивов баланса позволяют оценить лик­видность баланса, т.е. определить степень покрытия обязательств предприятия такими активами, срок превращения которых в денежные средства соответствует сроку погашения обязательств.

_____________________________

1 См. Шеремет А.Д., Сайфулин Р.С., Негашев Е.В. Методика фи­нансового анализа предприятия. - М., Ассоциация бухгалтеров СНГ, НПФ "ЮНИГЛОБ", 1992.- с.35


- 57 -

Политэкономическое содержание ликвидности заключается в том, что имеет место свобода перехода капитала в денежную функциональ­ную форму движения, которая через общественное воспроизводство осуществляется как движение денег.

Для финансовой устойчивости предприятию необходимо иметь фи­нансовые ресурсы для развития производства. Они могут быть сфор­мированы в достаточном размере только при условии эффективной ра­боты предприятия, обеспечивающей получение прибыли. В рыночной экономике именно рост прибыли создает финансовую базу как для са­мофинансирования текущей деятельности, так и для осуществления расширенного воспроизводства. За счет прибыли предприятие не только погашает свои обязательства перед государственным и мест­ными бюджетами, банками,страховыми компаниями и другими предприя­тиями и организациями, но и инвестирует средства в капитальные затраты на развитие производства. При этом для достижения и под­держания финансовой устойчивости важна не только абсолютная вели­чина прибыли, но и ее уровень относительно вложенного капитала или затрат предприятия, т.е. рентабельность (прибыльность).

Степень деловой активности предприятия и его финансовое бла­гополучие характеризуются величиной и динамикой рентабельности его собственного капитала.

Высшей формой устойчивости предприятия является его способ­ность развиваться в условиях изменяющейся внутренней и внешней среды. Для этого предприятие должно обладать гибкой структурой финансовых ресурсов и при необходимости иметь возможность привле­кать заемные средства, т.е. быть кредитоспособным.


- 58 -

Предприятие кредитоспособно при наличии у него, во-первых, предпосылок для получения кредита и, во-вторых, способности сво­евременно возвратить взятую ссуду с уплатой причитающихся процен­тов за счет прибыли и других финансовых ресурсов.

Кредитоспособность тесно связана с финансовой устойчивостью предприятия. Она характеризуется тем, насколько своевременно и аккуратно (т.е. в установленный срок и в полном объеме) предприя­тие рассчитывается по ранее полученным кредитам, обладает ли оно способностью при необходимости мобилизовать денежные средства из разных источников и т.д. Но главное, кредитоспособность определя­ется текущим финансовым положением предприятия и возможной перс­пективой его изменения. Если у предприятия падает рентабельность, оно становится менее кредитоспособным. Изменение финансового по­ложения предприятия в худшую сторону в связи с падением рента­бельности может повлечь за собой и более тяжелые последствия из-за недостатка денежных средств - снижение платежеспособности и ликвидности. Возникновение при этом кризиса наличности приводит к тому, что предприятие превращается в "технически неплатежеспособ­ное". Это уже первая ступень к банкротству и повод для кредиторов применить соответствующие правовые действия.

Хотя большая величина прибыли и положительная динамика рен­табельности благотворно сказываются на финансовом состоянии предприятия, повышают его финансовую устойчивость, тем не менее подобное утверждение справедливо лишь до определенных пределов. Обычно более высокая прибыльность связана и с более высоким риском: а это означает, что вместо получения большого дохода предприятие может понести значительные убытки и даже - стать не­платежеспособным .


- 59 -

Для того, чтобы этого не произошло, нужна продуманная систе­ма страховой защиты имущественных интересов предпринимателей. В России такая система пока отсутствует хотя отдельные ее элементы созданы и функционируют: в виде самострахования, позволяющего каждому предприятию иметь свой резервный фонд; механизма обяза­тельного и добровольного страхования имущества предприятий и др. Однако отрицательные последствия повышенного риска и отсутствие эффективной, отвечающей потребностям рынка системы страховой за­щиты имущественных прав предприятий требуют от них большой осто­рожности при принятии управленческих решений, и в частности - ис­пользования менее рискованных вариантов инвестирования финансовых ресурсов.

Таким образом финансовая устойчивость - многогранное понятие, это такое состояние финансовых ресурсов предприятия, их распреде­ление и использование, которое обеспечивает стабильное развитие предприятия на основе увеличения прибыли и собственного капитала при сохранении платежеспособности, ликвидности и кредитоспособ­ности в условиях допустимого уровня риска. Причем уровень допус­тимого риска различен для единичного предприятия и предприятия, находящегося в рамках фирмы.

Функционирование предприятия предполагает комплекс взаимос­вязанных социально-экономических процессов, на которые влияют многочисленные факторы. Причем важно учесть все важнейшие факто­ры, в противном случае оценка финансовой устойчивости предприятия может быть неверной.

Все факторы тесно взаимосвязанны, одни из них положительно влияют на результаты жизнедеятельности предприятия, другие - от­рицательно. При этом отрицательное воздействие одних факторов способно снизить или даже свести на нет положительное влияние других.


- 60 -

Разнообразие факторов требует каким-то образом их классифи­цировать, например, по признакам:

  • по месту возникновения - внешние и внутренние;
  • по важности результата - основные и второстепенные;
  • по структуре - простые и сложные;
  • по времени действия - постоянные и временные.

Каждая группа факторов служит определенной цели. Принимая во внимание то, что предприятие является открытой системой, наибо­лее важным на наш взгляд представляется деление их на внутренние и внешние. Внутренние напрямую зависят от процессов, происходящих внутри предприятия; внешние являются внешними по отношению к не­му, их изменение почти или совсем не подвластно воле предприятия. Этим делением автор будет руководствоваться при оценке финансовой устойчивости.

Прежде всего выясним важнейшие внутренние факторы, влияющие на финансовую устойчивость предприятия.

Одним из определяющих факторов является состав и структура выпускаемой продукции и оказываемых услуг. При этом важно не только правильно решить, что производить, но и безошибочно опре­делить по какой технологии и по какой модели организации произ­водства и управления действовать, т.к. от ответа на эти вопросы зависят в значительной степени издержки производства, а, следова­тельно, и прибыль. Для оценки предприятия очень важна не только общая величина затрат, но и соотношение между постоянными и пере­менными издержками.


- 61 -

Переменные затраты (на сырье, энергию, транс­портировку товаров и т.д.) пропорциональны объему производства, постоянные же ( на приобретение и (или) аренду оборудования и по­мещений, амортизацию, управление, выплату процентов за банковский кредит, рекламу, оклады сотрудников и проч.)- от него не зависят.

Неменее важным внутренним фактором финансовой устойчивости предприятия, является оптимальный состав и структура капитала предприятия в материально-вещественной и стоимостной формах.

К примеру, если предприятие уменьшает запасы и ликвидные средства, то оно может пустить больше капитала в оборот и, следо­вательно, получить больше прибыли. Но одновременно возрастает риск неплатежеспособности предприятия и остановки производства из-за недостаточности запасов. Искусство управления текущими ак­тивами состоит в том, чтобы держать на счетах предприятия лишь минимально необходимую сумму ликвидных средств, которая нужна для текущей оперативной деятельности.

Значительным внутренним фактором финансовой устойчивости яв­ляется так же состав и структура финансовых ресурсов, правильный выбор стратегии и тактики управления ими. Чем больше у предприя­тия собственных финансовых ресурсов, прежде всего прибыли, тем стабильнее его положение. При этом важна не только общая масса прибыли, но и структура ее распределения, и особенно та доля, ко­торая направляется на развитие производства. Отсюда оценка политики распределения и использования прибыли выдвигается на первый план в ходе анализа финансовой устойчивости предприя­тия.

Важно проанализировать как используется прибыль: на формиро­вание оборотных средств, укрепление платежеспособности, повышение ликвидности предприятия, т.е. на финансирование его текущей дея­тельности, либо на капитальные затраты, ценные бумаги.


- 62 -

Большое влияние на финансовую устойчивость предприятия ока­зывает возможность дополнительного привлечения средств на рынке ссудных капиталов. Чем больше денежных средств может привлечь предприятие, тем выше его финансовые возможности; однако возрас­тает и финансовый риск - риск потери платежеспособности. Соотно­шение между собственными и заемными средствами возможно зависит от наличия у предприятия резервов.

Итак, определяющими внутренними факторами, влияющими на фи­нансовую устойчивость предприятия, являются: его отраслевая при­надлежность; структура выпускаемой продукции (услуг) и эластич­ность спроса на нее; величина, получаемой выручки и ее динамика; величина и структура издержек, их динамика по сравнению с денеж­ными доходами; состояние капитала предприятия; стадия жизненного цикла, на которой находится анализирумое предприятие.

Сила влияния перечисленных факторов на финансовую устойчи­вость зависит не только от соотношения самих вышеназванных факто­ров, но и от состояния управления на предприятии. Практика пока­зывает, что значительная часть неудач предприятия может быть свя­зана именно с неопытностью или некомпетентностью управленцев, с их неумением учитывать изменения внутренней и внешней среды.

Как понимать термин "внешняя среда"? Это - экономические ус­ловия хозяйствования, господствующая в обществе техника и техно­логия, отношение к экологии, платежеспособный спрос потребителей, экономическая и финансово-кредитная политика Правительства Рос­сийской Федерации и принимаемые им решения, законодательные ак­ты по контролю за деятельностью предприятия, система ценностей в обществе и др. Эти внешние факторы оказывают существенное влияние на все, что происходит внутри предприятия.


- 63 -

Для финансовой устойчивости предприятия большое значение имеет платежеспособный спрос на его продукцию (услуги), так как именно от него, от его уровня, динамики и колебаний зависит ста­бильность получения выручки. В свою очередь на платежеспособный спрос влияет состояние экономики, уровень доходов потребителей - физических и юридических лиц, цены на продукцию предприятия.

На финансовую устойчивость существенно влияет фаза экономи­ческого цикла, в которой находится экономика страны. В период кризиса происходит отставание темпов реализации продукции от тем­пов ее производства. Уменьшаются инвестиции в товарные запасы, что еще больше сокращает сбыт. Снижаются в целом доходы субъектов экономической деятельности, сокращаются относительно и даже абсо­лютно масштабы прибыли. Все это ведет к снижению ликвидности предприятий, их платежеспособности. В период кризиса усиливается серия банкротств, что нередко включает в сферу своего воздействия и вполне благополучные предприятия.

Характерное для кризиса падение платежеспособного спроса, приводит не только к росту неплатежей, но и к обострению конку­рентной борьбы, являющейся еще одним внешним фактором финансовой устойчивости предприятия.

Важными макроэкономическими факторами финансовой устойчивос­ти являются также налоговая и кредитная политика, степень разви­тия финансового рынка, страхового дела и внешнеэкономических свя­зей; существенно влияет на нее курс валюты, сила профсоюзного движения.

Для предпринимательской деятельности в нашей стране очень важна политическая и социальная стабильность, оказывающая огром­ное влияние на экономическую и финансовую стабильность предприятий.


- 64 -

 Имеется в виду и отношение самого государства к предпринима­тельской деятельности, какими принципами оно руководствуется, запретительными или стимулирующими, в вопросах регулирования эко­номики и отношений собственности, меры по защите потребителей и предпринимателей и т.п.

Как отмечалось, устойчивость предприятия во многом зависит от взаимодействия индивидуального и общественного воспроиз­водства.

Одним из наиболее масштабных неблагоприятных внешних факто­ров, дестабилизируюпщ финансовое положение предприятий в России, на наш взгляд, является на сегодняшний день инфляция.

 

2.2. Влияние инфляции на финансовую устойчивость предприятия

Инфляция - сложное, многофакторное явление, характеризующее­ся обесценением национальной денежной единицы и общим повышением уровня цен внутри страны. С одной стороны, причиной инфляции яв­ляется нарушение пропорций общественного воспроизводства, с дру­гой - инфляция может еще больше усиливать эти диспропорции. Бе­зусловно, влияние инфляции на воспроизводство весьма противоречи­во, но в целом высокие темпы инфляции негативно сказываются на инвестиционных процессах, замедляя своевременное обновление капи­тала, его развитие, снижая тем самым, конкурентные возможности предприятия.

Несмотря на отрицательное влияние на процесс воспроизвод­ства, инфляция тем не менее неодинаково сказывается на разных предприятиях. Во многом это зависит от положения предприятия на рынке.


- 65 -

Так, монополисты даже в определенной степени выигрывают от инфляции. Весьма противоречиво влияние инфляции на денежно-рас­четные операции предприятия. К примеру, наличные денежные средс­тва и дебиторская задолженность по мере обесценивания денежной единицы частично теряют свою стоимость, что приводит к реальной утрате предприятием части своих оборотных средств. В то же время денежные обязательства предприятия, если они зафиксированы в руб­левом исчислении без указания на пересчет с учетом инфляции, в условиях инфляции уменьшаются, что безусловно выгодно предприя­тию. Отсюда видно, что воздействие инфляции на финансовые резуль­таты разнонаправленно.

Темпы инфляции измеряются такими показателями как: индекс валового национального продукта, индекс потребительских цен и ин­декс оптовых цен.

Индекс потребительских цен используется для измерения дина­мики денежного выражения стоимости потребительских товаров и ус­луг. Индекс рассчитывается на базе определенного набора товаров и услуг, заранее фиксируемого в так называемой "рыночной корзине". Индекс используется для характеристики изменения стоимости жизни за анализируемый период, что в свою очередь, воздействует на уро­вень заработной платы, а отсюда, - на издержки.

Индекс валового национального продукта удобен для измерения общего уровня цен в стране. При его расчете используется широкий набор товаров и услуг, он гораздо шире и представительнее, чем при исчислении индекса потребительских цен, поскольку включает не только потребительские товары и услуги, но и сырье, материалы, оборудование и т.д. Данный индекс применяется в качестве коэффи­циента перерасчета валового национального продукта в неизменные цены, без которых невозможно провести сравнение объемов произ­водства за длительный период времени.


- 66 -

Для того, чтобы очистить величину валового национального продукта от влияния инфляционного фактора, ее корректируют путем деления на индекс инфляции. Дина­мика индексов валового национального продукта за ряд лет отражает изменения, происходящие в инфляционных процессах. Так, повышение индекса в текущем году по сравнению с прошлым годом указывает на ускорение инфляции, снижение - на уменьшение ее темпов.

Для оценки изменения денежного выражения стоимости сырья, материалов, полуфабрикатов, готовой продукции и других товаров на оптовом рынке используется индекс оптовых цен. Рост данного ин­декса свидетельствует о том, что за анализируемый период времени цены на товары увеличились, в результате чего на один и тот же номинальный доход в начале и конце периода можно приобрести раз­ное количество товаров в натуральном выражении, причем, в конце периода - меньшее. В этом проявляется падение покупательной спо­собности денежной единицы. С этим же связано и различие между но­минальной и реальной величиной денежных доходов, получаемых предприятием за определенный период времени.

Для оценки бизнеса применяются индекс валового национального продукта и индекс оптовых цен. Чтобы установить реальную величину денежного дохода, очищенную от влияния инфляции, номинал этого дохода делят на индекс инфляции.

Поскольку сейчас не существует единого подхода к определению влияния инфляции на устойчивость предприятия, поэтому на этом вопросе, видимо, необходимо остановиться специально.

Естественно, что основной целью предпринимательской деятель­ности является получение дополнительного дохода.


- 67 -

При этом тому, кто вкладывает свои средства в доходный бизнес (инвестору) инте­ресно знать, какой доход он сможет получить через определенный период времени, как увеличится в будущем сумма средств, инвести­руемая им сегодня? Для исчисления величины дохода, который может быть получен в будущем, обычно используют компаундинг. Суть его заключается в том, что номинал инвестируемых средств увеличивает­ся по правилу сложных процентов.

Для учета влияния периода инвестирования средств использу­ется дисконтирование. Его суть сводится к определению сегодняш­него эквивалента той суммы денежных средств, которую ожидают по­лучить в будущем.

Для расчета текущего финансового эквивалента ожидаемую к по­лучению в будущем сумму уменьшают на доход, наращиваемый за опре­деленный срок по правилу сложных процентов.

Инфляция влияет как на поток доходов предприятия, так и на поток его расходов. Рассмотрим воздействие инфляции на реальную величину прибыли более подробно.

Падение покупательной способности денег за определенный пе­риод времени характеризуется с помощью специального индекса - Jm; его величина обратно пропорциональна индексу цен (Jp), т.е.

Jtn = 1 / Jp

1. модель определения реальной величины прибыли разработана мною и опубликована в книге: Родионова В.М..Федотова М.А. Финансовая устойчивость предприятия в условиях инфляции. М. Перспектива, 1995,- с.21-30


- 68 -

С помощью этих индексов, можно рассчитать реальную доход­ность инвестируемых средств. Так, если принять, что накопленная в депозитах, ценных бумагах или в производстве за п лет денежная сумма, согласно формуле компаундинга, составляет величину, равную

 Р х (1 + г)п

где Р - первоначально инвестируемая сумма;

г - среднерыночная банковская процентная ставка либо рен­табельность вложения; п - число периодов;

то с учетом инфляционного падения покупательной способности денег за те же самые п лет реальная стоимость накопленной суммы (С) составит лишь:                  

 

С =   Р х (1 + г)п  /  JP

Заменив Jp на (1+1), где 1 - среднегодовой темп инфляции, получим:

С =   Р х (1 + г)п  /  (1 + 1)

 

Из данной формулы следует:


- 69 -

1) если г = 1 (доходность вложений и темпы инфляции равны), то С = Р (реальная стоимость наращенной суммы равна инвестированным денежным средствам). При этом весь доход поглощается инфляцией, реального прироста стоимости при этом не происходит;

2) если i > г (темпы инфляции выше доходности вложений), то С<Р (реальная стоимость наращенной суммы меньше первоначально инвес­тированных средств); это невыгодное вложение средств, капитал проедается;

3) если i < г (доходность вложений превышает темпы инфляции),то С > Р (реальная стоимость наращенной суммы превышает инвестиро­ванные средства). Вложение средств выгодное, поскольку происходит реальный прирост стоимости.

Таким образом, в условиях инфляции инвестирование денежных средств в любые операции оправдано лишь в том случае, если доход­ность вложений превышает темпы инфляции.

Для компенсации потерь от снижения покупательной способности денег в мировой практике наиболее распространен метод индексации ставки процента, по которой производится наращивание инвестируе­мой суммы. Как правило, эта операция сводится к увеличению ставки процента на основе учета инфляционной надбавки.

В современной практике широко используется расчет инфляцион­ной премии по формуле Ирвинга Фишера, следующим образом:

(1+гн) = (1+гр) х (1+1) = 1 + гр + 1 + (гр х 1)

где гн - номинальная ставка доходности;

гр - реальная ставка доходности;

1 - ожидаемый темп инфляции.

Экономический смысл данной формулы заключается в следующем. Инвестируемая сумма принимается за единицу.


- 70 -

Через некоторое времяд анная сумма превратится в (1+гн) благодаря приращению стоимости, соответствующему реальной ставке доходности г. Но в условиях инф­ляции денежный поток должен быть увеличен в (1+1) раз.

Если темпы инфляции меньше 10%, то произведением (гр х 1) можно пренебречь. Тогда номинальная ставка доходности равна :

гн = гр + i ,

если же ожидаемый темп инфляции превышает 10%, то учитыва­ется также произведение (г х i), т.е.

гн = гр + i + (гр х 1)

Есть еще и второй метод компенсации потерь, он сводится к индексации первоначально инвестированной суммы, которая периоди­чески корректируется согласно движению определенного, заранее оговоренного индекса.

При оценке влияния инфляции на финансовую устойчивость предприятия, важно также учесть, что рост может быть достигнут за счет различных причин. Рост может быть связан с увеличением объема реализации в натуральном выражении (реальный рост), а может явиться следствием повышения цен (инфляционный рост). Устойчивый рост предприятия связывается в основном с первым путем, хотя не­посредственную выгоду можно извлечь, используя и ценовой фактор. Однако, это - временное явление, которое в конечном счете обер­нется всем предприятиям, в том числе данному, потерями части ка­питала.


- 71 -

Для оценки влияния инфляции на прибыль, нужно рассчитать инфляционную надбавку, изменяющую как доходы, так и расходы предприятия. При этом необходимо учитывать, что часто между отг­рузкой продукции (оказанием услуг) и поступлением денег на счет фирмы существует временной лаг (промежуток, разрыв), который ве­дет к образованию дебиторской задолженности. Если оборот постоя­нен из месяца в месяц, то лаг оказывает незначительное влияние на величину денежных поступлений и, следовательно, не изменяет ка­чества всей системы. Но если сумма продаж возрастает по сравнению с предыдущим периодом, то факт временного лага относительно уменьшает ежемесячные поступления доходов по сравнению с общей стоимостью проданных в текущем месяце товаров.

Это, во-первых, требует увеличения оборотных средств, необ­ходимых для обслуживания воспроизводственного процесса, в силу снижения эффекта от наращивания сбыта продукции и тем самым сни­жает эффективность движения капитала;

во-вторых, уменьшает ценность доходов, поступающих предприя­тию с временным отрывом от момента продажи продукции. При этом чем на больший срок, отодвинут платеж, тем меньшую ценность дан­ный платеж будет иметь, так как альтернативной формой использова­ния денежных средств при их немедленном получении является их хранение в банке с начислением процентов. Это также нарушает сос­тав и структуру капитала. Необходимо учитывать одно немаловажное обстоятельство: любой несвоевременный платеж - это изменение ка­чества и количества денежного капитала предприятия, а следова­тельно, изменение всей его системы и не в лучшую сторону.

Если темпы инфляции незначительны и ими можно принебречь, то величину дохода в случае роста объема продаж постоянными темпами можно рассчитать, используя дисконтирование:

Номинальный дисконтированный доход   = ОП /( (1 + gO ) x  (i) )          

где ОП - объем продаж;

go - темп роста стоимости объема продаж;

п - средний срок погашения дебиторской задолженности. Получается, что при одинаковых темпах роста выручки от реа­лизации: чем длительнее срок дебиторской задолженности, тем мень­ше номинальный дисконтированный доход относительно суммы продаж; при одинаковых сроках дебиторской задолженности: чем выше темпы роста выручки, тем меньше номинальные дисконтированные доходы от­носительно обшей суммы продаж.

Реальная величина дисконтированного дохода в условиях инфля­ции меньше номинальной. При постоянных ее темпах реальный доход ниже номинального из-за обесценения последнего. Поэтому при рас­чете реального дохода необходимо номинальный дисконтированный до­л-ход разделить на индекс инфляции - (1 + 1) .

Реальный  доход   = (p x q) /( (1 + gO ) x  (1+1) )       


 

где р - цена единицы реализуемого товара в каждой группе

(виде);

q - количество реализованных товаров каждой группы (ви­да) в штуках.

Следствием инфляции является обесценение всех видов денежных поступлений. Реальная стоимость каждого поступления денежных средств меньше его номинала на величину инфляционного обесцене­ния. Об этом нельзя забывать при оценке предприятия.

Величина денежных расходов предприятия изменяется под воз­действием инфляции. Предприятие в своей производственной деятель­ности испытывает потребность в денежных средствах для приобрете­ния сырья, материалов, создания запасов готовой продукции и т.п. с целью осуществления непрерывности оборота капитала, своевремен­ного обновления производства и реализации продукции в следующих периодах. Величина потребности предприятия в оборотных средствах зависит, таким образом, не только от текущего объема продаж, но и от планов на ближайшее будущее. Если объем продаж в денежном вы­ражении остается неизменным, то эти замыслы не столь сильно вли­яют на сегодняшний воспроизводственный процесс. Если же имеет место рост выручки от реализации, то игнорирование близкого воз­растания финансовых потребностей может привести к самым пагубным последствиям, вплоть до остановки производства и прекращения сбы­та.

Для оценки финансовой устойчивости предприятия и определения рыночной стоимости его собственного капитала важно соотношение цен приобретения единицы запасов сырья и цен реализации готовой продукции. Если темпы роста выручки от реализации постоянны, то чем больше денежное выражение объема продаж, тем выше расходы предприятия и чем выше цена на сырье, тем больше расходы предпри­ятия, т.е. между расходами предприятия и ценами на сырье сущест­вует прямая зависимость.


- 74 -

 Повышение же цен на готовую продукцию приводит к уменьшению расходов предприятия, т.е. между расходами и ценами на готовую продукцию существует обратно пропорциональная зависимость. Предприятие не может произвольно повышать цены на свою продукцию (услуги). Выбор цены зависит от эластичности спро­са и предложения на эту продукцию (услуги), а цены на сырье, ма­териалы и т.д., в свою очередь, зависят от эластичности спроса и предложения на них.

Кроме того, чем быстрее осуществляются расчеты за готовую продукцию и, следовательно, меньше величина дебиторской задолжен­ности, тем меньше при прочих равных условиях потребность предпри­ятия в оборотных средствах. Размер дебиторской задолженности, сроки ее погашения впрямую влияют на расходы, обусловленные фор­мированием и изменением величины оборотных средств. Вместе с тем на расходы предприятия влияют и сроки расчетов за поставленные материалы, сырье, топливо и другие товарно-материальные ценности. Их оплата может предшествовать реальному получению товаров, отв­лекая дополнительные денежные средства, а может осуществляться и после их поступления - тогда предприятие фактически получает ком­мерческий кредит от поставщиков, что и отражается в балансе как кредиторская задолженность.

Чем позже предприятие осуществляет уплату за поставленные ему товары, тем больше кредиторская задолженность, тем меньше расходы предприятия. Следовательно, между расходами предприятия и динамикой кредиторской задолженности существует обратно пропорци­ональная зависимость.


- 75 -

Таким оврагом, номинальный дисконтированный расход предприя­тия при наличии дебиторской и кредиторской задолженности можно определить следующим образом:

Номинальная величина дисконтированных расходов =    (не читаемо на скане)

ОП - стоимость реализованной продукции (объем продаж); Цп- цена приобретения единицы производственных запасов; Цр- цена реализации единицы готовой продукции; п - средний срок погашения дебиторской задолженности; k - средний срок оплаты кредиторской задолженности; gg- темп роста стоимости объема продаж.

Однозначно ясно, что в условиях инфляции цены на сырье, ма­териалы, энергию и прочие виды производственных запасов растут, в связи с чем номинальная величина финансовых потребностей предпри­ятия на эти цели увеличивается. Но при отсрочке платежей инфляция фактически уменьшает реальную цену приобретения производственных запасов. Для расчета влияния на величину расходов инфляционной составляющей можно воспользоваться такой формулой:

Реальная    величина расходов =  (не читаемо на скане)

Из данной формулы следует, что расходы зависят:


- 76 -

от величины и темпов роста выручки от реализации продукции

предприятия; от соотношения цен на единицу приобретаемого сырья и единицу

реализуемой готовой продукции; от соотношения дебиторской и кредиторской задолженности и

средних темпов погашения той и другой; от темпа инфляции.

Так как инфляция оказывает обратно пропорциональное влияние на реальную величину расходов предприятия, становится особенно выгодным повышать средние сроки кредиторской задолженности, но, разумеется, в разумных пределах.

Теперь соединим оценку реальных денежных доходов и реальных денежных расходов предприятия и определим общий результат фи­нансово-хозяйственной деятельности в условиях инфляции.

Для этого необходимо рассчитать реальную прибыль. Ее величи­на от операций за отчетный период в условиях роста выручки опре­деляется как разница между реальными доходами и реальными расхо­дами.

Реальная величина прибыли  =    (не читаемо на скане) 

Если доходы и расходы в равной степени подвергаются инфля­ции, то покупательная способность каждого рубля в составе доходов и расходов остается неизменной. Но если цены на сырье, анергию и материалы растут быстрее, чем цены на готовую продукцию, то ре­альная рентабельность производства падает.


- 77 -

Кроме того, реальные доходы предприятия уменьшаются, а реальные расходы увеличиваются еще и в результате того, что доходы предприятие получает лишь че­рез некоторое время уже обесценившимися деньгами, хотя инвестиции проводились сегодня.

При инфляции увеличивается риск получения фактического убыт­ка вместо прибыли. Этот риск тем выше, чем больше удельный вес стоимости сырья в цене реализации готовой продукции и чем дли­тельнее срок получения дохода от инвестированных средств.

Пытаясь сохранить свои доходы от обесценения в условиях вы­сокой инфляции, российские предприниматели бросились переводить свои рубли в доллары и другие свободно конвертируемые валюты. Но эти действия, увеличившие спрос на СКВ, еще более усугубили про­цесс дальнейшего падения курса рубля. Результатом явилось прог­рессирующее обесценение денежных поступлений и накоплений предп­риятий, рост их реальных расходов.

Инфляция многолика и парадокс заключается в том, что предп­риятия, имеющие обязательства к оплате в денежной форме (различ­ные виды кредиторской задолженности, долговые ценные бумаги с наступившим "сроком" погашения и т.п.) оказываются в выигрышном положении, поскольку получают возможность произвести выплаты по своим долгам обесцененными деньгами. Так происходит в случае, когда номинальные процентные ставки по указанным видам задолжен­ности ниже темпов инфляции. Но одновременно предприятие страдает. В инфляционных условиях оценка его активов в балансе на основе первоначальной стоимости (цены приобретения, себестоимости) дает значительное занижение реальной ценности основного и оборотного капитала. Это приводит к искусственному занижению платежей - кре­дитной способности предприятия, искажает его ликвидность.


- 78 -

Под воздействием инфляции денежные средства и особенно деби­торская задолженность, представляющая собой требования на получе­ние фиксированной суммы в будущем, теряют часть своей реальной стоимости. Например, если темпы инфляции 20% в месяц, то на де­нежные средства, числящиеся в бухгалтерской отчетности предприя­тия, к концу месяца можно приобрести только 80% товаров, которые возможно было бы купить в начале месяца. Однако из баланса этого не видно. Таким образом, инфляция приводит к завышению ликвиднос­ти предприятия, создавая опасную иллюзию благоденствия для руко­водства, инвесторов и партнеров, что не может не сказаться на оценке капитала.

В последствиях инфляции есть ряд противоречий, заключающихся в том, что одни статьи актива баланса (как, например, основные средства и запасы) искусственно занижаются по сравнению с реаль­ной стоимостью, а другие (денежные средства и дебиторская задол­женность) - столь же нереально завышаются (исключение составляют по вполне очевидным причинам лишь денежные средства на валютном счете).

Если реальная стоимость статей актива баланса занижается, то занижаются соответствующие этим статьям расходы (в том числе амортизация), а следовательно, искажаются фактические издержки реализованной продукции. Возникает ситуация переплаты налогов, поскольку прибыль в бухгалтерской отчетности оказывается неоправ­данно завышенной.

Налоги перечисляются периодически, поэтому до срока их пере­числения в бюджет они являются по существу отсроченным платежом. Тем не менее завышение прибыли приводит к тому, что в виде нало­гов у предприятия подчас изымается даже часть необходимого продукта, что, безусловно, нарушает процесс воспроизводства.


- 79 -

 Введе­ние авансовых платежей по налогу на прибыль сделало ситуацию для многих предприятий еще более тяжелой. По дороге к государственной казне под воздействием инфляции происходит и обесценение налого­вых поступлений.

Искусственное завышение прибыли и изъятие ее в виде налогов в бюджет подталкивает предприятия к распределению значительной части стоимости произведенного продукта между собственниками и работниками в виде возросших дивидендов и премий. 6 результате увеличивается опасность того, что предприятие не сможет сохранить свои ресурсы на уровне, достаточном для восстановления потреблен­ных основных и оборотных средств и укрепления своей финансовой базы.

Итак, каково же влияние инфляции на финансовое положение предприятия?

Это - занижение реального размера капитала предприятий, пос­кольку оценка стоимости зданий, оборудования и других видов капи­тала производится на основе использования как старых, так и новых цен.

Это - занижение реальной стоимости товарно-материальных цен­ностей и расходов на амортизацию, вызывающее, с одной стороны, неоправданное занижение издержек продукции,а с другой - необосно­ванное завышение прибыли.

Это - "эрозия капитала" и невозможность значительного накоп­ления предприятием денежных средств для осуществления капитальных вложений.

Это - выдвижение на первый план тактических, краткосрочных интересов предприятия, что выражается в росте фонда возмещения и

уменьшении фонда накопления: предприятие стремится сохранить ре­альный уровень оплаты труда и "проедает" и без того весьма скуд­ные ресурсы оборотных средств и инвестшщй.

Это - обесценение всех видов доходов предприятия в результа­те падения курса рубля.

Это - изъятие в бюджет фактически не полученной прибыли; обесценение налоговых поступлений.

Занижение действительных издержек продукции влечет за собой неполное возмещение текущих затрат из выручки предприятия. Для компенсации возрастающих реальных затрат в условиях инфляции тре­буются все большие и большие суммы. В результате этого собствен­ный оборотный капитал и амортизационные отчисления во все мень­шей мере оказываются способными покрывать потребности даже простого воспроизводства. Логичное следствие - сокращение произ­водства, неплатежи, обострение потребности в кредитных ресурсах, взвинчивание и бег того инфляционно завышенных условий кредитова­ния.

Таким образом, мы видим, что возникают необоснованные иска­жения показателей платеже- и кредитоспособности, ликвидности и рентабельности предприятий, из-за завышения реальных финансовых результатов деятельности предприятия при занижении действительной стоимости активов.

Искажается весь финансовый механизм индивидуального и об­щественного воспроизводства , что нарушает процесс управления предприятием, затрудняет реализацию регулирующей роли государс­тва.

Чем выше темпы инфляции, тем значительнее степень искажения и активов, и пассивов баланса.


- 81 -

Игнорирование влияния инфляции в отечественном бухгалтерском учете и отчетности, отсутствие в фи­нансовом анализе методик расчета инфляционного воздействия на предприятия приводит к тому, что фактическая эффективность финан­сово-хозяйственной деятельности искажается. Объективно оценить предприятие в таких условиях весьма сложно.

Практические работники, отдельные ученые обрапротся к отра­ботанным и проверенным на практике материалам Запада. Но условия различных стран настолько отличны, что в ряде случаев хорошо ра­ботающие методики США оказываются непригодными в Японии, и тем более в России. Это обстоятельство потребовало более глубокого исследования и переосмысливания основополагающих теоретических проблем. В частности это касается понимания общей природы капита­ла предприятия, понимания его особенностей и свойств как товара.


- 82 -

Глава 3. МЕТОДОЛОГИЧЕСКИЕ ОСНОВЫ ФОРМИРОВАНИЯ РЫНОЧНОЙ СТОИМОСТИ СОБСТВЕННОГО КАПИТАЛА ПРЕДПРИЯТИЯ

3.1.  Собственный капитал предприятия как объект купли-продажи и необходимость его оценки

Переход нашей страны к рыночной экономике,процесс привати­зации и акционирования приводят к тому, что предприятия из госу­дарственной собственности переходят в частную (индивидуальную, акционерную) .Теперь можно купить пакет акций предприятия и стать его собственником. В стране начался процесс купли-продажи предп­риятий-банкротов. Владелец имеет право продать заложить, застра­ховать свою собственность. Таким образом, предприятие как собственность, т.е. собственный капитал предприятия приобретает свойства товара. Вместе с тем, поскольку составным элементом предприятия является рабочая сила, предприятие как товар обретает специфические характеристики и как полезности, и как стоимости.

Попробуем рассмотреть эти свойства более подробно.

Прежде всего, как всякий товар, предприятие должно обладать полезностью для покупателя, т.е. потребительной стоимостью. Слож­ность самого товара-предприятия, сложность целей его воспроиз­водства, рождает особенности и самой потребительной стоимости. Прежде всего, предприятие должно соответствовать потребности по­купателя, целям будущего потребления.

Первичным свойством предприятия как системы является его способность к воспроизводству. Только воспроизводство позволяет предпринимателю реализовать любые иные цели.

__________________________

1. Под куплей-продажей предприятий  понимается  купля-продажа собственного капитала предприятий.


- 83 -

 Поэтому начинающие предприниматели нередко тратят и свою заработную плату, и все до­ходы на создание воспроизводственной системы своего предприятия. Способность к воспроизводству - один из оценочных критериев предприятия, свойство его потребительной стоимости, полезности. Это первая характеристика, оцениваемая покупателем. И в данном случае речь идет не только и не столько о состоянии платежного баланса предприятия, сколько о его возможности обрести способ­ность к воспроизводству, что является основой конкурентоспособ­ности. Для этого необходимы дополнительные вливания капитала, экономическая и организационная перестройка. С этой точки зрения покупателя может привлекать даже предприятие, обремененное много­численными долгами. И, наоборот, предприятие, имеющее небольшие долги не всегда является объектом купли-продажи даже по низкой цене. Воспроизводственные возможности этого специфического товара-одна из качественных характеристик предприятия на рынке.

Как и у любого другого товара, полезность предприятия осу­ществляется в пользовании или потреблении. Следовательно, если предприятие не действует, не приносит дохода собственнику, оно теряет свою полезность для данного собственника и подлежит прода­же. Но данное предприятие становится товаром только если кто-то другой видит новые способы его использования, новые возможности приносить доходы. Со временем могут изменяться формы пользования этим товаром,- оно начинает приносить доход покупателю, а, следо­вательно, вновь обретает полезность. Сегодня данное предприятие удовлетворяет общественной потребности, завтра оно может быть полностью или отчасти вытеснено другим подобным товаром.


- 84 -

Основой полезности предприятия является способность воспроизводиться не только на старой основе, но и стать базой для фор­мирования иной конкретной экономической системы ( использование земли, материально-вещественных факторов производства, рабочей силы и пр.); способность создавать товар, имеющий устойчивого потребителя, качественно совершенствовать свою деятельность и приносить доход.

Все вышеперечисленные свойства предприятия как товара, как объекта купли-продажи, не всегда увиденные и не использованные его владельцем, могут стать основой новой потребительной стоимости для предпринимателя-покупателя, побудительным мотивом для покупки данного предприятия.

При этом возникает вопрос,- каким образом рабочая сила участвует в оценке полезности предприятия, в формировании его це­ны? То, что носителем рабочей силы является человек, - существо свободное, затрудняет понимание того, что рабочая сила - один из элементов предприятия, участвующих в его рыночной оценке.

Попробуем разобраться в этом положении.

Прежде всего, рабочая сила как конкретная способность к тру­ду формируется в значительной мере в процессе использования на конкретном предприятии в рамках определенного капитала. В самом деле, способность к труду всегда бывает конкретна и индивидуаль­на. Она формируется в основе своей в обществе, но обретает конк­ретные характеристики на рабочем месте, в рамках определенных предприятий. Так, работник-электирик получает исходные знания и умения обслуживать электрические системы в различных организаци­ях, как основы профессиональной подготовки. Но это - общие знания и умения. Конкретные же способности обслуживать определенные электрические линии, моторы и пр. он получает на конкретном предприятии, конкретном рабочем месте.


- 85 -

 Поэтому способность к тру­ду всегда "невидимыми нитями собственных свойств быть элементом конкретной совокупности рабочих сил" связана с конкретным предп­риятием. Только неквалифицированный работник более или менее "свободен" от конкретного рабочего места, ибо его способность к труду имеет общий вспомогательный характер. Квалифицированный ра­ботник экономически связан со своим рабочим местом и с точки зре­ния конкретных свойств труда, и с точки зрения его экономических условий.

Далее носителем рабочей силы является человек - сущэство, имеющее определенные временные и пространственные характеристики. Обычно, даже при западной мобильности, человек привязан к услови­ям своего обитания. И это - тоже одна ив важнейших его экономи­ческих характеристик. Шэтому пространственный доступ к предприя­тию - важнейшая черта рабочей силы, которая " привязывает" ее к конкретному рабочему месту, нередко более тесными узами, чем кре­постного. Количество же аналогичных предприятий в рамках одного территориального комплекса, в силу ориентации на потребителей, обычно не только мало, но зачастую единично. Таким образом, рабо­чая сила связана с конкретным предприятием собственным воспроиз­водством, является его составным элементом, хотя это закреплено только экономическими условиями, не имеет статуса собственности на субъекта этих условий. В силу вышеизложенных причин, рабочая сила далеко не всегда покидает предприятие при смене его собственника.

Не случайно, последнее время в работах западных экономистов при оценке предприятия все чаше фигурирует рабочая сила, способ­ная обслуживать данное воспроизводство. Это - дополнительный положительный элемент.


- 86 -

 Однако он может стать и элементом отрица­тельным. В случае, когда предприниматель покупает предприятие с целью его полного перепрофилирования. При этом данная рабочая си­ла не будет учитываться как элемент потребительной стоимости , полезности предприятия. Потребуются иные критерии, связанные с ра­бочей силой. Одним из них может быть также возросшая социальная нестабильность, возникающая в связи с массовым увольнением работ­ников продаваемого-покупаемого предприятия. Кроме того, возникает необходимость учесть возможность использовать часть рабочей силы, переобучить ее, повысить квалификацию,профессиональное мастерство и пр.

Однако, как бы не менялись конкретные ситуации, рабочая сила всегда является одним из элементов, определяющих полезность предприятия как товара Нэ учитывается не отдельная рабочая сила, а совокупная, - способная выполнять совокупность трудовых опера­ций по воспроизводству данного капитала. Причем, данная рабочая сила имеет качественную, количественную, временную и прост­ранственную характеристики. Они существуют не сами по себе, а име­ют определенное взаимодействие с конкретным местом обитания, ра­бочим местом, где формируется, используется и обновляется их способность к труду.

При купле-продаже предприятия, конечно, рабочая сила не по­купается и не продается,как крепостной с участком земли. Прода­ется и покупается собственный капитал, но рабочаяя сила - его элемент. Она в значительной степени определяет величину доходов, которое предприятие может принести собственнику, поэтому рабочая сила оказывает непосредственное влияние на цену капитала предпри­ятия.


- 87 -

итак, полезность предприятия для покупателя определяется всей совокупностью его свойств , - качественных, количественных, временных, пространственных. Это касается характеристики его от­дельных элементов и их совокупности: времени производства, перио­да самого воспроизводства, определяющего возможность в течение определенного времени использовать данные элементы факторов про­изводства. Все эти характеристики фокусируются в конечном свойстве - способности приносить определенный доход, перспективе его динамики. Однако сложность элементов системы предприятия соз­дает нередко условия, при которых новый владелец организационным путем добивается успеха, который был недостижим продавцу. Иногда именно это свойство и является основой сделки.

Данная особенность купли-продажи предприятия с особой яр­костью проявляется в банкротстве. Банкротство - потеря предприя­тия для владельца старого и приобретение для нового владельца, вовлекающего качественно новые возможности воспроизводства, об­новляющие капитал и требующе инвестиций.

Каждое предприятие как объект купли -продажи должно обладать не только полезностью, но и определенной величиной стоимости как материальной основы его цены. Причем, в данном случае основой об­щественной оценки выступает предельная полезность товара.

На создание предприятия был затрачен определенный труд. На воспроизводство аналогичного предприятия также требуются затраты объективно-обусловленного количества и качества труда. Затраты труда на создание предприятия с аналогичной полезностью при сред­них общественных условиях определяют его стоимость. При этом не все элементы предприятия будут однородны при формировании его стоимости. Часть капитала предприятия, составляющая его материально-вещественные факторы, представляет собой так называемое иму­щество и оценивается обычно по остаточной стоимости его составля­ющих.


- 88 -

 Иное дело рабочая сила. Она также обладает стоимостью как внутренней основы цены, которая является денежной базой заключае­мого трудового соглашения. Как составляющая часть стоимости предприятия, стоимость рабочей силы есть величина иррациональная, которая включается в стоимость как внутренний элемент оценки предприятия. Рабочая сила на момент купли-продажи присутствует в стоимости предприятия иррационально. И тем не менее, предопреде­ляя будущие условия воспроизводства, величину издержек, она явля­ется составной частью рыночной стоимости капитала предприятия, его общественной оценки.

Полезность предприятия определяет цену со стороны спроса, а затраты на воспроизводство аналогичного предприятия диктуют цену со стороны предложения. В результате взаимодействия этих сил фор­мируется рыночная цена.

Таким образом, предприятие в рыночной экономике удовлетворя­ет потребности собственника в будущих прибылях, на его произ­водство затрачиваются определенные издержки и оно может быть объ­ектом купли-продажи, то есть обладает всеми признаками товара. Вместе с тем, как уже отмечалось, это товар особого рода. Остано­вимся на некоторых особенностях данного товара.

Во-первых, предприятие - это товар инвестиционный, то есть товар, вложения в который осуществляют с целью отдачи в будущем. Затраты и доходы разъединены во времени. Причем размер ожидаемой прибыли неизвестен, имеет вероятностный характер, поэтому ин­вестору приходится учитывать риск возможной неудачи. Если будущие доходы с учетом времени их получения оказываются меньше издержек на приобретение инвестиционного товара, он теряет свою инвестици­онную привлекательность.


- 89 -

 Таким образом, текущая стоимость будущих доходов, которые может получить собственник от предприятия, представляет собой верхний предел рыночной цены собственного ка­питала предприятия со стороны покупателя.

Во-вторых, предприятие является системой, но продаваться мо­жет как вся система в целом, так и отдельные ее подсистемы и даже элементы. В этом случае разрушается связь предприятия с собствен­ным конкретным капиталом: его элементы становятся основой форми­рования иного, качественно нового капитала. Фактически товаром становится не само предприятие, а отдельные его составляющие.

В-третьих, потребность в этом товаре-предприятии зависит от процессов, которые происходят как внутри самого товара, так и во внешней среде. Причем, с одной стороны, нестабильность в обществе может приводить предприятия к неустойчивости, с другой стороны, их неустойчивость ведет к дальнейшему нарастанию нестабильности и самого предприятия, и общества Из этого вытекает новая особен­ность предприятия как товара - потребность в регулировании куп­ли-продажи.

В-четвертых, учитывая особое значение устойчивости предприя­тий для стабильности в обществе, необходимо участие государства в регулировании условий, механизма процессов купли-продажи предприя­тий, участие государственных структур в формировании рыночных цен на предприятия, в их оценке.

Прежде всего определим, что такое оценка вообще.

С точки зрения внешнего проявления оценка выступает как ти­пично субъективное отношение. Однако было бы ошибочным рассматривать эту видимость вкачестве сущности понятия оценки.


- 90 -

 Глубинные основы оценки предприятий следует выводить из от­ношений, возникающих между людьми в процессе производства. Как справедливо отмечает словацкий исследователь R Врожик, "оценочные суждения - субъективная форма отражения объективной реальности, и поэтому эти суждения объективны по содержанию."

Итак, безусловно, оценка - это субъективное мнение, но в ее основе лежит объективная реальность.

Оценка производится на определенную дату, т. е. определенна во времени, и в этом отношении является понятием статики. Однако оценка предприятия зависит не только от сегодняшнего его положе­ния, но и от положения в прошлом и будущем, поэтому оценка однов­ременно является понятием динамичным .

Другая особенность оценки заключается в том, что оценочные отношения всегда проявляются в виде сравнения, в основе которого лежит определенная норма.

Следует отметить, что отношение оценки предприятия имеет общественную сторону. Удачным , по нашему мнению, является указание на этот аспект у С. Григорьевой, которая отмечает, что " за мнени­ем оценки стоит механизм включения деятельности человека в движение общественной системы как целостного социального организма."

В условиях перехода к рыночной экономике оценка предприятий приобретает особенно важное значение.

______________________________________________

1. См. Врожик R  Марксиско-ленинская теория оценки. - М., Прогресс, 1982.- с. 67.

2. См. Григорьева С. Отношения оценки как категория политэконо­мии// Оценка деятельности основного хозрасчетного звена и эф­фективность производства. Под ред. Либермана Г.-Е ,1980.-с. 23.


- 91 -

 Создание нового хозяйствен­ного механизма требует решения целого комплекса весьма сложных и жизненно важных задач, среди которых можно выделить следующие: оздоровление экономики за счет удаления из ее организма больных элементов через механизм банкротства и санации, через механизм передачи предприятий конкретным собственникам, которые берут на себя весь риск за судьбу предприятия. Представляется весьма важным тот факт, что процесс оценки предприятия позволяет не просто определить соответствующую рыночную стоимость его собственного капитала, а может способствовать трансформации предприятия, под­готовке его к борьбе за выживание на конкурентном рынке и помочь новой рыночной системе завоевать общественную поддержку. Кроме того, оценка предприятия позволяет улучшить управление на нем. Процесс оценки является основанием для выработки стратегии предп­риятия. Он выявляет альтернативные подходы к управлению ими поз­воляет определить, какой из подходов обеспечит собственнику максимальную рыночную стоимость его собственного капитала, что и является одной из важнейших целей управления предприятием в ры­ночной экономике.

Потребность в оценке возникает и при выборе инвестиционных решений. Для того, чтобы ответить на вопрос: инвестиции в какой бизнес принесут наибольшую отдачу, нужно в первую очередь оценить их активы и будущие доходы от бизнеса.

Одной из причин, вызывающих необходимость оценки является купля-продажа всего предприятия или его части. Это может быть в ситуации, когда владелец бизнеса хочет продать часть своих акти­вов или в случае конфликта между членами товарищества, когда один из членов намерено продает свою часть.


- 92 -

Часто бывает в рыночной экономике необходимо установить рыночную стоимость для подписания договора купли-продажи между партнерами, например, когда владель­цы договариваются на будущее о том, какими будут их дож в случае расторжения соглашения или смерти.

Рыночный механизм немыслим без развития рынка ценных бумаг, а это также требует проведения оценки предприятий. В частности потребность в оценке вызывается необходимостью определить цену определенного пакета акций.

Потребность в оценке возникает и в связи с расширением сферы залогового кредитования. В данном случае она требуется в силу то­го, что обычно величина стоимости активов по бухгалтерской отчет­ности может резко отличаться от их рыночной стоимости.

Повышение риска, характерное для рыночной экономики, ведет к дальнейшему развитию страхования, в процессе которого возникает необходимость определения стоимости активов в преддверии возможных потерь.

Новый хозяйственный механизм предполагает и новые отношения между товаропроизводителями и обществом в целом (в лице госу­дарства, муниципалитета). В силу этого возникает потребность в объективной оценке предприятий в целях налогообложения.

Итак, процесс оценки предприятий дает реалистичное представ­ление о том, как предприятие будет работать в будущем. Это ценно для всех, кто с ним связан: для собственников, управляющих, ра­ботников, потребителей, поставщиков, банкиров, работников страхо­вых и налоговых служб, инвесторов.

Цель оценки определяет вид стоимости, который требуется оп­ределить.

В литературе, посвященной проблеме оценки бизнеса, использушея следующие виды стоимостей.


- 93 -

В плановой экономике наиболее часто при оценке использова­лась балансовая стоимость. Однако в рыночной экономике большое практическое значение имеет рыночная стоимость. Этот вид стои­мости применяется во всех вопросах, связанных с федеральными и местными налогами. Именно рыночную стоимость определяют при оценке для целей купли-продажи предприятия или части его активов, факти­чески общепризнанным определением рыночной стоимости является следующее: " Рыночная стоимость - это цена, выраженная в наличных деньгах или их эквивалентах,с которой согласны желающий продать продавец и желающий купить покупатель, неподверженные никакому

давлению и хорошо осведомленные о всех имеющих отношение к покупке фактах."

В этом определении весьма важны следующие моменты, фи опре­делении рыночной стоимости речь идет не о конкретном продавце и покупателе, а рассматривается гипотетическая сделка купли-прода­жи, исходя из спроса и предложения на конкретном рынке в опреде­ленное время, т. е. оценка имеет временную и пространственную оп­ределенность. Важна также и необходимость информации о состоянии рынка и отсутствие давления на покупателя и продавца.

Рыночная стоимость - это средняя ожидаемая, наиболее вероят­ная цена.

__________________________________________________

1. См. R. Reece, Introduction to business valuation, California,

1990.p. 10; S. Pratt.Valuating a business,Dow Jones-Irwin.Homewood, Illions,1983,p. 23;T. Copeland.T. Roller,J. Murrln.Mc. Kinsey Соврапу,

1991.p. 38; P.Baron,How to price a profitable cowpany. The Centrer for Business Information,Merden,1991,p.2-7


- 94 -

Фактическая рыночная цена может отличаться от рыночной стоимости в силу различных причин, например, таких как, недоста­ток информации, умение сторон вести переговоры и т. д. При оценке бизнеса определяется наиболее вероятная, средняя цена купли -продажи прав собственности на капитал предприятия, т. е. рыночная стоимость.

В отличие от рыночной стоимости инвестиционная стоимость предполагает оценку стоимости капитала предприятия для конкретно­го инвестора или группы инвесторов, инвестиционная стоимость оп­ределяется как " стоимость для каждого инвестора на основе инди­видуальных требований к инвестициям, в отличие от концепции ры­ночной стоимости, которая имперсональна и не зависит от других факторов."

Существует целый ряд причин, по которым инвестиционная оцен­ка может отличаться от рыночной. Думается, что основными причина­ми их несовпадения могут быть различия в оценках будущей прибыль­ности, различия в представлениях о степени риска, равная налого­вая ситуация, сочетаемость с другими объектами, принадлежащими владельцу или контролируемыми им.

Некоторые исследования выделяют также внутреннюю или как ее еще называют фундаментальную стоимость. Она отличается от ин­вестиционной тем, что представляет собой аналитическую оценку стоимости, основанную на предполагаемых внутренних характеристи­ках инвестиций, не затронутых особенностями, относящимися к любо­му конкретному инвестору, т.е. это оценка аналитиком внутренних возможностей актива, базирующаяся на его прогнозе рыночной цены актива в будущем.

_____________________________________

1. См. В. Воусе, Real Estate Appaisal Terminology, Probus Publishing, 1986,p. 140


- 95 -

 Так, например, для рынка ценных бумаг очень важно определить различие между стоимостью ценной бумаги, опреде­ляемой рынком, и внутренней стоимостью ценной бумаги, т.е. стои­мостью, которой должна обладать ценная бумага и которой она будет обладать, когда другие инвесторы получат ту же информацию, что и аналитик. Если цена на рынке ниже внутренней стоимости, аналитик приходит к заключению, что акции выгодно покупать и наоборот.

Залоговая стоимость - это стоимость актива, которую кредитор надеется получить от продажи на рынке данного актива в случае неплатежеспособности предприятия.

Различают также восстановительную стоимость и стоимость за­мещения. Восстановительная стоимость - это затраты на воспроиз­водство точной копии предприятия или другого актива, даже если есть более экономичные аналоги. Стоимость замещения - это затраты на создание актива аналогичного по функциям. Эти виды стоимости широко используются в сфере страхования.

Различают оценку действующего предприятия и оценку при лик­видации.

Оценка действующего предприятия предполагает, что бизнес имеет благоприятные перспективы развития, поэтому можно ожидать сохранения предприятия как системы, а ценность целого обычно всегда больше, чем простая сумма стоимостей отдельных элементов.

Если же предполагается закрытие предприятия и реализация ак­тивов бизнеса по отдельности, то важно определить ее ликвидацион­ную стоимость. При ее определении необходимо учитывать все расхо­ды, связанные с его ликвидацией, такие как комиссионные, адми­нистративные издержки по поддержанию работы предприятия до его ликвидации, расходы на юридические и бухгалтерские услуги.


- 96 -

Разностъ мевду выручкой, которую можно получить от продажи активов предприятия на рынке и издержками на ликвидацию дает ликвидаци­онную стоимость.

Итак, для каждой сферы деятельности при проведении оценки используются адекватные ей виды оценочной стоимости. Так,напри­мер, при оценке сделок купли-продажи бизнеса или его части важно оценить рыночную стоимость; для страхования - стоимость восста­новления; для кредитования - залоговую стоимость; для ликвидации предприятия - ликвидационную стоимость и т. д. Взаимосвязь между областями применения оценки и выбором вида стоимости показана в табл. 3.1.

Таблица 3 .1.

Взаимосвязь между целью оценки и видом стоимости, используемом для оценки

 

Цели оценки

Виды стоимости

1. Помощь потенциальному покупателю (продавцу) определить предполагаемую цену

 

Рыночная стоимость

2. Определение целесообразности инвестиций

Инвестиционная стоимость

3. Обеспечение заявки на получение ссуды

Залоговая стоимость

4. Имущественная оценка

Рыночная стоимость или иная стоимость, призна­ваемая налоговым законо­дательством

5.Определение суммы покрытия по страховому договору или обеспечение требований в связи с потерей или повреждением застрахованных активов

Страховая стоимость

6. Возможная ликвидация(частичная или полная) действующего предприятия

 Ликвидационная стоимость

 


 - 97 -

В наиболее концентрированном виде содержание оценки проявля­ется в ее функциях, стоящих перед предприятием.

Думается, что целевая функция является одной из основных составляющих содержания оценки. Широко распространенным мнением в экономической литературе является то, что оценка призвана обеспе­чивать контроль за предприятием. Более того, хочется отметить возрастание значения этой функции оценки в рыночной экономике, так как оценка предприятия позволяет обеспечить контроль за предприятием со стороны собственников, банков, страховых обществ, государства и т. д. С этой функцией тесно связана и третья функция оценки - стимулирующая. В условиях полной самостоятельности предприятий важно учесть поведение инвестора на рынке, так как от этого во многом зависит будущее предприятия. Оценка предприятия внешни инвестором стимулирует развитие предприятия.

Итак, содержание оценки проявляется в трех ее функциях: це­левой, контрольной и стимулирующей.

От чего зависит оценка предприятия?

Какие факторы определяют рыночную стоимость и рыночную цену его собственного капитала?

Спрос на предприятие определяется предпочтениями потребите­лей.


- 98 -

Последние зависят от полезности этого товара, то есть его будущих прибылей, времени их получения, риска, с которым это соп­ряжено; возможности их присвоения, и возможности при необходи­мости контролировать предприятие и (или) перепродать этот товар.

Прибыль, которую может получить собственник от реализации предприятия зависит от характера его операционной деятельности и возможности получить прибыль от самой продажи данного предприя­тия. Прибыль от операционной деятельности в свою очередь определя­ется соотношением потоков доходов и расходов.

Большое значение для формирования рыночной стоимости и цены имеет не только величина ожидаемых прибылей, но и время их полу­чения. Одно дело, когда собственник приобретает активы и быстро начинает получать прибыль от их использования, и другое дело, когда инвестирование и возврат капитала значительно удалены друг от друга.

На величине рыночной стоимости и цены капитала предприятия неизбежно сказывается и риск как вероятность получения ожидаемых в будущем доходов.

Одним из важнейших факторов, влияющих на рыночную стоимость и цену собственного капитала предприятия, является степень конт­роля, которую получает новый собственник.

Если предприятие покупается в индивидуальную частную собственность или если приобретается контрольный пакет, то новый собственник приобретает такие права как назначать управляющих, определять их оплату; влиять на стратегию и тактику работы предп­риятия; покупать или продавать активы; реструктурировать и даже ликвидировать данное предприятие; принимать решение о поглощении других предприятий; определять величину дивидендов и т. д.


- 99 -

 В силу того, что покупаются большие права, рыночная стоимость и цена в данном случае будет выше, чем в случае покупки неконтрольного па­кета. Хотя при некоторых обстоятельствах неконтрольный пакет мо­жет представлять большую ценность.

Одним из важнейших факторов, определяющих рыночную стоимость и цену собственного капитала предприятия, является высокая лик­видность этой собственности. Рынок предполагает премию за активы, которые могут быть быстро обращены в деньги с минимальным риском потери стоимости. Отсюда рыночные цены на предприятия должны быть ниже, чем цены на аналогичные открытые общества.

Рыночная стоимость и цена реагирует на любые ограничения, которые имеет бизнес. Например, если государство ограничивает цены на продукцию предприятия, то рыночная стоимость собственного ка­питала такого предприятия будет ниже, чем для случая отсутствия ограничений.

Спрос на предприятия, наряду с полезностью, зависит также от платежеспособности потенциальных инвесторов, ценности денег, воз­можности привлечь дополнительный капитал на финансовом рынке. Отношение инвестора к соотношению доходности и риска во времени в значительной мере определяется даже возрастной структурой ин­весторов, так как более молодые склонны идти на больший риск ради более высокой доходности в будущем.

Важным фактором, влияющим на спрос на предприятия является наличие товаров -заменителей, так как инвестор всегда рассматри­вает альтернативные возможности для своих инвестиций и выбирает ту ив них, которая в наибольшей степени соответствует его потреб­ностям.

Спрос на предприятия зависит не только от этих факторов. Важны также социальные и политические факторы, такие как отношение к бизнесу в обществе и политическая стабильность.


- 100 -

Цены предложения, в первую очередь, определяются издержками производства аналогичных предприятий в обществе. Очень важное значение имеет количество продавцов предприятий.

На решения и покупателя, и продавца влияет перспектива дан­ного предприятия. При заключении сделки учитывается только та часть капитала предприятия, которая может приносить прибыль в той или иной форме в будущем (либо от хозяйственной деятельности, ли­бо от продажи имущества и бизнеса). Это, в свою очередь, зависит от места предприятия в системе научно-технического прогресса, возможностей использования новых технологий, создания новых изде­лий.

Как отмечалась, рыночная цена (ожидаемая и фактическая ) на собственный капитал предприятия, как и на любой другой товар, оп­ределяется соотношением спроса и предложения. Если спрос превыша­ет предложение, то в результате конкуренции покупатели готовы оп­латить максимальную цену. Верхняя граница цены спроса определя­ется текущей стоимостью будущих прибылей, которые может получить собственник от владения этим предприятием. Особенно это характер­но для отраслей, в которых предложение предприятий ограничено природными возможностями. Отсюда следует, что в наибольшей степе­ни к наивысшей границе в случае превышения спроса над предложени­ем будут приближены цены на сырьевые предприятия. В то же время в случае превышения спроса над предложением возможно появление в некоторых отраслях новых предприятий, что приведет к увеличению числа предприятий и в долгосрочном плане цены на эти предприятия могут несколько упасть.


- 101 -

Если т предложение превышает спрос, то цены диктуются про капитал предприятия, определяется затратами на производство дан­ного товара.

Итак, рыночная цена (ожидаемая и фактическая) собственного капитала предприятия определяется его прибылью в будущем, издерж­ками на создание аналогичных предприятий и соотношением спроса и предложения.

Таким образом, на рыночную стоимость и цену собственного ка­питала предприятия в основном влияют те же факторы, что и на фи­нансовую устойчивость. Стоимость активов - это лишь один из мно­гих факторов, определяющих финансовую устойчивость и рыночную це­ну. Поэтому для оценки предприятия важно не только определить ры­ночную цену имущества, которым оно располагает, но и обязательно учесть устойчивость его доходности в будущем.

Если предприятие финансово неустойчиво, ему грозит банк­ротство, т.е. бизнес ничего не стоит, остается только продать ак­тивы, которыми оно располагает. В этом случае рыночная стоимость собственного капитала предприятия должна определяться ликвидаци­онной стоимостью его активов. Если же ожидается, что предприятие сохранит свою финансовую устойчивость в будущем, то наряду с ры­ночной стоимостью его активов необходимо принять во внимание при­были, которые оно получит и может получить в будущем.

 

3.2. Рыночная стоимость собственного капитала предприятия как критерий принятия инвестиционных решений

Проблемы инвестирования - это проблемы развития экономи­ческой системы.


 - 102 -

Здесь предприниматель no-существу решает многостороннюю задачу: во-первых, выступает  "конкурентом" собствен­ного дела, вкладывая средства в новый капитал, качественно более совершенный, более результативный, создающий более перспективные изделия и т. п.,- во-вторых, вступает в ожесточенную конкурентную борьбу за более прибыльное вложение капитала с деловым миром; в-третьих, решает сложную задачу в борьбе sa рыночную нишу и т. д.

Неслучайно в экономической теории и практике оценке инвести­ционных решений уделялось столь пристальное внимание. В част­ности, значительное место в моделях классиков, неоклассиков, кейнсианцев занимают вопросы инвестирования. Особенно большое значение придают оценке инвестиционных решений современные эконо­мисты.

В основе модели классиков и неоклассиков лежат выгоды и из­держки фирм, владеющих инвестиционными товарами. В ней показыва­ется взаимосвязь между уровнем инвестиций вместе с запасом капи­тала с предельным продуктом капитала, ставкой процента и налогов.

Причем здесь рассматриваются случаи не только купли-продажи ценных бумаг предприятий, но и аренда предприятий в процессе ко­торой передается арендатору право распоряжения и использования, владение же остается в руках собственника, а вместе с тем и право на долю дохода. В силу этого доходы от аренды во многом определя­ют цену купли-продажи.

В модели рассматриваются два вида фирм - производственные, которые создают товары и услуги, используя арендуемый капитал, и фирмы, сдающие капитал в аренду, которые осуществляют инвестиции в экономику.

Для принятия решения о величине используемого капитала фирма сопоставляет издержки и выгоды от каждой дополнительной единицы капитала.


- 103 -

А. Маршалл следующим образом объяснял мотивы к инвестирова­нию: " Предусмотрительный бизнесмен... станет направлять вложения капитала на все отдельные участки производства до тех пор, пока но будет достигнута внешняя граница, или предел прибыльности, т. е. до того уровня, при котором нашему бизнесмену покажется, что

нет достаточных оснований полагать, будто выгоды от каждого нового вложения в конкретный участок возместят его издержки."

Фирма, предприятие нередко арендуют основной капитал, пред­полагая продать свою продукцию по ценам, способным окупить не только издержки, налоги, проценты и пр., но и арендную плату. Та­ким образом, издержки на единицу капитала для арендуемой фирмы должны обеспечить определенный доход. При этом результат исполь­зования единицы капитала можно рассматривать как предельный про­дукт капитала, т.е. дополнительный выпуск продукции или снижение ее издержек за счет дополнительной единицы капитала.

Увеличение объема используемого фирмой капитала, повышение его производительности позволяет снизить его предельный продукт. При этом, и увеличение объема капитала, и повышение его произво­дительности обеспечивают одинаковую тенденцию динамики предельно­го продукта. Чтобы максимизировать прибыль, полученную за счет использования арендуемого капитала, необходимо учитывать, что границей его размера является снижение выпуска продукта до уровня цены его аренды.

___________________________________________

1. См. Маршалл А. Принципы экономической науки,        - М., Прогресс, Ушверс, 1993.- т.2,- с. 44


- 104 -

Предельный продукт капитала определяет кривую спроса на капитал. График цены аренды капитала показан на рис. 3.1.

 

График цены аренды капитала

где R - ставка аренды основного капитала предприятием

Р - цена продажи продукции предприятия R/P - издержки на единицу капитала

К - капитал

МРК - предельный продукт капитала

Чем больше объем капитала, тем меньше его предельный продукт, поэтому кривая спроса на капитал наклонена вправо -вниз.


- 105 -

 В каждый момент времени количество капитала в экономике фиксирова­но, в силу этого кривая предложения является вертикальной линией. Для определения факторов, влияющих на равновесное значение цены аренды капитала, в модели неоклассиков используется функция Кобба- Дуг ласа, имеющя следующей

J, 4-L Y - A-K-L  .

Предельный продукт равен: г     i"Lмрк -<£ а- а/к) ,

где К - капитал, L - труд,

А - коэффициент, показывающий уровень технологии, <£ - коэффициент, измеряющий долю вклада капитала в выпуск готовой продукции.

Поскольку в условиях равновесия цена аренды капитала равна предельному продукту капитала, то

     i-L R/P =[-A'(L/K)

Из уравнения видно, что:

- чем меньше запас капитала, тем выше цена его аренды;

- чем   больше   количество применяемого труда,    тем выше цена аренды капитала;

- чем лучше технология,   тем выше реальная цена аренды капи­тала.


- 106 -

Таким образом, владение капиталом реализуется в доходе, по­лучаемом от сдачи его в аренду производственным предприятиям. За каждую единицу сданного в аренду собственного капитала оно полу­чает R/P.

Как известно, расходы предприятий сдающих капитал в аренду состоят из трех основных видов издержек:

- сдавая капитал в аренду, предприятия утрачивают возмож­ность получения дохода за счет банковского кредита. В результате, если Рк - цена приобретения единицы капитала, v - номинальная ставка процента, то 1Рк - издержки по процентам;

- время аренды капитала изменяет его цену. Падение цены ка­питала несет предприятию убытки за счет снижения стоимости его активов. Увеличение цены капитала дает предприятию выигрыш за счет повышения стоимости активов. Убыток или выигрыш можно выра­зить через д Рк;

- во время аренды капитал амортизируется, в результате его величина уменьшается на б^Рк.

Таким образом, с каждой единицы капитала предприятие получа­ет доход R/P и по каждой единице капитала несет реальные издержки (РК/Р) (г+5) .

В результате норма прибыли составит:

НП = R/P - (Рк /Р) (г +£).

Поскольку в условиях равновесия цена аренды капитала равна предельному продукту капитала норма прибыли равна:

НП =МРК - (Рк/Р)(г)


- 107 -

Предприятие, сдающее капитал в аренду, извлекает определен­ную прибыль, только если предельный продукт капитала больше, чем издержки на единицу капитала и терпит убытки, если предельный продукт капитала меньше издержек на единицу капитала.

Итак, анализ динамики стоимости капитала позволил неокласси­кам определить экономические стимулы, лежащие в основе инвестици­онного решения. Главным критерием, - который определяет целесооб­разность увеличения или уменьшения собственного капитала, являет­ся прибыльность владения капиталом и предоставления его в арен­ду.

Предприятие, использующее собственный капитал, получает вы­году от каждой дополнительной его единицы, при этом - затраты должны быть равны издержкам на каждую единицу капитала.

Таким образом,

дК - IJ ИКР - ( Рк /Р) (г +5)1,

где I - функция, показывающая, насколько сильно величина чистых инвестиций реагирует на наличие стимула к инвестициям. Отсюда выводится функция инвестиций, согласно которой общий объем расходов на инвестиции равен сумме чистых инвестиций и инвестиций на возмещение выбывшего капитала.

Представленная модель показывает, зависимость инвестиций от ставки процента.

Кривая, отражающая зависимость инвестиций от ставки процента, наклонена вниз, как показано на рис. 3.2.

Зависимость инвестиций от ставки процента

Данная модель показывает также  причину смещения кривой инвестиций. Лобов событие, увеличивающее предельный продукт кали

тала, приводит к росту прибыльности инвестиций и вьзывает смеще­ние кривой инвестиционного спроса вправо.


- 108 -

Модель свидетельствует такие, что при изменении запаса капи­тала в течение определенного времени, изменяется значение его предельного продукта, что доказывает следующее равенство:

МРК - (Р^/Р) (г +£)

Таким образом, в долгосрочном периоде, предельный продукт капитала равен реальным издержкам на единицу капитала. Время, в течение которого запас капитала достигает своего устойчивого состояния зависит от скорости, с которой предприятия корректируют свои запасы капитала, что, в свою очередь зависит от того, какие затраты требуются.


- 109 -

Как известно, собственным источником инвестируемого капитала монет быть сбереженная прибыль, величина которой в значительной мере зависит от создания и характера первичного распределения между субъектами капитала такими как государством, банком, стра­ховой компанией и т. п., а также величиной периода сбережений, не­обходимого для накопления инвестируемой суммы.

В неоклассической модели показано также то, что повышение ставок налогов приводит к снижению инвестиций.

Особое место занимают инвестиции в устаревший капитал, про­даваемый в результате банкротства, по собственной воле владельца и пр. Здесь возникает вопрос не просто о стоимости "покупки" , но и о размерах долгов предприятия и тех затрат инвестиций, которые необходимы для формирования качественно новой системы. Проблемы эти давно стояли перед экономической теорией и практикой инвести­рования. В частности лауреат Нобелевской премии экономист Джеймс Тобин предположил, что фирмы принимают решения об инвестировании на основе следующего соотношения, именуемого сейчас "показатель q Тобина":

  • Рыночная стоимость капитала
  • Восстановительная стоимость капитала

Тобин показал, что если q больше единицы, то рынок инвестиций оценивает капитал в сумму большую, чем стоимость его замещения и наоборот. По существу - это показатель границы инвестирования, определяемый для любого индивидуального воспроизводства в период его обновления.


- 110 -

Она обусловлена стоимостью формирования новой системы индивидуального капитала, причем эта граница существует как для предпринимателя-покупателя устаревшего капитала, так и для предпринимателя-собственника, желающего обновить капитал.

Преимущество q Тобина как средства измерения стимулов к осу­ществлению инвестиций заключается в том, что этот показатель отражает как ожидаемую будущую прибыльность капитала, так и его се­годняшнюю прибыльность.

В классической модели предполагается, что если фирма готова оплатить издержки на капитал, то средства на финансовом рынке всегда найдутся.

При этом, компании могут столкнуться с ограничениями на рын­ке факторов производства и на финансовом рынке . Это может поме­шать им осуществить прибыльные инвестиции. В таком случае объем средств, которые может потратить компания на приобретение новых инвестиционных товаров, органичен текущими поступлениями от про­даж. Эти ограничения финансирования также сказываются на инвести­ционном поведении компании. Отграничения финансирования заставля­ют компании определять свои инвестиции на основе текущих доходов, а не ожидаемой рентабельности, что может помешать осуществлению прибыльных инвестиций. В результате ограничения финансирования делают инвестиции более чувствительными к текущей экономической ситуации.

Серьезное значение границам инвестирования придавалось мно­гими экономистами. Особенно это относится к учению 1ж.Нейнса и неокейнсианству.

Отмечается, что предпочтения инвестора относительно того или иного капитального актива определяются ожидаемым доходом от ин­вестиций в него.


- 111 -

Цена предложения капитального имущества, т. е. цена достаточ­ная для того, чтобы побудить производителя к выпуску новой доба­вочной единицы этого имущества, определяется затратами на восста­новление.

Отношение между ожидаемым доходом, приносимым дополнительной единицей данного вида капитального имущества, и ценой произ­водства этой единицы Дж.йейнс назвал предельной эффективностью капитала. Он показал, что эта величина равна" той учетной ставке, которая уравняла бы нынешнюю стоимость ряда годовых доходов, ожидаемых от его службы, с ценой его предложения"1.

Дж. Кейнс совершенно справедливо показал, что предельная эф­фективность капитала зависит от ожидаемого дохода и ожидаемой учетной ставки," а не от ретроспективной оценки того, что при­несло инвестирование в отношении к его первоначальной стоимости имущества."2  Поэтому в основу оценки предприятия должно быть по­ложено предвидение.

Дж. Кейнс также подчеркивал , что для определения рыночной стоимости капитального актива не достаточно знать ожидаемый доход от этого актива, нужно вывести соответствующую норму процента.

Больше значение придавалось такому фактору, влияющему на объем инвестиций , как риск. При этом особо подчеркивался услов­ный характер рыночной оценки предприятий, в основе которой лежат психологические предположения .

В частности Дж. Кейнс показал различия между реальной стои­мостью какого-то объекта вложения капитала и его рыночной ценой.

___________________________________

1. См. Антология экономической классики.-Е.Эконов,1992.-т.2.-с.241.

2. Там же, с. 241-242.


- 112 -

По проблеме принятия инвестиционного решения между теорией классиков и теорией кейнсианцев нет больших противоречий. Об этом Дж. Кейнс писал следующее: "... нет серьезного различия между моим графиком предельной эффективности капитала или графиком инвести­ционного спроса и кривой спроса на капитал в понимании некоторых авторов классической школы."

Однако меящу классической и кейнсианской теориями существуют значительные расхождения по вопросу нормы процента. В класси­ческой теории не доказано почему изменение количества денег долж­но отражаться либо на графике инвестиционного спроса, либо на го­товности сберегать из данного дохода.

Анализ основных положений классической, неоклассической, кейнсианской и неокейнсианской теорий принятия инвестиционных ре­шений позволяет с учетом теории индивидуального воспроизводства выделить основные принципы инвестирования.

Инвестиции в первую очередь должны направляться в наиболее прибыльные объекты, поэтому эффективность первых инвестиций наи­более высока. Для каждой последующей инвестиции все труднее найти области эффективного приложения. На этом положении основывается принцип предельной эффективности инвестирования.

При первом инвестировании в то или иное предприятие свобода принятия решения максимальна. Но когда первые инвестиции уже сде­ланы в какое-то предприятие, вернуть свой капитал и вложить его в другое предприятие бывает уже трудно - мешает давление основного капитала. Дезинвестирование требует определенных затрат.

_________________________________________

1. См. Антология экономической классики, т. 2, М.-Эконов,1992.-с. 274.


- 113 -

Обычно вложения в предприятия определенной суммы денег требуют повторных инвестиций.

Отсюда вытекает второй принцип инвестирования - принцип "связывания" инвестиций, основанный на теории оборота капитала.

Между инвестициями и получением дохода от них всегда существует временное отставание (лаг). При изменении инвестиционной среды нужны дополнительные затраты: новая информация, технология, средства на переподготовку кадров и т.д. Эти затраты называются адаптационными, которые включаются в период формирования капита­ла. Это - период повышенных затрат - материальных, денежных, вре­мени - при минимальной отдаче или ее полном отсутствии. Решение вопроса требует: сокращения времени инвестирования за счет увели­чения расходов собственного и заемного капитала, использования , аренды. Должка разрабатываться модель адаптации капитала к новым условиям воспроизводства Цена за адаптацию - резкое снижение те­кущей доходности. Таким образом, это рождает определенное и весь­ма существенное противоречие между издержками и ценами. Повышен­ные затраты освоения должны быть возмещены. Но это - основа повы­шенных цен в период напряженной борьбы за сбыт товара и рынок, которая требует, в свою очередь, снижения цен. Выход из положения - тщательно разработанная модель поведения цен, где повышенные из­держки инвесторов должны быть возмещены в течение определенного периода времени использования капитала Расчет этот должен быть основан на оптимальных условиях движения капитала в целом с уче­том адаптационных издержек, которые необходимо включать в расчет цены инвестиционного товара Принцип адаптационных издержек - это третий принцип инвестирования.

Отрасли находятся во взаимосвязи между собой.


- 114 -

Следовательно, рост спроса на продукцию одной из отраслей вызывает рост спроса на технологически сопутствующие товары. Знание технологии произ­водства позволяет вычислить коэффициенты корреляции. Например, если намечается подъем машиностроения, то на основе технологиче­ской связи этой отрасли с другими, можно подсчитать ее мультипли­кационный эффект.

мультипликатор дает возможность заранее спрогнозировать вре­мя и экономическую силу воздействия изменения спроса на продукцию одной отрасли на другие производства. Это позволяет заранее прек­ратить невыгодное инвестирование и начать вкладывать денежные средства в другие виды бизнеса. На этой основе базируется такой принцип инвестирования как принцип мультипликатора.

Зависимость между рыночной оценкой инвестиционных активов и восстановительной стоимостью этих активов достаточно наглядно видна в так называемом принципе Q (формула Тобина). Согласно ему отношение рыночной цены к восстановительной стоимости должно быть больше единицы. Это - граница выгодности инвестирования. Причем , чем данное отношение больше, тем выгоднее для инвестора Если от­ношение Q меньше единицы, то инвестиции экономически нецелесооб­разны.

Обычно государственное регулирование в области определения цен купли-продажи предприятий очень значительно. Сейчас нельзя по существу говорить о свободной рыночной цене предприятия. В этих условиях искажается значение экономической границы инвести­рования и прежде всего через ее показатель - Q .

Одним из важнейших принципов инвестирования, аккумулирующих в себя все другие принципы, является принцип эффективности капи­тальных вложений.


- 115 -

Эффективность инвестиций можно измерить через сравнение цен затрат и выпуска, т. е. с помощью денежного анализа.

Анализ теорий принятия инвестиционных решений и принципов инвестирования, дает возможность определить критерии выбора ин­вестиционных решений и методов оценки их эффективности.

Процесс этот определяется на основе требований экономической системы капитала , ее условий и целей.

Для инвестора, в первую очередь, важно вернуть вложенные средства. Отсюда одним из критериев оценки инвестиционной привле­кательности проекта является срок окупаемости. На этом показателе базируется соответствующий метод оценки эффективности инвестицион­ных проектов. Согласно этому методу весь прогнозный объем прибыли и амортизационных отчислений, которые ожидаются в плановом перио­де, засчитывается как возврат первоначально инвестированного ка­питала. Период времени, за который происходит возврат инвестиро­ванного капитала, показывает срок его окупаемости.

Большим преимуществом этого метода является его простота. Он позволяет учесть риск инвестирования . Шесте с тем, этот метод игнорирует поток доходов, получаемый от инвестиций за пределами периода окупаемости, следовательно, не может применяться при со­поставлении вариантов с одинаковыми периодами окупаемости, но различающихся по продолжительности сроков жизни. Кроме того, срок окупаемости - это далеко не всегда правильная мера измерения при­быльности. Именно последняя, а не просто возврат капитала инте­ресует инвестора. Отсюда вытекает, что вторым критерием оценки ин­вестиционной привлекательности проекта является его прибыль­ность. Норма прибыльности показывает какая часть инвестиционных затрат возвращается в виде прибыли в течение одного интервала планирования ( обычно за год).


- 116 -

Сравнивая расчетную величину нормы прибыли со средним уров­нем доходности в экономике или в данной отрасли, инвестор может сделать вывод о целесообразности инвестирования в данный проект.

Величина нормы прибыли находится в сильной зависимости от того, какой именно период будет выбран для расчета чистой прибы­ли. Для того, чтобы первая могла выступать в качестве оценки все­го инвестиционного проекта, для ее определения рекомендуется вы­бирать наиболее характерный интервал планирования. Обычно в ка­честве такого выбирают период, в котором проект уже достиг плани­руемого объема производства. Этот метод также прост для вычислений.

Оба рассмотренных метода не учитывают, что инвестиции и поступления денежных доходов разорваны во времени и отсюда их временная ценность различна, что требует учета движения капитала по всем периодам воспроизводства, всего процесса его оборота.

Критерием, позволяющим избежать указанный недостаток явля­ется чистая текущая стоимость. Она представляет собой разность между текущей стоимостью будущих денежных поступлений от програм­мы капитальных вложений и текущей стоимостью расходов на реализа­цию этой программы.

ЧТО =   (не читаемо со скана) ,

где ЧТО - чистая текущая стоимость, Д - денежные поступления, г - ставка дисконта, KB - капитальные вложения.


- 117 -

При расчете текущей стоимости будущих денежных поступлений учитывают также ликвидационную стоимость тех компонентов предпри­ятия, которые могут иметь определенную стоимость и после оконча­ния срока жизни последнего. Это относится к остаточной стоимости постоянных активов и оборотному капиталу. Необходимость учета ликвидационной стоимости связана с тем, что этот капитал способен приносить прибыль.

При расчете текущей стоимости через ставку дисконтирования учитываются безрисковая ставка инвестирования на альтернативные вложения, степень риска инвестирования в данный проект , темпы инфляции и т. д.

Если чистая текущая стоимость больше единицы,то инвестиции целесообразны. Причем, чем выше этот показатель, тем выше инвести-ционая привлекательность проекта.

метод чистой текущей стоимости в наибольшей степени учитыва­ет важнейшие факторы, влияющие на принятие инвестиционного реше­ния, он позволяет учесть все ожидаемые поступления и расходы с учетом времени их осуществления.

Одним иг основных факторов, определяющих величину чистой те­кущей стоимости проекта является масштаб деятельности, проявляю­щийся в физических объемах инвестиций, производства, продаж. Отсюда вытекает недостаток метода чистой текущей стоимости, кото­рый необходимо помнить при оценке предприятий: большое значение чистой текущей стоимости не всегда соответствует более эффектив­ному варианту капиталовложений. Этого недостатка лишен показатель рентабельности инвестиций. Указанный показатель оперирует с таки­ми же переменными, как и чистая текущая стоимость, но комбинирует их по другому. Он представляет собой отношение текущей стоимости будущие денежных поступлений к текущей   стоимости   инвестиционных затрат.


- 118 -

Для использования метода чистой текущей стоимости нужно за­ранее определить величину ставки дисконтирования, что представля­ет собой сложную проблему. Избежать этого позволяет метод внут­ренней нормы прибыли. Последняя определяется как ставка дисконта, которая обеспечивает равенство текущей стоимости будущих поступ­лений (доходов) от проекта и текущей стоимости инвестиций.

Внутренняя ставка отдачи - это ставка дисконта, при которой чистая текущая стоимость равна нулю.

При расчете этого показателя предполагается полная капитали­зация получаемых чистых доходов, т.е. все образующиеся свободные денежные средства должны быть либо реинвестированы, либо направ­лены на погашение внешней задолженности.

Внутренняя ставка отдачи имеет глубокий экономический смысл.

Во-первых, она показывает максимальную ставку платы га при­влекаемые источники финансирования проекта, при которой последний остается безубыточным.

Во-вторых, она определяет нижний гарантированный уровень прибыльности инвестиционных затрат, т.е. нижнюю границу инвести­ционных решений.


- 119 -

 Если он превышает среднюю стоимость капитала в данном секторе инвестиционной активности с учетом инвестиционного риска данного проекта, последний может быть рекомендован к осу­ществлению.

В-третьих, ее можно трактовать как предельный уровень доход­ности инвестиций, что может быть критерием целесообразности до­полнительных капитальных вложений в проект.

Этот метод объективен, учитывает все ожидаемые поступления и расходования денежных средств во времени.

Заметим, что в основе внутренней ставки отдачи лежит чистая текущая стоимость.

Итак, критерием, учитывающим все поступления и расходы де­нежных средств во времени является чистая текущая стоимость; ко­торая является одним иэ основных факторов рыночной стоимости ка­питала предприятия.

Рыночная стоимость капитала предприятия вбирает в себя наи­более распространенные критерии принятия инвестиционных решений и поэтому является синтетическим показателем, который может исполь­зоваться при выборе инвестиционного решения.

Обычно инвестор заинтересован найти такой объект для ин­вестирования, по которому цена приобретения в настоящее время меньше ожидаемой в будущем рыночной цены. В этой связи для приня­тия инвестиционного решения может быть полезен расчет рыночной стоимости объекта и прогноз ее изменения в будущем.

Для того, чтобы определить рыночную стоимость капитала предприятия нужно в первую очередь выявить основные принципы, ле­жащие в основе оценки предприятий.


- - 120 -

3. 3. Основные принципы оценки собственного капитала предприятий

Исследование экономических основ предприятия, его воспроиз­водства позволяют выделить методологические принципы оценки предприятий, фирм, как базу сделки купли-продажи. Среди них можно выделить следующие группы принципов:

  • - основанные на представлениях пользователя;
  • - связанные с производством;
  • - обусловленные действием собственно рыночной среды.

Итоговым принципом в этой пирамиде является принцип наилуч­шего и наиболее эффективного использования. Все принципы оценки тесно взаимосвязаны. Множество принципов не означает, что к каж­дому объекту можно применить все их сразу. В каждом случае выде­ляются основные и вспомогательные принципы. Необходимо отметить, что когда речь идет о принципах, то проявляются лишь основные за­кономерности поведения субъектов рыночной экономики. В реальной жизни целый ряд факторов может искажать их действие. К примеру, государственное вмешательство иногда искажает реализацию тех или иных принципов оценки. Несовершенство рыночных отношений, харак­терное для этапа перехода к рыночной экономике, еще больше дефор­мирует действие принципов оценки. По этим причинам принципы оцен­ки отражают лишь тенденцию экономического поведения субъектов ры­ночных отношений, а не гарантируют такого поведения. Вместе с тем по мере развития в нашей стране рынка действие объективных прин­ципов оценки предприятий будет усиливаться.


- 121 -

Это обстоятельство делает необходимым особенно тщательное изучение движения рыночно­го механизма реализации предприятий, его изменений, всех факто­ров, воздействующих на поведение субъектов рынка столь сложного товара, каким являются предприятия.

В центре рыночной экономики стоит потребитель, поэтому нач­нем рассмотрение принципов оценки с принципов, основанных на представлениях пользователя.

Прежде всего необходимо определить особенности покупате­ля-инвестора. Он приобретает качественно и количественно опреде­ленный капитал. Товар, создаваемый в рамках данного капитала не всегда имеет решающее значение. Целью покупки является прибыльное вложение (инвестирование) денег. И здесь критерии полезности при­обретают несколько иной характер, чем для товара-изделия. При оценке предприятия прежде всего рассматривается полезность. Предприятие обладает стоимостью только в том случае, когда оно может быть полезно потенциальному собственнику. Полезность для каждого потребителя индивидуальна, она качественно и количествен­но определенна во времени и в пространстве. Однако как общую по­лезность для собственника в рыночной экономике можно выделить способность предприятий приносить доход. Исходя из этих соображе­ний полезность предприятия как особого товара можно определить следующим образом. Полезность предприятия - это его способность приносить доход в данном месте и в течение данного периода време­ни. Чем выше полезность, тем выше оценка.

Итак, первым и ведущим принципом оценки предприятия-товара является доходность. С позиции пользователя совершенно логичной является оценка предприятия не выше минимальной цены за аналогич­ное предприятие с такой же полезностью.


- 122 -

Сходным образом будет неразумно заплатить за существующий объект больше, чем будет стоить создание заново другого объекта с аналогичной полезностью в при­емлемые сроки. И еще один аспект применения этого принципа. Если инвестор анализирует поток дохода, то максимальная цена будет оп­ределяться посредством изучения других потоков доходов с анало­гичным уровнем риска и качества. При этом замещающий объект не обязательно должен быть точной копией, но должен быть похож на оцениваемый объект и собственник рассматривает его как желаемый заменитель. Границы "пространства одинаково желаемых заменителей" определяются потребностями и желанием пользователя. Предположим, что некоторый субъект хочет приобрести в свою собственность предприятия, производящие моторы для автомобилей "Москвич". Но при этом он сравнивает цены на аналогичные заводы с ценами на за­воды, производящие заменители или дополнители, например, предпри­ятия по производству моторов для автомобилей "ГАЗ", "Жигули" и пр. Дело в том, что покупатель не всегда ограничен бизнесом одно­го и того же типа, так как возможны большие или меньшие разбросы по географическому местонахождению. Именно потому при оценке важ­но определить пределы всего многообразия возможных замените­лей-эквивалентов.

Таким образом, можно выделить следующий методологический принцип оценки предприятия - это принцип замещения. Он определя­ется следующим образом: максимальная стоимость предприятия опре­деляется наименьшей ценой, по которой может быть приобретен дру­гой объект с эквивалентной полезностью.

Из принципа полезности вытекает еще один принцип оценки -принцип ожидания или предвидения. Конечно, прошлое и настоящее бизнеса являются важными, однако экономическую оценку бизнеса определяет его будущее.


- 123 -

Прошлое и настоящее состояние бизнеса явля­ются лишь исходной основой, ключом к пониманию будущего поведе­ния. Полезность любого предприятия определяется тем во сколько сегодня оцениваются прогнозируемые будущие выгоды (доходы).

На оценке предприятия непосредственно сказывается представ­ление о чистой отдаче от функционирования предприятия и ожидаемая выручка от перепродажи. При этом очень важна величина, качество и продолжительность ожидаемого будущего потока дохода. Однако ожи­дания относительно этого потока дохода могут меняться. Это еще раз подтверждает высказанное ранее предположение о том, что в основе оценки предприятия лежит его финансовая устойчивость.

Содержание принципа ожидания можно определить следующим об­разом. Ожидание - это определение текущей стоимости дохода или других выгод, которые могут быть получены в будущем от владения данным предприятием.

Итак, можно подвести итог анализу первой группы принципов оценки предприятия как товара Она включает принцип:

  • - доходности;
  • - замещения;
  • - ожидания.

Вторая группа принципов оценки обусловлена преимущественно производством.

Как известно, любая экономическая деятельность требует нали­чия четырех факторов производства, которыми являются земля, рабо­чая сила, капитал и управление. Каждый фактор должен быть оплачен из доходов, создаваемых данной деятельностью. Поскольку земля фи­зически недвижима, факторы рабочей силы, капитала и управления должны быть привлечены к ней. Это означает, что сначала должна быть произведена компенсация за эти факторы и остаточная сумма идет в оплату земли.


- 124 -

 Экономическая теория гласит, что земля имеет "остаточную стоимость" и стоит чего-либо тогда, когда есть оста­ток после оплаты других факторов производства. Остаточная продук­тивность может быть результатом того, что земля позволяет пользо­вателю извлекать максимальные доходы, или до предела уменьшить затраты. Например, предприятие будет оценено выше, если земельный участок будет обеспечивать более высокий доход или если его местоположение позволяет минимизировать затраты.

Факторы производства оцениваются не сами по себе, а с учетом периода их воспроизводства, места в обороте капитала. С этой точ­ки зрения устаревшее технологическое оборудование потребует пол­ной замены, оплаты демонтажа и монтажа нового оборудования, что должно учитываться при оценке предприятия. И, наоборот, высоко квалифицированный состав рабочей силы должен оцениваться с точки зрения изменения или неизменности вида производственной деятель­ности; высококвалифицированных работников, имеющих большой опыт работы на устаревшем оборудовании, труднее переучить. Все эти факторы, а не просто средства производства и рабочая сила, должны быть учтены покупателем полностью.

Итак, факторы производства учитываются покупателем-предпри­нимателем также с точки зрения движения капитала: их мест в системе его воспроизводства, функционального назначения, периода движения и т.п. Только подобный подход может позволить обоснован­но заглянуть в будущее поведение приобретаемого предприятия.

Увеличение того или иного фактора производства может увели­чивать или уменьшать стоимость объекта.


- 125 -

Из этого важного положе­ния экономической теории вытекает еще один принцип оценки предприятий, содержание которого можно свести к следующему: по мере добавления ресурсов к основным факторам производства, чистая от­дача имеет тенденцию увеличиваться быстрее темпа роста затрат, однако после достижения определенной точки общая отдача, хотя и растет, однако ре замедляющимися темпами. Это замедление про­исходит до тех пор, пока прирост стоимости не станет меньше, чем затраты на добавленные ресурсы. Этот принцип базируется на теории предельного дохода и предельных издержек, поэтому и называется принципом предельной производительности. Данная зависимость пока­зана на рисунке 3.3.

принцип предельной производительности

 


 

- 126 -

Предприятие, как уже говорилось, является системой, а одной из закономерностей существования и развития системы является сба­лансированность, пропорциональность ее элементов. Наибольшая эф­фективность предприятия достигается при объективно-обусловленной пропорциональности факторов производства. Итак, при оценке предп­риятия необходимо учитывать принцип сбалансированности или про­порциональности, согласно которому максимальный доход от предпри­ятия можно получить при соблюдении оптимальных величин факторов производства, их взаимосвязи.

Одним из важных моментов действия этого принципа является соответствие размера предприятия потребностям рынка. Так, если предприятие является слишком большим для удовлетворения потреб­ностей рынка, то его эффективность падает, особенно если затруд­нена доставка ресурсов, товаров.

Как уже говорилось, предприятие как и любой другой товар, обладает стоимостью, если оно представляет полезность, для како­го-либо пользователя или группы пользователей. Чем выше полез­ность, тем выше спрос. %м больше ожидаемый доход от предприятия, тем больше будет спрос на него на рынке.

Важным свойством товара является его относительная дефицит­ность. Чем ограниченнее предложение, тем выше дефицитность, а следовательно и цена Это свойство в полной мере относится к предприятиям. Так, если рынок предлагает лишь незначительное число прибыльных предприятий, то спрос на них будет высок, а сле­довательно, высокой должна быть и их цена, и наоборот, если рынок переполнен достаточно прибыльными предприятиями, но от которых не ожидается большой рост доходов в будущем, цена на эти предприятия будет низкой.


- 127 -

В долгосрочном аспекте спрос и предложение являются относи­тельно эффективными силами в определении направления изменения цен. Вэ в короткие промежутки времени силы спроса и предложения могут и не иметь возможности эффективно работать на рынке предп­риятий. Рыночные искажения могут быть следствием монопольного по­ложения собственников. Кроме того, на этот рынок могут влиять государственные механизмы контроля. Например, органы власти могут устанавливать контроль над ценами на предприятия.

Дело в том, что важную роль в оценке предприятий имеет такая специфика этого товара, как невозможность отложить его "впрок" до лучших времен.

Во-первых, данный товар представляет товар-капитал, опреде­ляющим свойством которого является непрерывность движения, и лю­бая остановка ликвидирует его основное качество.

Во-вторых, одним из важнейших элементов данного капитала-то­вара является рабочая сила, которая не может не работать, не пот­реблять.

Любая остановка на длительное время несет в себе моральное старение, чревата социальными последствиями, конфликтами, требует регулирующей роли государства, оплаты вынужденного "простоя". Это дорого обходится обществу, чего нельзя не учитывать.

Если имеет место избыточное предложение или отсутствует спрос, цены будут снижаться. В краткосрочном аспекте предложение относительно неэластично. Это означает, что для увеличения пред­ложения предприятий требуется длительное время на их создание, а следовательно, даже если цены повысились, предложение нельзя уве­личить очень быстро. Также трудно естественным путем уменьшить предложение предприятий, если их уже построено больше, чем величина платежеспособного спроса.


- 128 -

Противоположное влияние на цены оказывает недостаток предло­жения или повышенный спрос. Спрос обычно бывает более эластичным, чем предложение, он сильнее реагирует на изменения цен,их тенден­ции. Так, например, на величину спроса влияют объем денежной массы, процентных ставок, уровень инфляции, политический и соци­альный климат и т. д.

Когда спрос и предложение сбалансированы, рыночная цена от­ражает величину издержек. Если рыночные цены выше издержек и при­быль растет, начинают строить новые предприятия и постепенно рав­новесие восстанавливается. Если же рыночные цены ниже издержек, то новое строительство замедляется или вообще останавливается до тех пор, пока рост спроса не вызовет увеличения цен.

Рынок - это свобода, следовательно, при любой сделке каждая из сторон имеет возможность выбора. Например, продавец бизнеса может не хотеть продавать его определенному покупателю или может решить не продавать его вообще, или совсем ликвидировать свое предприятие или найти еще какой-то вариант. Покупатель также име­ет целый ряд альтернатив приобретения бизнеса за определенную це­ну. Например, покупатель может купить бизнес у другого продавца или может начать новое дело, или может инвестировать свои средства в другое предприятие. Наличие альтернатив влияет на це­ны, поэтому еще одним принципом оценки является принцип альтерна­тивности.

Как уже отмечалось, полезность определена и во времени и в пространстве, и рынок учитывает эту определенность прежде всего через цену. Если предприятие соответствует рыночным стандартам, характерным в данное время для данной местности, то цена на него будет колебаться вокруг среднерыночного значения; если же объект не соответствует требованиям рынка, то это, как правило, отража­ется через более низкую цену на данное предприятие.


- 129 -

 С действием такой закономерности связан другой принцип оценки - принцип соот­ветствия, согласно которому предприятия, которые не соответствуют требованиям рынка по оснащенности производства, технологии, уров­ню доходности и т. д. скорее всего будут оценены ниже среднего.

С принципом соответствия связаны принципы регрессии и прог­рессии. Регрессия имеет место, когда предприятие характеризуется излишними применительно к данным рыночным условиям улучшениями. Рыночная цена такого предприятия наиболее вероятно не будет отра­жать его реальную себестоимость и будет ниже реальных затрат на его формирование. Прогрессия имеет место, когда в результате функционирования соседних объектов, например, объектов, обеспечи­вающих улучшенную инфраструктуру, рыночная цена данного предприя­тия будет повышаться.

Как известно, одним из факторов, влияющих на финансовую устойчивость предприятия, является конкуренция. Если отрасль, в которой действует предприятие, приносит избыточную прибыль, то в свободной рыночной экономике в эту область попытаются проникнуть и другие предприниматели, это увеличит предложение в будущем и снизит норму прибыли. В настоящее время многие из наших предприя­тий получают сверхприбыли только в результате своего монополисти­ческого положения и по мере обострения конкуренции их доходы бу­дут заметно сокращаться. Отсюда вытекает, что при оценке предпри­ятий следует учитывать степень конкурентной борьбы в данной от­расли в настоящее время и в будущем, в этом и заключается содер­жание принципа конкуренции в оценке.


- 130 -

Если ожидается обострение конкурентной борьбы, то при прогнозировании будущих прибылей дан­ный фактор модою учесть либо за счет прямого уменьшения потока доходов или путем увеличения фактора риска, что опять же снизит текущую стоимость будущих доходов.

Но не только конкуренция влияет на финансовую устойчивость предприятия, а следовательно, и на его цену. На устойчивость предприятия оказывает воздействие множество других факторов. При­чем, и внешние и внутренние факторы, влияющие на финансовую устойчивость предприятия, их взаимодействие постоянно изменяются, что оказывает положительное, либо отрицательное воздействие на доходность предприятия. Это приводит к колебаниям цен на данное предприятие.

Большое влияние на цену предприятия оказывает период его воспроизводства: формирование, использование, обновление, что требует разных вложений, дает несоизмеримую отдачу, ее динамику. То, в каком периоде жизненного цикла своего развития находится предприятие, отражается на его оценке. Из вышесказанного следует, что при оценке предприятий необходимо соблюдать принцип учета из­менений или принцип изменчивости.

Итак, основными принципами оценки предприятий в рыночной экономике являются следующие. При оценке предприятия необходимо оценить его полезность, возможность замещения другим, ожидаемую доходность, местоположение, предельную производительность, сба­лансированность факторов производства, спрос и предложение, воз­можные альтернативы поведения на рынке, соответствие предприятия требованиям рынка, степень конкурентной борьбы и изменения основ­ных факторов, влияющих на финансовую устойчивость предприятия.


- 131 -

Исходя из вышерассмотренных положений, следует, что для того, чтобы оценить предприятие необходимо прежде всего рассмотреть возможные способы использования данного предприятия, исходя из условий рыночной среды. Местоположение предприятия, спрос на рын­ке, возможности развития бизнеса, определяют альтернативные способы использования данного предприятия.

Далее, оценка предприятия требует определения издержек на реализацию каждой из возможных альтернатив развития бизнеса. При этом исследуются затраты бизнеса, его производительность, опреде­ляется точка безубыточности. На основе этого можно оценить фи­нансовую целесообразность реализации того или иного способа раз­вития предприятия. Важным критерием финансовой целесообразности является устойчивость получения предприятием достаточного дохода, т. е. его финансовая устойчивость. Рассматривается вопрос об эко­номическом разделении имущественных прав на собственность, если таковое позволит увеличить общую стоимость. Экономическое разде­ление имеет место, если права на объект можно разграничить на два или более имущественных интереса, в результате чего общая стои­мость объекта возрастает. Принцип экономического разделения гласит, что имущественные права следует разделять и соединять та­ким образом, чтобы увеличить общую стоимость объекта. Важным нап­равлением применения данного принципа является его использование при предоставлении ипотечного кредита.

Результатом такого анализа является определение наилучшего и наиболее эффективного использования собственности, иначе говоря определение направления использования предприятия, которое техни­чески, юридически и финансово осуществимо и которое обеспечивает собственнику получение наибольших выгод. В этом и заключается главный принцип оценки предприятий - принцип наилучшего и наиболее эффективного использования.


- 132 -

 Этот принцип является ведущим в оценке, так как он соединяет в себе все другие принципы оценки стоимости предприятия, как то: полезность, замещение, ожидание, остаточную собственность, предельную полезность, сбалансирован­ность, спрос и предложение, альтернативность, соответствие требо­ваниям рынка, степень конкурентной борьбы и происходящие измене­ния во внешней и внутренней среде.

Рассмотренные здесь принципы оценки предприятий лежат в основе методов их оценки, которые нуждаются в самостоятельном исследовании.


 

- 133 -

Глава 4. СОВРЕМЕННЫЕ МЕТОДЫ ОЦЕНКИ РЫНОЧНОЙ СТОИМОСТИ СОБСТВЕННОГО КАПИТАЛА ПРЕДПРИЯТИЙ

4.1. Российская практика оценки стоимости имущества предприятий

В нашей стране проблема оценки предприятий как объекта куп­ли-продажи возникла вместе с началом процесса приватиза­ции. Рассмотрим как оценивались, и как оценивают предприятия в на­шей стране.

В декабре 1990 года появилось Временное методическое положе­ние по оценке стоимости имущества государственных предприятий и организаций, подлежащих выкупу, продаже.

Данные Методические положения были подготовлены Госпланом и Минфином в соответствии с планом разработки неотложных мер по пе­реходу к рыночной экономике.

Основные положения этой методики сводятся к следующему.

Оценку основных средств предлагалось проводить по восстано­вительной стоимости за минусом износа. Восстановительная стои­мость определялась на основе прейскурантов, а при их отсутствии по аналогам или исходя из первоначальной (балансовой) стоимости основных средств, умноженной на укрупненные коэффициенты изменения цен, разработанные Госкомцен и Госстроем. Износ исчислялся, исходя из норм амортизации на полное восстановление основных средств и срока их эксплуатации. Причем, по решению комиссии уровень износа мог корректироваться в зависимости от степени утраты основными фондами их первоначальных потребительских свойств.


- 134 -

Оценка товарно-материальных ценностей, относящихся к оборот­ным средствам, а также малоценных и быстроизнашивающихся предме­тов проводилась в действующих оптовых и розничных ценах.

При определении окончательной оценочной стоимости имущества предприятия рекомендовалось остаточную стоимость основных и обо­ротных средств корректировать с учетом финансового состояния предприятия, спроса на выпускаемую продукцию (оказываемые услу­ги) ,рентабельность производства, перспективы развития и изменения экономических показателей, местоположения предприятия и других факторов.

К сожалению, во Временных методических положениях не были приведены методы расчета вышеупомянутых корректировочных коэффи­циентов. Вследствие этого данные Временные методические положе­ния имели незавершенный характер, допускали вариантное их тракто­вание.

Критерием для определения окончательной величины оценочной стоимости имущества рентабельного предприятия являлся уровень до­хода, получаемого на соответствующую сумму средств, помещенную на долгосрочный банковский депозит, фи этом оценочная стоимость исчислялась как частное от деления размера среднегодовой прибыли предприятия за последние пять последних лет и минимального бан­ковского процента текущего года по депозитам на срок более пяти лет, умноженное на сто процентов.

Оценочная стоимость имущества уменьшалась на сумму креди­торской задолженности, а также на величину банковских кредитов при согласии банка на их предоставление правопреемнику.

В 1991 году научно-исследовательский институт ВНИПИ труда в строительстве по заказу Госкомимущества РСФСР подготовил Методические рекомендации по оценке стоимости объектов приватизации.


- 135 -

Эти рекомендации предлагалось использовать и в процессе при­ватизации, и в других случаях. Например, при анализе произ­водственно-хозяйственной деятельности, создании совместных предп­риятий.

Основой для разработки Методических рекомендаций явились "Временные методические положения", которые были изложены выше. В методических рекомендациях подробно разработан перечень исходных данных, необходимых для проведения оценочных работ, а также де­тально описаны три метода оценки стоимости имущества предприя­тий: по остаточной стоимости, с учетом фактической и ожидаемой прибыли (метод капитализации), с учетом льгот и наценок. При этом окончательная оценка стоимости имущества предприятия должна была определяться исходя из анализа результатов расчетов по всем трем методам.

В основу оценки в этих Методических рекомендациях была поло­жена первоначальная (балансовая) стоимость имущества. Восстанови­тельная стоимость основных фондов определялась путем пересчета первоначальной (балансовой) стоимости в действующие на момент оценки цены с использованием новых прейскурантных цен; аналогов, по которым восстановительная стоимость определена; укрупненных индексов изменения цен. Для пересчета стоимости строительства здания на момент оценки предлагалось использовать коэффициент, учитывающий переход на рыночные отношения, так называемый рыноч­ный коэффициент.

Установление рыночных коэффициентов предлагалось производить централизовано в планах приватизации по уровням управления собственностью.


- 136 -

Восстановительная стоимость машин и оборудования определя­лась по прейскурантным ценам или по ценам аналогов или по ин­дексам пересчета в цены 1991 г.

Базой для определения оценочной стоимости основных средств объекта предлагалось использовать восстановительную стоимость за минусом физического и морального износа.

Финансовые активы предлагалось оценивать по балансовой стои­мости.

Оценочная стоимость объекта по этому методу складывалась из оценочной стоимости основных фондов с учетом износа, стоимости материальных оборотных средств, финансовых активов, незавершенно­го строительства.

В Методических рекомендациях был сделан шаг вперед по срав­нению с Временными методическими положениями, так как наряду с оценкой стоимости имущества предлагалось оценивать предприятие исходя из его доходов, т.е. учитывалась в какой-то мере специфика товара - капитала предприятия. Для этого предлагалось использо­вать метод капитализации прибыли, согласно которому оценочная стоимость вычислялась путем умножения среднегодовой прибыли за минусом налогов на один из следующих расчетных периодов: срок окупаемости капитальных вложений на воспроизводство основных фон­дов, входящих в состав объекта; срок проектирования, строительства и освоения новых основных фондов взамен оцениваемых; срок воспро­изводства новых поколений основных фондов ( десять лет).

Разновременные затраты и результаты предлагалось приводить к периоду оценки через ставку дисконта. В качестве безрисковой став­ки дисконта использовались депозитные ставки процента Госбанка СССР, деленные на сто.


- 137 -

Далее в Методических рекомендациях предлагалось проводить корректировку величины стоимости, полученной методом остаточной стоимости и методом капитализации прибыли. Корректировка пре­дусматривала учет качества структуры основных фондов, территори­альное расположение объекта оценки, уровень развития инфраструк­туры и допускала определенные льготы и наценки. Льготы применя­лись в следующих случаях: для приоритетных направлений в дея­тельности и ее социальной значимости ( научно-исследовательские и опытно-конструкторские работы, новые технологии и виды продукции, природоохранительные мероприятия, товары народного потребле­ния, продукты питания, медицина и т.д.); при определенной структу­ре работников ( использование труда преимущественно пенсионеров, инвалидов, учеников, студентов); при нахождении объекта в свобод­ной экономической зоне; при экологически вредных производствах; при износе основных фондов более 70 процентов и т. д.

Наценки применялись при продаже высокорентабельных или эко­логически чистых предприятий, в случае реализации иностранным юридическим и физическим лицам.

Методические рекомендации ВНИПИ труда в строительстве позво­ляли оценить предприятие с точки зрения затрат на его воспроиз­водство и доходности. Однако они имели ряд недостатков. Во-первых, метод капитализации прибыли не позволяет учесть растущую прибыль предприятия. Во-вторых, льготы и надбавки имели чисто субъективный характер.

Для расчета рыночной стоимости предприятия по доходу О. И. Козлова, Г. И. Микерин, Е. Л. Свирская предложили следующий алго­ритм.

Текущую стоимость предприятия предлагалось рассчитывать по формуле:


- 138 -

(формула не читаема на скане)

где    Д^ - величина текущей стоимости предприятия,

П,(П ) - прибыль предприятия, включая чистые доходы от ценных бумаг и долевого участия до уплаты долгов в го­ду t(T+l).

Н^(Нт-н) ~ налог на прибыль предприятия, включая налог на до­ходы от ценных бумаг и от долевого участия в году

ЕЦи В (BprffЛТ^) - внереализационные расходы и доходы предприя-

тия в году t (Т+1) , А^,(АТМ) - амортизационные отчисления на обновление всех видов

основных фондов предприятия в году t(T+l), Kfr(RTt,() - капитальные вложения в основные фонды в году (Т+1)5 К^СК^^) - капитальные вложения в прирост оборотных фондов в

году * (Т+1), i) - коэффициент  приведения разновременных затрат и

поступлений к дате оценивания имущества предприятия; «4 - (1 + EHt)"  ;

чс  ni+-f^^СЕ^ ,) - норматив приведения разновременных затрат и результатов( ставка дисконта),

~t (Т+1) - номер года .денежный поток которого приводится к дате оценивания;

T+l - конечный год расчетного периода, в пределах которо­го делаются прогнозы составляющих денежного потока. В методике О. И. Козловой и других предуматривалось, что дата оценки должна быть в пределах 90 дней до момента совершения куп­ли-продажи.


- 139 -

 

Эта формула была предложена для расчетов, если предприятие продается без долговых обязательств и без возможности вести имею­щуюся внереализационную деятельность (т.е. без ценных бумаг, доле­вого участия и т. п.). В противном случае В (В ) и ВЖ)и

исключаются из формулы, а полученная в результате расчетов вели­чина стоимости имущества уменьшается на величину задолженности и сумму приведенных к дате оценки ежегодных уплат процентов по дол­госрочным ссудам.

Если оцениваемое предприятие требует реконструкции или капи­тального ремонта, то необходимые для этого средства предлагалось вычитать из величины стоимости предприятия с соответствующей ставкой дисконта. Если же эти средства будут частично или пол­ностью заемными, то предлагалось учесть уплату процентов по дол­госрочным ссудам.

Ставку дисконта в инфляционной экономике они предложили учи­тывать по формуле:

(формула не читаема) - норма дисконта без учета инфляции,

и - предполагаемый темп инфляции.

_________________________________

1. См. Козлова О. И., Микарин Г. а , Сквирская Е. Л. Методы оценки стоимости имущества приватизируемых предприятий.-М. .Менатеп, 1991, с. 30-32


- 140 -

Такой подход к оценке позволял учесть не только стоимость имущзства , но и будущую прибыль с учетом налогового положения предприятия, его амортизационной политики и политики капитальных вложений, необходимость пополнения оборотных средств и все это рассматривается во времени.

В феврале 1992 года московское правительство утвердило Мето­дические указания по оценке стоимости объектов городской (госу­дарственной и муниципальной) собственности, в которых устанавли­вался порядок определения минимальной начальной цены городских предприятий и отдельных объектов недвижимости, подлежащих выкупу в процессе приватизации.

Минимальную начальную цену предприятия предлагалось опреде­лять по формуле:

Цм - Сп х ( 1+ Кз) + СА х Кв + Сое ,

где Цм - минимальная начальная цена приватизируемого предприятия, Сп - остаточная стоимость пассивной части основных фондов, Кз - территориальный коэффициент по зонам , С^ - остаточная стоимость активной части основных средств, Кв - коэффициент восстановительной стоимости с учетом доход­ности предприятия, Сое- фактическая стоимость оборотных средств и активов.

Коэффициент восстановительной стоимости определялся как про­изведение среднеотраслевой нормы прибыли ( 1,15 f 1,30) на пре­дельный уровень рентабельности в Российской Федерации (1,5).

Территориальный коэффициент устанавливался только для предп­риятий торговли, общественного питания и службы быта.


- 141 -

Он использовался для учета социально-экономических условий территории, на которой расположено предприятие.

Финансовые вложения предприятий в ценные бумаги других предприятий оценивались по их номинальной стоимости.

В основе Методических указаний, утвержденных московским пра­вительством, также остаточная балансовая стоимость, но скорректи­рованная на коэффициент доходности и по местоположению. К сожалению эти указания не позволяют учесть всю гамму факторов, влияющих на рыночную стоимость предприятия, и носят во многом формализованный характер.

В 1992 года Госкомимущество России Указом Президента N 66 от 29 января 1992 г. утвердило Временные методические указания по оценке стоимости объектов приватизации. Данная методика стала официальной и получила широкое распространение.

Эта методика была задумана как единая для определения стои­мости всех приватизируемых предприятий. Основные фонды, согласно ей, оценивались по остаточной стоимости, рассчитанной путем уменьшения величины их первоначальной (балансовой) стоимости на величину износа, начисленного по данным бухгалтерского учета на момент оценки, исходя из норм амортизации основных средств. Причем определение стоимости основных фондов предлагалось производить без учета результатов их переоценки. Определение стоимости запасов и затрат, а также стоимости денежных средств по этой методике должно осуществляться в суммах, отраженных в балансе предприятияна дату проведения оценки.

_________________________

1. См. Абрамов А. Е., Волкова В. П. Оценка стоимости объектов при­ватизации в Российской Федерации (методика,комментарии, норма­тивные документы).- М.-.АКДИ Экономика и жизнь, 1993,-с.5-10


- 142 -

 Одним из главных недостатков данной методики является то, что в ней не учитывается цена земельного участка, занимаемого предприятием. Согласно этой Методики , для получения стоимости имущества предприятия из балансовой стоимости активов нужно вычесть обязательства предприятия.

В настоящее время оценка предприятий при приватизации осу­ществляется на основе Методики оценки стоимости объектов привати­зации в Российской Федерации. Основными положениями государствен­ной программы приватизации государственных и муниципальных предп­риятий в Российской Федерации после 1 июля 1994 г. предусматрива­ется оценка предприятий по остаточной (балансовой) стоимости иму­щества, но с учетом первой из двух последних переоценок основных фондов. Тем самым не учитывается тот факт, что в стране имеет место постоянная инфляция.

Итак, некоторые из методик, предлагаемых к использованию в нашей стране, предусматривали наряду с оценкой стоимости имущест­ва учитывать финансовое состояние предприятия, его доходность, перспективы развития. К ним можно отнести в той или иной степени Временное методическое положение по оценке стоимости имущества государственных предприятий и организаций, подлежащих выкупу, продаже; методику, разработанную ВНИИПИтруда в строительстве; методику, предложенную О. И. Козловой, Г. И. Микериным, Б. Л. Свирской. Но эти методики были также далеки от совершенства, они мало учи­тывали особенности оценки в условиях нестабильной инфляционной экономики, для их внедрения не было достаточного количества под­готовленных кадров. В результате на практике используется оценка на базе остаточной (балансовой стоимости).


- 143 -

Насколько правомерен такой подход?

Этот метод прост для расчета, отражает какими активами предприятие располагает фактически и в этом отношении относительно объективен при условии правильной политики учета. Такой подход возможен в случае, если состав и структура активов предприятия отвечают его производственным потребностям. Но в це­лом ряде случаев предприятия имеют излишние запасы оборудования, материалов, которые не участвуют в увеличении его доходов, а на­оборот, требуют затрат на свое содержание, замедляет оборот, искажает реальную характеристику капитала. Причем часто их нельзя продать из-за отсутствия спроса на них на рынке. Учет излишних запасов, не пользующихся спросом на рынке, ведет к необоснованно­му завышению стоимости имущества предприятия. И, наоборот, оценка активов по балансовой стоимости в условиях инфляции приводит к занижению их стоимости. Таким образом, оценка предприятия по остаточной стоимости не отражает его реальной рыночной стоимости.

Некоторые из этих недостатков позволяет избежать оценка предприятия по скорректированной балансовой стоимости (остаточная стоимость плюс переоценка фондов) . Но такой подход также несовер­шенен. При использовании скорректированной балансовой стоимости прибыль предприятия уменьшается, а убытки увеличиваются, в ре­зультате чего оно становится менее привлекательным для инвестора. Можно показать это на условном примере. (См. таблицу 3.1.)

Через определенные алгебраические действия в скорректирован­ной балансовой стоимости предлагается учесть моральный износ, но нельзя определить цену на устаревшую продукцию без анализа пред­ложения продукции аналогичного назначения и спроса на нее.


- 144 -

Таблица 4.1. Расчет скорректированной балансовой стоимости

 

 

Предприятие 1

Предприятие 2

Основные средства

40

42

Текущие активы:

 

5

Денежные средства в кассе и на
расчетном счете

2

60

Расчеты с дебиторами

50

45

Запасы

73

15

Прочие активы

15

570

Всего активов

180

40

Обязательства:

 

470

поставщикам

70

510

банку

90

60

Всего обязательств

160

85

Чистая балансовая стоимость     

20

145

Прирост балансовой стоимости
в результате переоценки основ­ных фондов на 20%            

8

-

Скорректированная чистая балан­совая стоимость

28

50

Финансовый результат:

 

 

до коррекции

+10

-

после коррекции            

+9,5

51

Исчислено на основе абстрактного примера.


- 146 -

Только такой анализ покажет, насколько отличаются цены на новую и уста­ревшую продукцию. Переоценка фондов фактически состоит в замене старых административных цен на новые или же в корректировке цен с учетом централизованно устанавливаемых коэффициентов, но эти цены не отражают рыночного равновесия.

Итак, оценка предприятия по остаточной или скорректирован­ной балансовой стоимости ошибочна по своей сути.

  • Во-первых, оценка предприятия должна быть комплексной, то есть даваться как со стороны стоимости, так и со стороны потреби­тельной стоимости. Оценка имущества - это взгляд на предприя­тие-товар только с одной стороны - со стороны затрат на создание аналога.
  • Во-вторых, используемый в настоящее время подход к оценке имущества на основе остаточной стоимости не позволяет дать полно­ценную оценку предприятия даже с позиции затрат, поскольку оста­точная балансовая стоимость не соответствует реальным затратам на создание аналога в рыночной экономике. Особенно остро это ощуща­ется в условиях инфляции.
  • В-третьих, оценка стоимости имущества не отражает перспекти­вы развития бизнеса; прибыль, которую получает и может получить предприятие в будущем от использования своих активов. Поэтому , если в качестве критерия оценки брать только стоимость активов, то может получиться, что предприятие, которое имеет больший объем чистых активов, будет оценено выше, но при этом оно может при­носить существенно меньшую прибыль, а может даже и убыток, т. е. капитал как таковой в его воспроизводственных характеристиках не учитывается совершенно.


-

- 146 -

Таким образом, подход к оценке предприятия по стоимости имущества правомерен только с точки зрения затрат, но не с позиции полезности. Инвестора же в первую очередь интересует будущая до­ходность и условия ее обеспечения. Именно в силу этих причин, ме­тоды, основанные на остаточной стоимости активов, в западной практике получили ограниченное распространение. Рассмотрим как определяется рыночная стоимость собственного капитала предприятия в мировой практике.

 

4.2. Сравнительный анализ методов оценки собственного капитала предприятий, используемых в мировой практике

В мировой практике существует множество методов оценки ком­паний. Каждый из них имеет свои положительные и отрицательные ка­чества. Из методов, базирующихся на оценке активов в мировой практике используется метод накопления активов и метод ликвидаци­онной стоимости.

Для оценки предприятия методом накопления активов определяют рыночную стоимость всех его активов: материальных (земли, здания, оборудования, запасов), финансовых и нематериальных.

Для оценки недвижимости (земли и зданий) возможно использо­вание трех методов: затратного, доходного и рыночных сравнений.

Затратный метод сводится к следующему. Сначала определяют затраты на строительство зданий и сооружений. После этого из них вычитается износ зданий и сооружений с учетом их физического, функционального, технологического и экономического старения.


- 147 -

Физическое устаревание - это потеря стоимости собственности, вызванная полным изнашиванием, разрушением, увеличением стоимости обслуживания устаревшего оборудования, использованием и прочими физическими факторами, приводящими к сокращению жизни и полез­ности объекта.

Функциональное устаревание - это потеря стоимости собствен­ности, связанная с невозможностью выполнять ею те функции, для которых она предназначалась. Функциональное устаревание является результатом внутренних свойств собственности и связано с такими факторами как конструкционные недостатки, избыточные операционные издержки.

Технологическое устаревание является формой функционального устаревания. Это потеря стоимости, вызванная изменениями в техно­логии, в результате которых актив становится менее продуктивным, более дорогим в эксплуатации.

Экономическое устаревание - это потеря стоимости актива, вызванная внешними факторами, например, изменениями, понизившими спрос на продукцию или возросшей конкуренцией.

Для получения полной стоимости объекта к восстановительной стоимости зданий и сооружений за минусом износа прибавляется сто­имость земельного участка.

Оценка машин и оборудования осуществляется затратным и ры­ночным методами с учетом физического, функционального, технологи­ческого и экономического устаревания.

Доходный метод основан на капитализации или дисконтировании прибыли, которая будет получена в случае сдачи недвижимости в аренду. Результат по данному методу включает и стоимость здания, и стоимость земельного участка.


- 148 -

Определение рыночной стоимости объекта недвижимости методом рыночных сравнений базируется на выборе сопоставимых объектов, уже проданных в данном районе. Из этих данных выводится средняя цена за квадратный метр или гектар и путем умножения ее на пло­щадь оцениваемого объекта, определяется рыночная стоимость.

Товарно-материальные запасы и готовая продукция обычно оце­ниваются по себестоимости, при этом устаревшие запасы списыва­ются. Оценка запасов может базироваться на ожидаемой цене их про­дажи минус издержки на продажу (включая прибыль продавца).

Следующая группа активов, которая оценивается методом накоп­ления активов - финансовые. К ним относятся дебиторская задолжен­ность, финансовые вложения в ценные бумаги, расходы будущих пери­одов.

Дебиторская задолженность обычно оценивается путем анализа сроков ее возникновения. Просроченная задолженность частично или полностью списывается. Суммы к получению дисконтируются. Ценные бумаги обычно оцениваются по их рыночной цене, а расходы будущих периодов - по номинальной стоимости, если еще существует связан­ная с ними выгода

К нематериальным активам относятся контракты, клиентура, торговые марки, доступ к рынкам, коммерческие предложения, патен­ты, лицензии, льготные условия аренды, подобранный и обученный персонал, технические библиотеки, компьютерное обеспечение, инже­нерные эскизы и плакаты, "ноу-хау", т.е. все то, что обеспечивает предприятию доходность активов выше среднеотраслевых показателей. В западной практике нематериальные активы называются "гудвилом".

Нематериальные активы (гудвил) возникают, когда компания по­лучает стабильные, высокие прибыли, ее доходность на активы (или собственный капитал) выше среднего, в результате чего стоимость бизнеса, рассчитанная на основе ожидаемых прибылей или денежных потоков, превышает стоимость его материальных активов.


- 149 -

Для оценки "гудвила" в западной практике используется метод избыточных прибылей. Суть его сводится к следующему. Сначала оп­ределяют рыночную стоимость материальных активов. Далее рассчиты­вают среднюю доходность по отрасли на активы (или на собственный питал) и умножением его на величину рыночной стоимости активов определяют прибыль, полученную компанией на материальные активы. Зная прибыль от операционной деятельности, и прибыль, которая приходится на материальные активы, определяют избыточную прибыль. Разделив ее на соответствующий коэффициент капитализации опреде­ляют стоимость "гудвил".

Сложив рыночную стоимость материальных, финансовых и немате­риальных активов получают рыночную стоимость всего капитала предприятия. Но покупатель не будет оплачивать текущие и дол­госрочные обязательства компании, поэтому для определения величи­ны собственного капитала из совокупного капитала вычитают стои­мость обязательств. Величина собственного капитала, полученная таким образом, определяет рыночную стоимость компании методом на­копления активов.

Для оценки компаний-банкротов или в случае высокой вероят­ности банкротства в ближайшее будущее, используется ликвидационная стоимость. Ликвидационная стоимость показывает сколько денежных средств останется после продажи активов и выплаты долгов. Она меньше скорректированной балансовой стоимости на величину ликви­дационных издержек. К ним относятся комиссионные по продаже биз­неса, расходы на реализацию товарных запасов, на сбор дебиторской задолженности, на увольнение персонала.


- 150 -

Кроме того, цена реализации в случае быстрой продажи обычно бывает ниже нормальной рыноч­ной. Этот метод предполагает определение рыночной стоимости каж­дого актива. Далее вычитают обязательства, к которым прибавляют издержки на ликвидацию.

Если компания оценивается по активам, то предполагается, что собственник может продать все активы или их часть. Но решения о купле продаже активов принимает лишь собственник, владеющий конт­рольным пакетом. Поэтому, если оценивается неконтрольный пакет акций открытой компании, на это делается скидка. Если же оценива­ется меньшая доля в компании закрытого типа, то делается еще скидка на недостаточную ликвидность.

Основным достоинством методов, базирующихся на оценке акти­вов является то, что они основываются на реальных ценностях, кото­рые находятся в собственности компании. Но все методы определения рыночной стоимости собственного капитала, построенные на основе активов, имеют существенный недостаток - они не связаны с резуль­татами и перспективами работы компании - настоящими и ожидаемыми в будущем.

Оценка компаний методом накопления активов используется для компаний, обладающих значительными материальными и/или финансовы­ми активами. Обычно это холдинговые или инвестиционные фирмы. Данный метод применяется также в случае отсутствия ретроспектив­ных данных о прибылях или невозможности достаточно точно оценить прибыли предприятия или денежные потоки. Используется он и для оценки новых компаний.

Для оценки компаний по доходу в западной практике использу­ют два метода - метод капитализации дохода и метод дисконтиро­вания дохода.


- 151 -

Метод капитализации применяют в случае если ожидается, что будущие чистые доходы или денежные потоки приблизительно будут равны текущим или темпы их роста будут умеренными и предсказуемы­ми. Причем доходы являются достаточно значительными положительны­ми величинами, т. е. бизнес будет стабильно развиваться.

Показатель чистой прибыли обычно используется для оценки компаний, в активах которых преобладает быстроизнашивающееся обо­рудование. Дня компаний, обладающих значительной недвижимостью, балансовая стоимость которой уменьшается, а фактическая остается почти неизменной, предпочитают применять метод дисконтированного денежного потока.

Суть метода капитализации заключается в определении величи­ны ежегодных доходов и соответствующей этим доходам ставки капи­тализации, на основе которых рассчитывается рыночная стоимость собственного капитала компании.

При применении этого метода возникает целый ряд проблем. Во-первых, как определить чистый доход компании, и во-вторых, как выбрать ставку капитализации.

При расчете чистого дохода важно правильно выбрать период времени, за который производятся расчеты. Это может быть несколь­ко периодов в прошлом, обычно пять, а могут использоваться данные о доходах за несколько периодов в прошлом и прогнозы на ближайшее будущее. Например, могут быть использованы данные о доходах за два ближайших периода в прошлом, за текущий год и за два года в будущем.

Следующий важный вопрос, который возникает при расчете чистого дохода является выбор способа его расчета.


- 152 -

Простейшим способом является расчет по формуле средней. Более точно рыночную стоимость собственного капитала предприятия обычно удается рассчитать в случае определения чистого дохода по формуле сред­невзвешенной или по тренду.

Если в динамике показателя чистого дохода за выбранный рет­роспективный период не прослеживается какой-либо четкой тенден­ции, то базовый показатель чистого дохода компании может быть по­лучен как среднеарифметическая за этот период.

Так, если компания имеет следующие чистые доходы:

1-й год - 30 тыс.  $

2-й год - 34 тыс.  $

3-й год - 37 тыс.  $

4-й год - 41 тыс.  $

5-й год - 44 тыс.  $

Средний доход компании равен:

30+34+37+41+44 ---------------- _ 37,2 тыс.   8 5

Если же аналитик считает, что для прогноза будущих чистых доходов наиболее важными являются чистые доходы за последние пе­риоды, он использует весовые коэффициенты. Продолжая наш пример, рассчитаем средневзвешенный чистый доход.


- 153 -

Чистый доход                          Весовой коэффициент

30 тыс. $    х      1                         - 30 тыс. $

34 тыс. $    х      2                         - 68 тыс. $

37 тыс. $    х      3                         - 111 тыс. $

41 тыс. $    x      4                         - 164 тыс.$

44 тыс. $    x      5                        - 220 тыс. $

                              15                     -  593 тыс. $


Средневзвешенный чистый доход равен:

593 тыс. 8 : 15 = 39,5 тыс. 8.

Если предполагается, что тенденция динамики чистого дохода сохранится и на перспективу, то его величина определяется на основе тренда Для этого используется уравнение трендовой прямой, которая имеет следующий вид:

у = а + в х X

где   У - чистый доход в i-ом году,

X - вес i-oгo года, а и в - коэффициенты, которые рассчитываются так:

(формула не читаема на скане)

где n - число периодов наблюдения.


- 154 -

Величина чистого дохода, рассчитанная по уравнению трендовой прямой равна:

X     У             X      ХУ

1      30           1        30

2     34          4       64

3      37            9         111

4      41            16        164

5      44            25        220

X - 15 У = 186 ТЫС.» ХА - 55 ХУ - 589 тыс.»

5 . 589 - 15 . 186  2945 - 2790

в - _____________ - _______ - 3,1

5 . 55-15      275 - 225

186 - 3,1 . 15 а = __________ - 27,9

У = 27,9 +3,1 5 - 43,4 тыс.»

Другим сложным моментом в этом методе является определение ставки капитализации.

Ставка капитализации во многом зависит от устойчивости дохо­да компании. Если она имеет устойчивый рост прибыли, выбирается более низкая ставка капитализации, что приводит к увеличению рыночной стоимости собственного капитала компании и, наоборот, при нестабильных прибылях ставку капитализации увеличивают.


- 155 -

В некоторых случаях для оценки компаний используется объем валовой выручки. Он чаще всего применяется для определения рыноч­ной стоимости бизнеса в сфере услуг. Например, если выручка мага-вина составляет 10% от объема продаж, а покупатель ожидает 25-процентную рентабельность своих инвестиций, то рыночная стои­мость магазина равна:

0,10....- =0,4 или 40% от выручки. 0,25

Иногда для оценки акционерных обществ используется капитали­зация дивидендов. Этот метод предпочтителен для акционеров, не обладающих контрольным пакетом акций, так как для них важнее все­го величина дивидендов, а влиять на политику общества по вопросу выплаты дивидендов они не могут. Для акционеров, обладающих конт­рольным пакетом предпочтительнее для определения рыночной стои­мости предприятия использовать капитализацию чистого дохода.

Главным достоинством метода капитализации дохода является то, что он отражает потенциальную доходность бизнеса, позволяет учесть риск отрасли и компании. Однако этот метод мало пригоден для быстро растущих предприятий.

Широкое распространение в западной практике получил метод дисконтирования будущих доходов, так как он позволяет учесть бу­дущие перспективы развития.

В качестве дохода используется либо чистый доход, либо де­нежный поток. Денежный поток рассчитывается по формуле:


- 156 -

(формула не читаема на скане)

Основными этапами метода дисконтирования будущих доходов яв­ляются:

  • - анализ и прогнозирование валовых доходов,
  • - анализ и прогнозирование расходов,
  • - анализ и прогнозирование инвестиций,
  • - расчет денежного потока для каждого прогнозируемого года,
  • - выбор ставки дисконта,
  • - определение дохода, который будет получен в постпрогнозный период,
  • - расчет текущей стоимости будущих денежных доходов в прог­нозный и постпрогнозный периоды.

Одним из наиболее сложных, но вместе с тем и наиболее от­ветственных моментов оценки компаний этим методом является составление прогноза - денежных потоков на ближайшие пять лет, правда, некоторые специалисты считают, что достаточно сделать ре­алистичный прогноз на три года, а затем пользоваться темповой компонентой. В любом случае - будь-то это прогноз на пять или на три года, возможность отклонения от прогноза очень велика, поэто­му составляется спектр прогнозов - пессимистический, реалисти­ческий и оптимистический. Под оптимистическим прогнозом понима­ется оценка доходности компании при ее функционировании в наибо­лее благоприятных условиях. Реалистический прогноз дается с уче­том наиболее вероятных условий. Пессимистическим прогноз состав­ляется из анализа представлений о функционировании предприятий в наихудших условиях.  


- 157 -

 Далее рассчитывается средневзвешенная доход­ность для каждого периода, используя следущую формулу:

(формула не читаема на скане)

где Е - средневзвешенный чистый доход, А - наиболее пессимистическая оценка, m - наиболее вероятная оценка, В - наиболее оптимистическая оценка.

После этого делается анализ и прогноз расходов. Так как тем­пы роста постоянных и переменных издержек обычно отличаются, то прогнозируют темпы роста постоянных издержек и отдельно прогнози­руют рост переменных издержек. Исходя ив наличия основного капи­тала и прогнозов капитальных вложений определяют величину аморти­зационных отчислений. На основе анализа управления компанией и планов сбыта определяют административные расходы и расходы на продажу продукции (услуг). На основе планов получения долгосроч­ных кредитов рассчитывают проценты за кредит. Далее определяют сумму налогов, которую должна будет выплатить компания.

В результате вычета из валовых доходов постоянных, перемен­ных издержек, амортизационных расходов и расходов на продажу, процентов и налогов получают прогноз чистого дохода на каждый год прогнозного периода.

Важным этапом метода дисконтирования денежного потока явля­ется инвестиционный анализ, который включает:


- 158 -

  • - определение излишка или недостатка чистого оборотного ка­питала компании. Излишек увеличивает рыночную стоимость собствен­ного капитала компании, а недостаток должен быть восполнен, поэтому он уменьшает рыночную стоимость;
  • - анализ капитальных вложений с целью замены основного капи­тала по мере его износа и расширения производственных мощностей;
  • - расчет изменения (увеличения или уменьшения) долгосрочной задолженности (для модели денежного потока для собственного капи­тала).

Используемая ставка дисконта должна соответствовать применя­емому потоку доходов. В случае использования чистого дохода при­меняется модель роста прибыли, согласно которой ставка дисконта рассчитывается следующим образом:

(формула не читаема на скане)

где г - ставка дисконта,

Е - прибыль за последний год,

g - ожидаемый темп прироста прибыли,

Р0 - текущая цена акций.

Если оценка осуществляется на базе денежного потока для собственного капитала, то ставка дисконта рассчитывается либо по модели оценки капитальных активов (Capital Asset Pricing Model -САРМ) , либо по методу накопления.

По модели оценки капитальных активов ставка дисконта рассчи­тывается по формуле:

г - Ч> + J> т - rf ),

 где  г - ставка дисконта или ожидаемая инвестором ставка дохода на собственный капитал, rf- безрисковая ставка дохода,  Э - коэффициент бета, rm- среднерыночная ставка дохода,

(rm-rf) - рыночная премия за вложения в рискованный инвестицион­ный актив.


- 159 -

В качестве безрисковой ставки дохода, как правило, использу­ется доходность по долгосрочным облигациям. Если для оценки бе­рется чистая прибыль или денежный поток, очищенные от инфляции, то и безрисковая ставка рассчитывается на безинфляционной основе. Если же известна номинальная ставка в инфляционной экономи­ке, то для перевода ее в реальную рекомендуют использовать форму­лу И. Фишера :

(формула не читаема на скане)

где Гр - реальная безрисковая ставка дохода, Гц - номинальная безрисковая ставка дохода, i - темп инфляции.

Коэффициент бета является мерой систематического риска. Он может рассчитываться двумя способами. Согласно первому коэффици­ент бета оценивает изменения доходности акций отдельных компаний в сопоставлении с изменением средней доходности акций по 500-ам крупнейшим компаниям. Специальные агентства рассчитывают отрасле­вые коэффициенты бета. Так, для строительства коэффициент бета равен 1,88; для электроэнергетики общего пользования 0,75; для производства бетона - 1,76; для компаний к области телекоммуникаций - 0,79.


                       - 160 -

Второй способ, предложенный американским экономистом Дианой Харрингтон, основывается на результатах финансового анализа ком­паний. По этому способу коэффициент бета для конкретной компании может быть получен исходя из анализа тех переменных, которые вли­яют на величину риска, связанного с данной компанией. Эти факторы риска подразделяются на риски компании, отраслевые и макроэконо­мические факторы риска. Анализируется воздействие на оцениваемую компанию каждого фактора; затем оценивается значение коэффициента бета для каждого фактора. После этого рассчитывается средневзве­шенное значение коэффициента бета, который и представляет собой оценку бета для данной компании.

Среднерыночная ставка дохода определяется исходя из величины доходов на рынке ценных бумаг за достаточно длительный период в ретроспективе. Разность между ретроспективными ставками дохода для собственного капитала и безрисковой ставкой дохода представ­ляет собой рыночную премию. По данным исследования фирмы Ибботсон среднегодовая рыночная премия за период 89-93 г. составила в Ве­ликобритании 6,1%; НЬейцарии 4,4%; США - 7,3%; Канаде - 6,9%; Японии - 5,8%2.

При расчете коэффициента бета и уровня рыночного дохода используются данные, полученные при изучении риска инвестирования в крупные компании, акции которых котируются на фондовом рынке и доступны широкой публике.

_______________________________________

1. СМ. Материалы семинара Института экономического развития Все­мирного банка"0сновы анализа и оценки бизнеса",Москва, май 1994г.

2. См.  Stokcks, bonds, bills, and inflation.- Chicago: Ibbotson & Associates, 1989, p. 126


- 161 -

 Для малых компаний риск больше, поэтому к ставке дисконта, рассчитанной по модели капитальных активов

прибавляют премию для малых компаний, которая согласно исследованию1 фирмы Ибботсон составляет в США 5,1%, Японии - 6,9%.

Для иностранного инвестора учитывают также риск инвестиций в данную страну. При этом можно выделить такие риски как риск поте­ри активов вследствие экспроприации или национализации, ограничи­тельные меры государства по отношению к движению капитала, риск, связанный с конвертацией валюты; регулирование цен, риск измене­ния ставок налога и т. д. Обычно риск инвестирования в ту или иную страну оценивается экспертным путем на основе ранжирования исходя из макроэкомической ситуации в стране.

По данным исследования "Управление международным риском" при инвестициях в компании с умеренным уровнем риска нужно добавить пять процентных пункта, а для стран с высоким уровнем - десять.

Для оценки текущей стоимости денежного потока для собствен­ного капитала ставка дисконта может рассчитываться по методу сум­мирования. При использовании этого метода, также как и при расче­тах по модели капитальных активов, первоначально производится оценка безрисковой ставки дохода. К ней прибавляется премия за инвестирование в данную компанию. Для ее определения часто используется шкала, опубликованная в ежеквартальном журнале  "Новости оценки бизнеса".

____________________________

1. См. Stocks, bonds, bills, and inflation.- Chicago: Ibbotson & Associates, 1989, p. 126

2. См. Материалы семинара Института экономического развития Все­мирного банка"0сновы анализа и оценки бизнеса",Мэсква, май 1994г.


   - 162 -

 Это позволит учесть основные факторы произ­водственного и финансового риска оцениваемой компании. В зависи­мости от риска оценивается каждый фактор. Чем больший риск по ка­кому-то фактору, тем более высокое значение ему присваивается. Далее, как и в модели капитальных активов для иностранных ин­вестиций учитывают риск инвестиций в данную страну.

Коли для оценки компаний используется бездолговой денежный поток, то ставка дисконта рассчитывается по средневзвешенной сто­имости капитала на основе стоимости для фирмы собственного и за­емного капитала и структуры капитала по формуле:

(формула не читаема на скане)

где    г - ставка дисконта;

We - доля собственного капитала в капитале компании; De - ставка дохода на собственный капитал, рассчитывается на основе модели оценки капитальных активов или по методу накопления;

Wd - доля долгосрочной задолженности в капитале компании; Dd - стоимость долгосрочных долговых обязательств с учетом

налогообложения.

На следующем этапе метода дисконтируемых будущих доходов рас­считывают суммарную величину доходов, которые может получить соб­ственник в постпрогнозный период. Расчет доходов в постпрогнозный

_______________________________________

1. См. Business Valuation Review, The Adjusted Capital Asset

Pricing Model for Developing Capitalization Rates: An Extension of Previous Build-up Methodologies Based Upon the Capital Asset Pricing Model, 1992, p. 14


- 163 -

период может осуществляться несколькими методами, такими как, мо­дель Гордона, ( метод "предполагаемой продажи") , по стоимости чистых активов, по ликвидационной стоимости. Модель Гордона выглядит следующим образом:

(формула не читаема на скане)

г - g где V - суммарная величина дохода в постпрогнозный период,

D - денежный поток, который может быть получен в начале

шестого года от продажи компании, g - ожидаемые долгосрочные (стабильные) темпы роста денежного потока, г - ставка дисконта для собственного капитала.

Полученная величина определяет стоимость стопроцентного контрольного пакета. В случае оценки меньшей доли делается скидка на неконтрольный характер. Если определяют рыночную стоимость закрытой компании, то производят скидку на недостаточную ликвид­ность.

Метод оценки компаний на основе дисконтирования денежных до­ходов имеет целый ряд достоинств и недостатков, среди которых можно выделить следующие.

Большим достоинством метода является то, что он отражает бу­дущую доходность компании, а следовательно, в наибольшей степени интересует инвестора. Причем этот метод позволяет учесть риск ин­вестиций и возможные темпы инфляции. Он отражает ситуацию на рын­ке через ставку дисконта.


- 164 -

Этот метод позволяет учесть экономическое устаревание компании, показателем которого является превы­шение величины рыночной стоимости, полученной методом накопления активов, над величиной рыночной стоимости, полученной методом дисконтирования чистых денежных доходов, мировая практика показа­ла, что этот метод точнее всего определяет рыночную цену предпри­ятия, но его использование затруднено в силу сложности достаточно точного прогнозирования.

Следует подчеркнуть, что этот метод базируется на оценке фи­нансовой устойчивости компании в настоящем и будущем.

Рассмотрим третью группу методов, используемых в мировой практике для оценки компаний, - методы компаний-аналогов. К этой группе относятся метод рынка капитала, метод сделок и метод от­раслевых коэффициентов.

Отбор компаний для сравнения производят по таким критериям как: принадлежность к той или иной отрасли и региону; выпускаемая продукция или услуги; диверсификация продукции или услуг; стадия жизненного цикла, на которой находится компания; размеры компа­ний, стратегия их производственной деятельности; финансовые ха­рактеристики.

метод рынка капитала основан на рыночных ценах акций сходных компаний. Предполагается, что инвестор, действуя по принципу за­мещения (или альтернативной инвестиции), может инвестировать либо в эти компании, либо в оцениваемую. Этот метод основывается на финансовом анализе оцениваемой и сопоставимых компаний. Финансо­вый анализ включает определение и оценку коэффициентов текущей ликвидности, структуры капитала, показателей рентабельности, прогнозирование темпов роста, т. е. фактически оценивается фи­нансовая устойчивость компании.


- 165 -

Степень риска, с которой сопряжено получение дохода, учиты­вается через мультипликатор. Наиболее часто используются следую­щие мультипликаторы: цена к денежному потоку (или к прибыли), це­на к балансовой стоимости активов за минусом обязательств; ин­вестированный капитал к денежному потоку (или к прибыли). Первые три мультипликатора позволяют определить величину стоимости собственного капитала, последние два - стоимость инвестированного капитала. Для получения стоимости собственного капитала вычитают величину заемного капитала.

Использование при расчете мультипликатора денежного потока позволяет устранить разницу в учете износа и амортизации в разных странах; использование денежного потока (или прибыли) до вычета процентов и налогов позволяет устранить различия в структуре ка­питала и налоговой политики. Наиболее прост для расчетов мультип­ликатор цена к прибыли до вычета процентов и налогов, поэтому он получил достаточно широкое распространение.

Исследования Центра по оценке для Центральной и Восточной Европы показали интересную зависимость между доходом на собствен­ный капитал (в %) и величиной мультипликатора цена/балансовая стоимость активов за минусом обязательств. Так, согласно резуль­татам этих исследований, если компания убыточна или ее рентабель­ность незначительна, то мультипликатор меньше единицы, т. е. акти­вы компании покупаются на рынке по цене ниже их балансовой стои­мости. Если рентабельность выше 18%, то мультипликатор колеблется вокруг двух, т.е. за компанию готовы заплатить двойную цену ее активов (за минусом обязательств). Зависимость между доходом на собственный капитал и мультипликатором цена/балансовая стоимость активов показана на рис. 4.1.


- 166 -

Цена к балансовой стоимости

(рисунок не читаем на скане)

Доход на собственный капитал (%)

Рис. 4.1

Мультипликаторы колеблются в зависимости от отрасли, к кото­рой принадлежит компания. Так, например, мультипликатор цена/при­быль по данным Лондонской фондовой биржи в 1993 году составляли: для автомобилестроения - 27; компаний, производящих стройматериа­лы - 24,9; гостиничного бизнеса - 20,3; компаний электронной про­мышленности - 19,4; винно-водочной промышленности - 15,3; в электроэнергетике - 9,4. Компании одной отрасли сравниваются меж­ду собой по показателям текущей ликвидности, структуре капитала, рентабельности.


- 167 -

 Если оцениваемая компания имеет финансовые пока­затели ниже среднего, то величина среднеотраслевого мультиплика­тора увеличивается и наоборот.

В результате оценки компании методом рынка капитала получают стоимость неконтрольного пакета его акций с высокой степенью лик­видности. Поэтому при оценке контрольного пакета открытого об­щества к полученной величине добавляют премию эа контроль. При оценке закрытой компании делают скидку на недостаточную ликвид­ность.

Учитывается также стоимость нефункционирующих и избыточных активов, которые могут быть проданы на рынке, и избыток или не­достаток чистого оборотного капитала.

Использование метода рынка капитала вполне возможно в нашей стране по мере развития финансового рынка и накопления информации для сравнения. Но уже сейчас можно использовать для оценки российских акционерных обществ информацию о ценах на акции анало­гичных компаний за рубежом, хотя при этом финансовую отчетность наших предприятий нужно скорректировать.

Метод сделок основан на анализе цен купли-продажи контроль­ных пакетов акций компаний-аналогов. В основе этого метода, так же как и метода рынка капитала, - определение мультипликаторов на базе финансового анализа и прогнозирования. Наиболее часто используются мультипликаторы цена/прибыль и цена/балансовая стои­мость активов. Главное различие между этими методами заключается в том, что в результате метода сделок определяется величина конт­рольного пакета.


- 168 -

Так же как и при использовании метода рынка ка питала, делают поправки на нефункционирующие и избыточные активы, избыток или недостаток чистых оборотных средств и риск инвестиро­вания в данную страну. При необходимости делаются поправки на не­достаточную ликвидность.

И, наконец, к группе методов компаний-аналогов относится ме­тод отраслевых коэффициентов. Суть этого метода заключается в том, что на основе анализа практики продаж бизнеса в той или иной отрасли выводится определенная зависимость между ценой продажи и каким-то показателем. Этот метод в основном используется для оценки малых компаний и носит вспомогательный характер. Приведем некоторые отраслевые коэффициенты:

  • Промышленные предприятия 1,5 - 2,5 х (чистый доход + запасы)
  • Розничная торговля    0,75 - 1,5 х (чистый доход + оборудова­ние + запас)
  • Туристическое агентство   0,04
  • Ресторан            0,25
  • Страховое агентство     1,00


0,1 х (валовой доход) 0,5 х (валовой доход) 2,0 х (годовые страховые сборы)


Группа методов компании-аналоги привлекает в силу того, что они базируются на рыночных данных, отражающих баланс спроса и предложения. Однако эта группа методов основывается на информации в прошлом и настоящем и на предположении, что прибыли или денеж­ные потоки оцениваемой компании в будущем значительно не изме­нятся.

_____________________________________

1. См. R.P.Reece. Fundamentals of Business Appaising. - San Antonio: Lincoln 6raduate Center, 1993, p. 5-3


- 169 -

В результате оценки компании несколькими методами получают границы ожидаемой рыночной цены.

Учитывая характер компании и ее активов, цель оценки, коли­чество и качество данных, подкрепляющих каждый метод, использо­ванным подходам придают определенный вес; на основе величины ры­ночной стоимости, полученной каждым методом и присвоенных им весовых коэффициентов, определяют наиболее вероятную рыночную стоимость собственного капитала предприятия.

Итак, проанализировав методы оценки предприятий, используе­мые в отечественной и зарубежной практике, мы видим, что оценить предприятие как объект купли-продажи, оценить его с точки зрения полезности и равновесия спроса и предложения можно только на основе анализа и прогнозирования его финансовой устойчивости. Оценка предприятия по стоимости имущэства дает ему только од­ностороннюю характеристику. Она не отражает всех сторон его ры­ночной цены и факторов на нее влияющих.

Необходим комплексный подход с учетом рыночной стоимости имущества предприятия, его будущей доходности, соотношения спроса и предложения на аналогичные предприятия на рынке.

Основные сложности комплексной оценки предприятий в экономи­ке переходной к рыночным отношениям, связаны со следующими причи­нами:

  • во-первых, существует значительная инфляция, что делает неп­ригодной ретроспективную статистическую информацию, затрудняет прогнозирование;
  • во-вторых, происходят кардинальные изменения в характере де­ятельности предприятий, рыночной конъюнктуре и экономике в целом;
  • в-третьих, отсутствует достоверная, достаточно полная статистическая информация;

- 170 -

  • в-четвертых, недостает квалифицированных кадров, которые могли бы осуществлять комплексную оценку предприятий.

Со временем все эти проблемы решаемы.

Одной из наиболее сложных из них является проблема оценки финансовой устойчивости предприятия в инфляционной экономике, ко­торой и посвящена следующая глава диссертации.

 


-

- 171 -

Глава 5. МОДЕЛЬ ОПРЕДЕЛЕНИЯ РЫНОЧНОЙ СТОИМОСТИ СОБСТВЕННОГО КАПИТАЛА ПРЕДПРИЯТИЯ

Исследование понятий капитала предприятий, особенностей его движения, рыночной стоимости и факторов на нее влияющих, принци­пов и методов оценки, анализ отечественной и зарубежной практики оценки имущества и капитала предприятия позволил разработать мо­дель рыночной стоимости собственного капитала предприятия.

Основой этой модели является устойчивость предприятия, кото­рая включает техническую, технологическую, экономическую и фи­нансовую устойчивость. Обобщающим критерием устойчивости предпри­ятия является его финансовая устойчивость.

Модель определения рыночной стоимости собственного капитала предприятия - явления многоплановое. Она формируется как резуль­тат:

  • во-первых, отбора и подготовки обоснованной информации к оценке,
  • во-вторых, всестороннего анализа устойчивости финансового положения предприятия,
  • в-третьих, прогнозирование перспектив развития предприятия,
  • в-четвертых, выбора методов оценки капитала предприятия, исходя и специфики данного предприятия и особенности внешней сре­ды.

Данные положения определили структуру пятой главы диссерта­ции.


- 172 -

 

5.1. Отбор и подготовка финансовой информации к анализу устойчивости предприятия в условиях инфляции

Как уже отмечалось, наиболее полно и всесторонне динамику капитала предприятия учитывает информация, характеризующая финан­совую устойчивость предприятия. Она позволяет оценить не только все факторы, влияющие на рыночную стоимость капитала, но и каждую ступень в его последовательном движении. Это обусловило выбор ас­пекта оценки устойчивости предприятия, рассматриваемого с точки зрения финансовой устойчивости. Причем, поскольку движение финан­сов - процесс денежный, требуется очень тщательный учет искажаю­щего воздействия инфляции.

Первым этапом оценки рыночной стоимости собственного капита­ла предприятия является отбор и подготовка информации. Так как в основу модели предложена финансовая устойчивость, то наиболее важно правильно подготовить данные о финансовом состоянии предп­риятия. Если оценка проводится в реальном исчислении, то надо сначала подготовить всю отчетность, очистив ее от инфляционного воздействия. Иначе оценить предприятие в реальном исчислении не­возможно. Корректировка финансовой отчетности на инфляционную составляющую в мировой практике производится либо по колебаниям курсов валют, либо по колебаниям уровней товарных цен.

Баланс любого предприятия отражает как денежные, так и неде­нежные статьи, поэтому простейшим вариантом корректировки являет­ся переоценка всех статей актива баланса по изменению курса рубля относительно курса более стабильной валюты, например, доллара. Предположим, например, что некий прибор был куплен более года на­зад за 4 млн.рублей; при этом курс рубля к доллару составлял 800:1.


- 173 -

 Курс поднялся, например, до 4000 : 1, в такси случае скор­ректированная стоимость прибора будет равна 4 млн.руб. х 5=20млн. рублей.

Этот способ имеет свои плюсы и минусы. Главным его достоинс­твом является то, что он прост и не требует наличия большого объ­ема дополнительной информации. Но, поскольку курсовые соотношения рубля и доллара не совпадают с их реальной покупательной способ­ностью, результаты будут не столь точны как при корректировке по уровню товарных цен.

Последняя может быть ориентирована как на товарную массу в целом, так и на каждый конкретный товар или товарную группу. Но этот способ переоценки, во-первых, намного более трудоемок, а во-вторых, применим только тогда, когда можно найти дополнитель­ную надежную информацию о состоянии запасов на предприятии.

За рубежом применяются три метода освобождения финансовой отчетности от влияния инфляции, основанные на методике переоценки по колебаниям уровней товарных цен:

  • 1. Метод учета изменения общего уровня цен.
  • 2. Метод пересчета статей актива баланса в текущие цены.
  • 3. Комбинированный метод.

Метод учета измерения общего уровня цен позволяет абстраги­роваться от материально-вещественной структуры активов предприя­тия и делать упор на общей оценке всего имущества с учетом поку­пательной способности денежной единицы и ее колебаний во времени, отражающих изменение среднего уровня цен.

______________________________

1. См. Ковалев В.В., Соколов Я.В. Учет в условиях инфляции. -Бухгалтерский учет, 1993, N 1.


- 174 -

Суть данного метода заключается в том, что различные статьи финансовых от­четов рассчитываются в денежных единицах одинаковой покупательной силы (в рублях базового или текущего периода на отчетную дату и т.п.). Для пересчета используется один ив индексов общего уровня цен: либо индекс динамики валового национального продукта, либо индекс потребительских цен, либо индекс оптовых цен. По результа­там корректировки выводится показатель прибыли, представляющий собой максимальную величину ресурсов, которая может быть направ­лена предприятием на потребление в течение следующего периода без ущерба для процесса воспроизводства.

Расчет реальной величины той или иной статьи баланса и отче­та о финансовых результатов осуществляют в два этапа:

  • во-первых, определяют отношение индекса инфляции в текущем году к индексу инфляции в базовом периоде;
  • во-вторых, номинальную величину статьи, подверженной коррек­тировке, делят на результат, полученный на первом этапе.

Корректируются на индекс инфляции не все, а лишь так называ­емые "неденежные" статьи: основные средства (основной капитал) в том числе нематериальные активы, производственные запасы, неза­вершенное производство, готовая продукция, малоценные и быстроиз­нашивающиеся предметы; обязательства, которые должны быть погаше­ны поставкой определенных товаров и (или) оказанием услуг и т.д. Напротив, "денежные" статьи (денежные средства, дебиторская и кредиторская задолженность, кредиты, займы, депозиты, финансовые вложения и т.п.) независимо от изменения общего уровня цен инфля­ционной корректировке не подлежат, если конечно, не предусмотрена специальная индексация либо обязательный пересчет бухгалтерских данных.


- 175 -

Происходит это из-за того, что на каждый данный момент они уже выражены в денежных единицах текущей покупательной силы. В переоцененную отчетность "денежные" статьи включаются по номи­налу или по себестоимости, а "неденежные" - в условной оценке, полученной в результате пересчета первоначальных стоимостей по индексу общего уровня цен.

Пересчет по индексу общего уровня цен осуществляется в нес­колько этапов:

  • 1) составляется финансовая отчетность в учетных ценах, т.е. с использованием первоначальных оценок;
  • 2) проводится классификация всех статей отчетности на "де­нежные" и "неденежные";
  • 3) "неденежные" статьи пересчитываются по текущим ценам с помощью общих индексов цен, взятых по годам приобретения активов (возникновения обязательств). Баланс по активу и пассиву достига­ется регулированием статьи "нераспределенная прибыль";
  • 4) составляется переоцененная отчетность и рассчитывается прибыль (убыток) от изменения покупательной способности денежной единицы в отчетном периоде. Сам показатель изменения покупатель­ной способности денежной единицы определяется с помощью общего индекса цен путем пересчета "денежных" активов и обязательств на начало и конец года и последующим их сравнением.

Корректировка "неденежных" активов (обязательств) на инфля­цию осуществляется следующим образом. Все объекты группируются по годам их приобретения (возникновения). Для каждого года стоимост­ная оценка группы объектов пересчитывается с использованием ин­дексов цен текущего года и года приобретения объектов, а затем результаты суммируются. Механизм пересчета "неденежных" статей баланса можно выразить такой формулой:


- 176 -

(формула не читаема)

где Py - оценка всех объектов в денежных единицах одинаковой

покупательной способности; Рп - цена приобретения 1-го объекта; Jp - общий индекс цен (текущий); Jp - общий индекс цен в год приобретения 1-го объекта.

Рассмотрим применение данного метода на конкретных примерах переоценки основных средств (таблица 6.1.) и корректировки прибыли (таблица 5.2).

Переоцененная стоимость зданий в сумме 324884 тыс. руб. вместе с откорректированной величиной других видов основных средств проставляется в пересчитанный баланс. Скорректированную стоимость уже можно использовать для анализа, поскольку все ее компоненты выражены в денежных единицах, имеющих более или менее одинаковую покупательную способность.

Необходимость корректировки размера прибыли в условиях инф­ляции можно проиллюстрировать следующим примером. Предположим, предприятие затратило на производство и реализацию продукции в

  • 1. Ковалев В.В., Соколов Я.В. Учет в условиях инфляции.- Бухгал­терский учет,1993,N1.- с.10
  • 2. См. Родионова В.М., Федотова М.А. Финансовая устойчивость предприятия в условиях инфляции.- М., Перспектива, 1995.- с.34-39

- 177 -

Таблица 5.1.

Определение  скорректированной  величины основных средств, тыс. руб.

(таблица не читаема на скане)

Расчет произведен для одного из зданий, принадлежащих предп­риятию 2 (см. приложение 2).

истекшем году 110 млн. руб. и получило выручку за этот же период в размере 200 млн. руб.; его прибыль составила 90 млн. руб. Зна­чит фонд возмещения предприятия будет равен 110 млн. руб.

Если бы не было высокой инфляции, то для обеспечения просто­го воспроизводства в следующем году предприятию достаточно было бы израсходовать снова 110 млн. руб. однако инфляция вызывает удорожание затрат, что должно быть обязательно учтено в пропорци­ях распределяемой прибыли.


- 178 -

 Так, если га истекший год общи индекс инфляции составил 150%, то и затраты на простое воспроизводство продукции тоже должны возрасти в 1,5 раза. Поэтому предприятию, если оно не хочет допустить сокращение своего производства, при­дется уменьшить распределяемую прибыль, направив часть ее на под­держание покупательной способности своих оборотных средств.

В приведенном примере предприятию следует уменьшить прибыль на 55 млн.руб. Прибыль составит: 90 млн.руб. - 55 млн.руб. = 35 млн.руб.

Метод корректировки финансовых отчетов по изменению общего уровня цен повышает реалистичность анализа, обеспечивая сравни­мость бухгалтерских данных за различные периоды (времени); он позволяет достаточно точно установить размеры дополнительной при­были или убытка, возникающих у предприятия в связи с изменением покупательной способности денег. При этом технология пересчета достаточно проста. ( См. таблицу 5.2. )

Общий индекс цен может и не отражать реальных изменений в основных средствах или в стоимости производственных запасов. А для любого предприятия интерес представляет именно изменения цен на товары, сырье, полуфабрикаты, услуги, которые определяют дина­мику и характер движения капитала, в том числе и издержки произ­водства, и следовательно, изменение цен на производимую предприя­тием продукцию.

Во многих странах рыночной экономики считают, что использо­вание корректировок по общему уровню цен оправдано тогда, когда между повышением общего уровня цен и движением конкретных цен на тот или иной товар существует тесная взаимосвязь.


- 179 -

Таблица 5.2.

Корректировка прибыли на основе индекса инфляции

 

Показатель

Первоначальная стоимость, млн.руб.

Коэффициент корректировки, %

Стоимость после корректировки, млн.руб.

Выручка

200

200

 

Затраты

110

150:100         

165

Прибыль

90

36

 

 

Исчислено на основе абстрактного примера.

Так, если общий уровень цен увеличился на 50%, то и цены на данный товар увеличи­лись на 48-52%.

В российской экономике при использовании для корректировки статей баланса метода учета общего индекса цен существует ряд трудностей:

  • во-первых, бухгалтерская оценка таких элементов капитала как, например, здания, оборудование, запасы, часто нереалисична;
  • во-вторых, отсутствуют точные и достаточно достоверные общие индексы цен.

Это искажает результаты корректировки и тормозит практи­ческое применение данного метода. В силу этого на практике при оценке рыночной стоимости собственного капитала предприятия ис­пользуют корректировку по колебаниям курсов валют.


- 180 -

Метод пересчета статей актива баланса в текущие цены являет­ся более точным, но и более трудоемким. Производимая с его по­мощью корректировка позволяет отразить разную степень изменений стоимости производственных запасов, основного капитала, амортиза­ции, происшедших в результате инфляции. Суть метода заключается в переоценке всех статей отчетности исходя из текущей их стоимости.

Как мера текущей стоимости может использоваться стоимость воспроизводства (восстановительная стоимость), цена возможной ре­ализации (ликвидационная стоимость) или экономическая стоимость. Восстановительная стоимость любых видов активов определяется как возможная сумма, которую платят на рынке за аналогичные ценности, за вычетом износа. Ликвидационная стоимость выражает потенциаль­ную чистую текущую цену продажи активов за вычетом затрат на их доработку и реализацию. Экономическая стоимость представляет со­бой дисконтированную оценку будущих чистых поступлений, получен­ных от использования активов.

Восстановительную стоимость обычно используют в качестве те­кущей оценки производственных запасов и основных средств, а дис­контированную стоимость будущих поступлений, которые могут быть получены от их применения в качестве невозобновимых активов.

Метод учета стоимости в текущих ценах целесообразно приме­нять тогда, когда цены на разные группы товарно-материальных цен­ностей растут неодинаковыми темпами, причем, как правило, отлича­ющимися от темпов общего роста цен.

Пример корректировки статей баланса на основе определения их текущей стоимости приводится ниже, причем в таблице 5.3 отражены индексы роста цен по разным видам производственных запасов, отли­чающиеся от общего индекса цен.


- 181 -

Таблица 5.3.

                                                       Индексы цен на конец отчетного года и в среднем за год, %            Индекс цен на конец года в среднем за год

1. Индекс роста цен по

про­изводственным запасам                                                     500                                                                                                                            400

2. Индекс роста цен по ма­
лоценным и быстроизнашиваю­
щимся предметам                                                                        400                                                                                                                             300

3. Общий индекс роста цен                                                        150                                                                                                                              123

 

Расчитано по данным книги "Как читать балансовый отчет".-М.: Финансы и статистика, 1992, с.191-192

1. Остатки производственных запасов в конце отчетного года:

500% 70 млн. руб. х __ = 87,5 млн. руб.

400%

2. Остатки малоценных и быстроизнашивающихся предметов в конце отчетного года:

10 млн. руб. х 400% = 13,3 млн. руб. 300%

__________________________

1. См. Методика расчета позаимствована ив книги "Как читать ба­лансовый отчет" - М.: Финансы и статистика. 1992, с. 191-192.


- 182 -

Сведенные в таблицу полученные данные (см. таблицу 5.4) позволяют определить размер реальной прибыли за вычетом инфляци­онного эффекта.

Таблица 5.4

Определение реальной величины прибыли

 

Номинальная стоимость, млн.руб.

Коэффициент корректировки,

Реальная стоимость после корректировки, млн.руб.

Показатель, %

1. Выручка        

 

 

 

2. Затраты всего в том числе:

 

 

 

а) малоценные и быстроизнашиваю­щиеся предметы     

 

 

 

б) производственные запасы

 

 

 

в) прочие

 

 

 

Прибыль

 

 

 

 

 

 

 

 

Расчитано по данным книги "Как читать балансовый отчет".-М.: Финансы и статистика, 1992, с.191-192

Из таблицы 5.4 видно, что на реальную величину затрат и соответственно - прибыли существенное влияние оказывают два фак­тора: структура самих затрат и различия в темпах роста цен по отдельным их видам.


- 183 -

 Реальная величина затрат при одном и том же объеме производства и реализации продукции должна составить 130,8 млн. руб. вместо 110 млн. руб., а прибыли - соответственно 69,2 млн. руб. вместо 90 млн. руб.

Перерасчета по текущим ценам, требуют также основные средс­тва.

Рассмотрим, как можно осуществить пересчет, используя дан­ные, приведенные в таблицах 5.5 и 5.6.

Таблица 5.5

Индексы цен по основным средствам в предыдущем и отчетном годах

(таблица не читаема на скане)

Насчитано по данным книги "Как читать балансовый отчет".-М.: Финансы и статистика, 1992, с.191-192

1. Поскольку в настоящее время в отечественной бухгалтерской от­четности для обозначения стоимости основного капитала использу­ется термин "основные средства", в дальнейшем будем пользоваться этим термином.


- 184 -

  • 1. Реальная стоимость приобретений в предыдущем году:
  • 600 млн.руб.  х  (400% / 200%) = 1200 млн.руб

Таблица 6.6

Стоимость приобретения основных средств и размер амортизации в предыдущем и отчетном годах

(таблица не читаема на скане)

Насчитано по данным книги "Как читать балансовый отчет".-М. Финансы и статистика, 1992, с.191-192


- 185 -

  • 2. Реальная величина накопленной амортизации в предыдущем году:
  • 240 млн.руб. х (400% / 200%) = 480 млн.руб.
  • 3. Реальная стоимость приобретений в отчетном году:
  • 200 млн.руб. х  (400% /300%) =  266,7 млн.руб.
  • 4. Реальная величина накопленной амортизации в отчетном го­ду:
  • 40 млн.руб. х (400% / 300%) = 53,3 млн.руб.
  • 5. Реальная стоимость основных средств производства в теку­щих ценах:
  • 1200 млн.руб. + 266,7 млн.руб. = 1466,7 млн.руб.
  • 6. Реальная величина накопленной амортизации в текущих це­нах:
  • 480 млн.руб. + 53,3 млн.руб. = 533,3 млн.руб.
  • 7. Остаточная стоимость основных средств: 1466,7 млн.руб. - 533,3 млн.руб. = 933,4 млн.руб.

- 186 -

В результате инфляции номинальная первоначальная и остаточ­ная стоимости основных средств претерпевают изменения, что видно ив данных таблицы 5.7.

Таблица 5.7

Номинальная и реальная стоимости основных средств, млн.руб.

 

Показатель

В ценах соответствующих лет

В текущих ценах

1. Первоначальная стоимость

800

1466,7

2. Накопленная амортизация

280

533,3

3. Остаточная стоимость (стр.1 - стр. 2)

520

933,4

Исчислено на основе абстрактного примера.

Для переоценки основных средств можно использовать текущие рыночные цены на аналогичные изделия за вычетом износа.

Для определения рыночной цены недвижимости применяют однов­ременно несколько подходов. Основными из них являются: воспроиз­водственный (затратный), метод сравнительного анализа рыночных продаж (метод аналогов) и доходный.

Затратный метод основан на изучении возможностей инвестора в приобретении недвижимости. В его применении исходят из того, что инвестор, проявляя должную благоразумность, не заплатит за объект сумму большую, чем та, в которую обойдется приобретение соот­ветствующего участка под застройку и возведение аналогичного по назначению и качеству здания в обозримый период без существенных задержек.


- 187 -

Главные этапы оценки этим методом можно свести к следующему:

  • 1. Рассчитывается стоимость приобретения свободной и (или) имеющейся в распоряжении предприятия земельных участков.
  • 2. Определяется стоимость возведения новых аналогичных зда­ний и сооружений.
  • 3. Оценивается физический и моральный износ здания и обору­дования.
  • 4. Стоимость здания уменьшается на величину износа и получа­ется реальная стоимость здания.
  • 5. К реальной стоимости здания добавляют стоимость земельно­го участка.

метод сравнительного анализа рыночных продаж базируется на том, что субъекты на рынке осуществляют сделки купли-продажи по аналогии, т.е. основываясь на информации об аналогичных сделках. Главное в этом методе - предположение, что благоразумный покупа­тель за выставленную на продажу недвижимость заплатит сумму не большую, чем та, за которую можно приобрести аналогичный по ка­честву и пригодности объект.

При аатратном методе собираются сведения о конъюнктуре про­даж и предложений по объектам недвижимости, сходным с оценивае­мым. Проводится корректировка цены с учетом параметров, по кото­рым объекты -аналоги отличаются друг от друга. После корректиров­ки полученная цена может быть использована для определения рыноч­ной цены интересуемого объекта собственности.

Основные этапы оценки недвижимости затратным методом сводят­ся к следующему:


- 188 -

  • 1. Исследование рынка с целью сбора информации о совершенных сделках, котировках, предложениях по продаже объектов недвижи­мости, аналогичных объекту оценки.
  • £. Отбор информации с целью повышения ее достоверности и по­лучения подтверждения того, что произведенные сделки совершены в свободных рыночных условиях.
  • 3. Выбор подходящей единицы измерения (например, какое-то определенное количество долларов США за кв.м).
  • 4. Сопоставление оцениваемого объекта и отобранных для срав­нения аналогов, проданных или продающихся на рынке, по отдельным элементам; корректировка цены оцениваемого объекта.
  • 5. Установление стоимости оцениваемого объекта путем анализа сравнительных характеристик и сведения их к одному стоимостному показателю или группе показателей.

Собственник при покупке, а следовательно и при оценке недви­жимости преследует цель-получить доход. Если доход после коррек­тировки на инфляцию постоянен, то применяют метод капитализации дохода. Оценка недвижимости (в частности - зданий) данным методом проводится поэтапно.

  • 1-й этап. Определяется потенциальный валовой доход, который может принести выбранный объект. Он рассчитывается как произведе­ние площади помещения на среднерыночную ставку арендной платы в этом районе.
  • 2-й этап. Устанавливается величина дохода, который может быть недополучен вследствие неполной занятости площадей или неуп­латы части арендных платежей. После уменьшения потенциального ва­лового дохода на величину предполагаемого недополучения исчисляют реальный валовой доход.

- 189 -

3-й этап. На основе анализа фактических издержек по содержа­нию недвижимости и (или) типичных издержек на данном рынке оцени­вают издержки по эксплуатации выбранной недвижимости. В статьи издержек включаются только отчисления, относящиеся непосредствен­но к эксплуатации собственности, и не включаются выплаты по кре­диту, проценты и амортизационные отчисления. Вычитая издержки из реального валового дохода, получают чистый доход.

Рыночная цена недвижимости прямо пропорциональна чистому до­ходу, который эта недвижимость может принести собственнику, и об­ратно пропорциональна риску,с которым сопряжено получение дохода.

Рыночную цену недвижимости можно рассчитать путем деления чистого дохода на ставку капитализации. Последняя учитывает став­ку доходности по безрисковым инвестициям (обычно это среднебан-ковская ставка по депозитному вкладу), риск инвестиций в данный конкретный объект, а также риск низкой ликвидности объекта недви­жимости.

Основой для определения рыночной цены основных средств (ма­шины и оборудование), служит текущая цена на аналогичные виды имущества. Зная сроки приобретения конкретных объектов, устанав­ливают коэффициенты износа каждого вида машин и оборудования. За­тем исчисляют рыночную цену интересующих объектов путем умножения текущих цен по аналогичным видам имущества на соответствующие ко­эффициенты, отражающие долю остаточной стоимости (т.е. единица минус процент износа), каждого вида машин и оборудования.

______________________________________

1. См. Материалы семинара Института экономического развития Все­мирного банка "Основы анализа и оценки недвижимости", Санкт-Пе­тербург, ноябрь, 1993 г.


- 190 -

Такой метод оценки активов баланса в текущих ценах лучше от­ражает динамику цен по отдельным видам продукции, товаров и ус­луг, точнее оценивает эффективность работы предприятий и их под­разделений. Так, если сравнивать эффективность работы двух руко­водителей двух разных подразделений на фирме, укомплектованных примерно одинаковым по текущей производительности оборудованием, но приобретенным вследствие инфляции по равным ценам, выявляется, что амортизационные отчисления, а следовательно, и показатели прибыли и рентабельности у них существенно различаются. Переход к отчетным показателям, базирующимся на индивидуальных оценках и рассчитанным по текущим ценам, позволит устранить влияние инфля­ции и более реалистично оценить сравнительную эффективность рабо­ты подразделений.

В силу того, что высокий уровень инфляции приводит к значи­тельным отклонениям номинальных данных финансовых отчетов от ре­альных. Международный комитет по стандартам бухгалтерского учета разработал и издал специальный стандарт - "Финансовая отчетность в странах, подверженных гиперинфляции". В стандарте содержатся требования производить пересчет основных отчетных показателей на базе индексов, отражающих движение цен.

____________________________________

1. CM. International accounting Standart committee, основанный в 1973 г., включает представителей более чем 100 профессиональных бухгалтерских организаций из 75 стран. Основная задача этого Ко­митета заключается в содействии развитию и адаптации бухгалтерс­ких принципов, приемлемых в каждой стране.


- 191 -

Мировой опыт показывает, что в странах, подверженных гипе­ринфляции, необходимо применять корректировку финансовой документации в соответствии с изменением покупательной силы национальной валюты. На основе скорректированных балансов начисляется износ, производятся амортизационные отчисления, пересчитывается себес­тоимость, и даже изменяются ставки некоторых налогов. Конкретные виды имущества переоцениваются по их восстановительной стоимости. Исходя из общего уровня цен корректируются также размеры акцио­нерного капитала, резервов, нераспределенной прибыли. Пересчиты­вается по уровню валютных курсов на конец года стоимость активов и валютных обязательств.

При условии, что уровень инфляции не столь высок, в качестве базы переоценки используется текущая стоимость. В некоторых стра­нах, например, в США, практикуется комбинация корректировки пока­зателей по общему индексу цен с учетом его изменения по текущей стоимости.

В России тоже сделаны первые шаги в направлении учета инфля­ционного фактора. В балансах предприятий основные средства, нема­териальные активы, малоценные и быстроизнашивающиеся предметы числятся по первоначальной стоимости, а после переоценки отража­ются по восстановительной стоимости. Однако вопрос о точном и объективном расчете общего индекса цен с обязательной его публи­кацией в широкой печати пока что не решен. Поэтому проблема кор­ректировки финансовой отчетности стоит весьма остро. Учет инфля­ционного фактора крайне необходим при оценке рыночной стоимости собственности при купле-продаже, кредитовании, налогообложении, страховании и т.д. В противном случае оценка не будет объективной.

Финансовая отчетность, скорректированная в соответствии с динамикой инфляции, с полным основанием может рассматриваться в качестве исходной базы для глубокого анализа финансового состояния предприятия и оценки его финансовой устойчивости и рыночной стоимости капитала предприятия.


- 192 -

5.2. Анализ устойчивости финансового положения предприятия

Вторым весьма важным этапом определения рыночной стоимости собственного капитала предприятия является анализ финансовой ус­тойчивости предприятия. Последняя, с одной стороны, является ре­зультатом устойчивого положения предприятия на рынке, а с другой залогом укрепления его позиций на рынке в дальнейшем.

Для обеспечения устойчивого положения предприятия на рынке необходим постоянный анализ финансового состояния данного предп­риятия и финансовый анализ других предприятий , сопоставимых с данным. В мировой практике при финансовом анализе используют нес­колько групп показателей. Из каждой группы достаточно использо­вать один-два показателя, но система показателей должна обяза­тельно охватывать все группы с тем, чтобы обеспечить комплексную, многостороннюю оценку предприятия. Выбор коэффициентов зависит от цели, которую ставит перед собой исследователь. Для определения рыночной стоимости собственного капитала предприятия важно при оценке устойчивости финансового положения учесть максимальное ко­личество факторов, влияющих на рыночную стоимость капитала предп­риятия, в первую очередь такие как: оборачиваемость капитала, на­личие и эффективность использования основного и оборотного капи­тала, платежеспособность, ликвидность и рентабельность.

Как было показано во второй главе, одним из основных факто­ров, влияющих на финансовую устойчивость предприятия, является величина активов предприятия и эффективность управления ими.


- 193 -

Эффективность управления активами предприятия можно оценить с по­мощью следующих показателей:

- отношение чистого оборотного капитала к совокупным акти­вам. Чистый оборотный капитал - это разность между текущими акти­вами и текущими обязательствами.

Отношение чистого   оборотного капитала к совокупным активам =  ( Текущие активы - Текущие обязательства) / (Совокупные активы)

 

   

Этот показатель позволяет оценить количество денежных средств у предприятия;

- показатель оборачиваемости активов. Он показывает, во сколько рублей чистой выручки превратится, трансформируется каждый рубль активов. Коэффициент оборачиваемости называют также коэффи­циентом трансформации. Он является показателем эффективности акти­вов. Данный показатель рассчитывается следующим образом:

Оборачиваемость   активов       =  (Чистая выручка от реализации)  / (Совокупные активы)

 

Расчет показателя оборачиваемости активов представлен в таб­лице 5.8, составленной на основе баланса конкретного предприятия ( см. приложение 1) и отчета о финансовых результатах его деятельности (см. приложение 1).

________________________________

1. См. Федотова М.А. Доходы предпринимателя. - М., Финансы и ста­тистика, 1993.- с.27-34


- 194 -

 Данные финансовой отчетности уже очищены от инфляционной составляющей, активы баланса (за исключе­нием нематериальных активов) показаны в текущих рыночных ценах.

Таблица 5.8

Расчет показателей эффективности использования активов на предприятии

 (таблица не читаема на скане)

Исчислено по: ежегодной отчетности предприятия 1 и данным о темпах инфляции за соответствующий период.

1. Использован пример, рассмотренный в книге В.М.Родионова, М.А.Федотова "Финансовая устойчивость предприятия в условиях инф­ляции".- М., Перспектива, 1995.


- 195 -

Разумеется, снижение коэффициента оборачиваемости активов (или роста числа оборотов) выгодно предприятию, так как повышает его финансовую устойчивость.

На устойчивость положения предприятия в значительной степени влияет структура его основного капитала (основных средств).

Судьба предприятия зависит, подчас, и от того, какими зе­мельными участками или зданиями оно располагает; каково их место­положение; какова обеспеченность предприятия парком оборудования; насколько велики изношенность и степень загруженности основного капитала (основных средств).

Загруженность производственных мощностей в отечественной практике характеризуется показателем оборачиваемости основного капитала (основных средств) или, как его еще называют в отечест­венной практике, показателем фондоотдачи.

 

Показатель оборачиваемости   основного капитала =    (Чистая выручка от реализации) / (Среднегодовая стоимость основного капитала)

   

Снижение этого показателя ниже среднеотраслевого указывает на то, что производственные мощности используются недостаточно эффективно. Высокое значение фондоотдачи свидетельствует о том, что загрузка производственных мощностей предприятия близка к пол­ной и без дополнительных инвестиций уже невозможно увеличить объ­ем продаж.

Оборачиваемость текущих активов (оборотного капитала) во многом предопределяет платежеспособность предприятия.Этот показа­тель рассчитывается так:


- 196 -

Оборачиваемость текущих активов =   (Чистая выручка от реализации) / (Средняя величина текущих активов)

 

Он позволяет оценить уровень использования оборотного кали-тала. Для анализируемого предприятия этот показатель равен:

119545 тыс. руб. / ((62944,8 + 77437,8) ТЫС. руб. : 2)

 

Важнейшим "слагаемым" показателя оборачиваемости текущих ак­тивов и одним иг существенных элементов устойчивости финансового состояния предприятия является оборачиваемость товарно-материаль­ных запасов. Высокая оборачиваемость запасов обычно свидетельст­вует об эффективном управлении активами, однако при этом увеличи­вается риск возникновения недостаточности запасов.

Устойчивость финансового положения предприятия зависит также от соотношения дебиторской и кредиторской задолженности. В ста­бильной экономике если дебиторская задолженность предприятия пре­вышает его кредиторскую задолженность, то это зачастую расценива­ется как свидетельство мощного наращивания оборота и не считается тревожным сигналом. Однако в условиях инфляции такое положение весьма опасно.

Для оценки финансовой ситуации с этих позиций можно исполь­зовать данные о величине дебиторской и кредиторской задолжен­ности, их соотношении и оборачиваемости.


- 197 -

Так, для анализируемого предприятия дебиторская задолженность на начало года составляла 31022,6 тыс. руб., а кредиторская - 12969 тыс.руб.; на конец года соответственно - 35913,1 и 15625,3 тыс. руб. Оборачиваемость де­биторской задолженности составила - 3,57.

119545,2 тыс. руб. / ((31022,6 + 35913,1) ТЫС. руб. : 2 ) = 3,57

Оборачиваемость кредиторской задолженности - 8,36.

119545,2 тыс. руб. /( (12969,0 + 15625,3) тыс. руб. : 2) = 8,36

 

В условиях инфляции такое соотношение дебиторской и креди­торской задолженности ослабляет финансовую устойчивость предприя­тия.

На следующем этапе анализа финансовой устойчивости предприя­тия определяют его платежеспособность, которая по существу предс­тавляет собой границу движения экономической системы капитала.

Устойчивость предприятия во многом зависит от структуры его финансовых ресурсов. Чем большая доля активов предприятия сформи­рована за счет собственных средств, тем меньше риск неплате­жеспособности; поэтому показатель удельного веса собственных средств в активах предприятия часто называют коэффициентом плате­жеспособности. Он показывает степень независимости предприятия от кредиторов, в связи с чем его называют также коэффициентом авто­номии.


- 198 -

По мере того, как коэффициент автономии приближается к еди­нице, риск инвестиций в предприятие снижается, поскольку уменьша­ется риск невыполнения предприятием своих долговых обязательств. Однако без привлечения заемных средств выжить в условиях жесткой конкурентной борьбы и инфляции почти невозможно. Как показала западная практика, даже привлекая необходимые для реализации сво­их проектов заемные источники, предприятие сохраняет устойчивое финансовое положение, если при этом коэффициент автономии лежит в пределах 0,5 - 0,7. Российские же предприятия в структуре своего капитала должны иметь более высокую долю собственных средств прежде всего из-за высоких темпов инфляции, повышенной нестабиль­ности экономики.

Для сохранения финансовой устойчивости предприятия требует­ся, чтобы собственные ресурсы покрывали стоимость основного капи­тала (основных средств) и частично оборотного. В частности непре­рывность производственного процесса обеспечивается, когда значи­тельная часть запасов и затрат финансируется из собственных средств. Для оценки устойчивости финансового состояния предприя­тия с этой стороны используется показатель обеспеченности запасов и затрат собственным капиталом (средствами).

Коэффициент обес­печенности запасов  и затрат собственым капиталом  =    (Собственный  капитал -   Основной  капитал)  /       ( Стоимость запасов и затрат) =

=  (Собственный оборотный капитал)  / (Стоимость запасов и затрат)


 - 199 -

Этот коэффициент не должен превышать 0,6 - 0,8, снижение его означает повышение риска неустойчивости финансового состояния предприятия; если же данный коэффициент значительно превышает единицу, то значит эффективность использования финансовых ресур­сов снижена.

Когда экономическое состояние предприятия нестабильно, воз­можны недопоставки и сырья и материалов или их резкое удорожание, из-за чего часто идут на создание сверхнормативных запасов. В ре­зультате снижается платежеспособность, а в предельных случаях наступает потеря финансовой устойчивости.

Предприятия, проводящие агрессивную заемную политику, стара­ются максимизировать показатель удельного веса заемных средств в активах, надеясь на высокие доходы.

Состояние финансовых ресурсов предприятия характеризуется также, коэффициентом соотношения заемного и собственного капита­ла, показывающим, сколько заемных средств предприятие привлекает на каждый рубль вложенных в активы собственных ресурсов. Этот по­казатель дополняет характеристику финансовой независимости предп­риятий от кредиторов, предоставляющих заемные средства. Наиболее опасным для финансовой устойчивости является случай, когда этот показатель превышает единицу при низкой оборачиваемости активов.

Проанализируем динамику рассмотренных показателей.

Доля собственных средств в общих активах составляла:

 

В начале года :   (211975,8 тыс. руб. / 224944,8 тыс. руб.) х 100% = 94% ,  

В конце года:  (241812,5 тыс. руб. /257437,8 тыс. руб.)  х 100Х = 94%.   


- 200 -

 

Сопоставление показывает, что коэффициент платежеспособности остался на одном и том же, причем довольно высоком, уровне. Такие его значения, как и дальнейшее увеличение, могут свидетельство­вать о росте доли собственных средств в формировании активов. Од­нако причиной повышения коэффициента платежеспособности может служить и сокращение производственной деятельности. Поэтому очень важно выяснить истинные причины роста данного коэффициента.

Обеспеченность запасов и затрат собственными средствами на начало года составила:

([211975,8 - 162000,0] ТЫС.руб. x 2,2) / 22168,3 тыс. руб ,

на конец года - уровень не изменился:

([241812,5 - 180000,0] тыс. руб. 2,2)/ 27710,4 ТЫС. руб.

Следовательно, и на начало, и на конец года данный показа­тель выше нормы, причем остался стабильным, что хорошо. Но не снизится ли в будущем из-за этого финансовая маневренность предп­риятия? Для ответа на этот вопрос важно оценить ликвидность ба­ланса, (третий этап анализа).


- 201 -

Для того прежде всего определяется текущая ликвидность ба­ланса, устанавливаемая путем сопоставления суммы наиболее ликвид­ных и быстрореализуемых активов с величиной наиболее срочных обя­зательств. Она дополняется картиной перспективной ликвидности ба­ланса, исчисляемой на основе сопоставления медленно реализуемых активов с долгосрочными пассивами. Правда, такое сопоставление не позволяет сравнить все будущие денежные поступления с общим раз­мером предполагаемых платежей, поскольку в соответствующих разде­лах актива и пассива баланса представлена лишь часть необходимых для этого данных; а без них прогноз будущей финансовой ситуации будет лишь приблизительным. Фактически на этом этапе определяются условия непрерывности движения капитала.

На анализируемом предприятии сумма наиболее ликвидных и быстрореализуемых активов была равна:

  • в начале года: 40776,5 тыс.руб.
  • в конце года: 49727, тыс.руб.

Величина наиболее срочных и краткосрочных пассивов составля­ла:

  • на начало года: 12969 тыс.руб.
  • на конец года: 15625,3 тыс.руб.

Превышение активов над пассивами возросло с 27807,5 тыс.руб. (на начало года)до 34102,1 тыс.руб. (на конец года) Значит, текущая ликвидность баланса предприятия увеличивается. Превышение медлен­но реализуемых активов над долгосрочными пассивами дает возмож­ность надеяться на то, что высокая ликвидность и в будущем сохра­нится.

Более точная и полная оценка текущей ликвидности баланса может быть дана при применении коэффициента абсолютной ликвидноети и коэффициента покрытия.


- 202 -

 Абсолютная ликвидность основана на том, что оперативнее всего для расчета по своим обязательствам предприятие использует средства в кассе и на счетах в банке. Для определения абсолютной ликвидности сопоставляют величину краткос­рочных обязательств с денежными средствами.

Коэффициент абсолютной ликвидности  =    (Денежные средства) / (Краткосрочные обязательства)

 

Если абсолютная ликвидность на уровне 0,2 - 0,3, это безо­пасно для предприятия. По исследуемому предприятию коэффициент абсолютной ликвидности увеличился с 0,75 на начало года до 0,86 на конец года и значительно превысил необходимый уровень.

В условиях инфляции многие предприятия ради сохранения своей финансовой устойчивости стараются не держать значительных сумм в денежной форме, боясь их обесценения. Поэтому для характеристики текущей ликвидности используют коэффициент покрытия, показываю­щий, в какой степени предприятие может выполнить свои краткосроч­ные обязательства за счет текущих активов. Ведь наряду с денежны­ми средствами для погашения текущих обязательств можно использо­вать практически все текущие активы: и готовую продукцию, и про­изводственные запасы, и дебиторскую задолженность.

Коэффициент   покрытия =   ( Текущие активы)  / (Краткосрочные обязательства)


 - 203 -

Коэффициент покрытия на разных предприятиях имеет разные значения, поскольку в разных отраслях существуют различные требо­вания увеличения оборотных средств, фи этом обычно в стабильно работающих отраслях кредиторы допускают более низкие значения ко­эффициента покрытия. Нормальные значения данного коэффициента ле­жат в пределах от 1 до 3. Однако в нестабильной инфляционной эко­номике для сохранения финансовой устойчивости допустимо некоторое превышение этого уровня.

Опасной для предприятия становится ситуация, при которой краткосрочные обязательства превышают текущие активы, так как предприятие может оказаться неспособным погасить свою задолжен­ность перед деловыми партнерами. Вместе с тем повышение коэффици­ента покрытия сверх необходимого уровня может означать, что фи­нансовая политика предприятия недостаточно эффективна и нуждается в пересмотре: слишком много денежных средств предприятие держит в банке, или же излишние средства вложены в запасы сырья и материа­лов, либо чрезмерно увеличена дебиторская задолженность и т.д. Другими словами, слишком высокий коэффициент покрытия указывает на то, что предприятие не совсем рационально использует свои ре­сурсы; имеет средств больше, чем способно эффективно использо­вать.

Пример: коэффициент покрытия равен:

на начало года: 4,85, =  62944,8 тыс. руб. / 12969,0 тыс. руб.;


- 204 -

на конец года: 4,96,  =  77437,8 ТЫС. руб. / 15625,3 тыс. руб.

 

Увеличение коэффициента покрытия с 4,85 до 4,96 свидетельст­вует о росте финансовой устойчивости предприятия. Вместе с тем, дальнейшее повышение коэффициента нецелесообразно; лучше пустить излишек средств в оборот.

Показатели ликвидности наряду с другими измерителями финан­совой устойчивости удовлетворяют интересы различных потребителей аналитической информации, а не только руководителей и финансистов самого предприятия, так, например, они очень важны для определе­ния рыночной стоимости собственного капитала предприятия, для поставщиков сырья и материалов важен коэффициент абсолютной лик­видности, а покупатели и держатели акций и облигаций предприятий в большей мере оценивают финансовую устойчивость предприятия по

"*?

коэффициенту покрытия. Величины обоих показателей интересны банку. Четвертый этап анализа - оценка прибыльности (рентабельнос­ти) предприятия, которая дает характеристику эффективности движе­ния капитала предприятия. Оценка производится с помощью следующих показателей:

- показателя изменчивости прибыли, который измеряет отклоне­ние прибыли от ее среднего значения. Величина и динамика этого показателя позволяют оценить устойчивость финансового положения предприятия, а также определить допустимый предел задолженности, который будет тем выше, чем меньше колебание прибыли;

________________________________

1. См. Стуков С.А. Экономический анализ и рынок. - Бухгалтерский учет, 1991, N 3, с. 28


- 205 -

- показателя чистой рентабельности оборота (прибыльности про­даж), называемого в зарубежной практике маржей прибыли (коммер­ческой маржей). Экономический смысл его заключается в отражении удельного веса чистой прибыли в каждом рубле оборота.

 Чистая  рентабельность оборота (%)  =    (Чистая прибыль / Чистая выручка от реализации продукции)  х 100%

По анализируемому предприятию чистая рентабельность оборота (маржа прибыли) составила 55,5%:

([66538,4 - 203,6] тыс.руб. / [131601,0 - 12055,83] ТЫС.руб.) x 100

 

Это означает, что с каждого рубля реализованной продукции предприятие получает 55,5 коп. чистой прибыли.

Рост чистой рентабельности оборота означает более эффектив­ное ведение хозяйства. Одновременно этот показатель может служить ориентиром в оценке конкурентоспособности продукции предприятия: если рентабельность оборота снижается, это значит,что спрос на продукцию падает.

Чтобы оценить результаты деятельности предприятия в целом и проанализировать его сильные и слабые стороны, необходимо синте­зировать показатели, причем таким образом, чтобы выявить причинно-еледственные связи, влияющие на финансовую устойчивость предп­риятия и ее компоненты.


- 206 -

Одним из синтетических показателей экономической деятель­ности предприятия в целом является рентабельность (прибыльность) активов; она показывает, сколько чистой прибыли "снимает" предп­риятие с каждого рубля активов.

 

Рентабельность активов (%)  =  (Чистая прибыль / Средняя величина активов) х 100  

Введем множитель, внешне ничего не меняющий:

Чистая выручка от реализации продукции / Чистая выручка от реализации продукции

 

Формула рентабельности активов преобразуется и примет следу­ющий вид:

Рентабельность активов (%)  = (Чистая рентабельность оборота) х (Оборачиваемость активов за год) .


 

- 207 -

Эта формула показывает, что на прибыльность активов влияет, с одной стороны, ценовая политика предприятия и сложившийся на нем уровень затрат на производство и реализацию продукции (они комплексно отражаются в показателе рентабельности продаж), а с другой - деловая активность предприятия, измеряемая оборачивае­мостью активов. Из формулы хорошо видны возможные пути повышения рентабельности активов, а по сути дела - пути увеличения прибыль­ности капитала, используемого на предприятии. По-существу, этот подход отражает важнейшие требования законов движения индивиду­ального капитала - непрерывность и повышение скорости оборота. Причем, низкую деловую активность предприятия можно компенсиро­вать только снижением издержек производства продукции или ростом цен, что создает возможности повышения рентабельности продаж од­нако, возникают определенные трудности: снижение издержек обычно требует дополнительных инвестиций; повышение цен снижает конку­рентоспособность товаров, замедляет оборот капитала, что, в свою очередь, ведет к росту издержек.

Рентабельность активов на исследуемом предприятии составила 27,8Х, т.е. (55,5% X 0,5).

Вполне очевидно, что если прибыль, получаемая на 1 руб. ак­тивов, меньше средней процентной ставки по заемным средствам, то можно сказать, что рентабельность активов такова, что отражает неспособность предприятия использовать свои денежные средства бо­лее эффективно, чем если бы они лежали на счете в банке. При этом у предприятия, не пользующегося кредитом, рентабельность активов совпадает с рентабельностью собственных средств, поскольку все активы формируются за счет собственных ресурсов.

____________________________________

1. См. Шеремет А., Сайфулин С., Негашев Е. Анализ финансовых ре­зультатов деятельности предприятий // Финансовая газета.-1993.-N3.- с.9


- 208 -

Показатель рентабельности инвестиций позволяет установить зависимость между величиной инвестируемых средств и размером при­были, полученной от их использования. Его рост означает, что предприятие эффективно применяет и собственные средства, и дол­госрочные кредиты.

Рентабельность инвестиций (%)  = (Прибыль /  Инвестиции) х 100%

 

Для анализа кредитоспособности предприятия полезен показа­тель покрытия процентов, указывающий, во сколько раз прибыль предприятия превышает его платежи по процентам за кредиты. Основ­ная цель расчета этого показателя - характеристика риска не­достатка средств для уплаты процентов по долговым обязательствам. От величины показателя покрытия процентов во многом зависит уро­вень риска банкротства предприятия.

Надежду на более высокую рентабельность активов при исполь­зовании заемных средств обычно связывают прежде всего с макси­мально жестким подходом к выбору проектов, финансируемых за счет кредитов; отбирают лишь те проекты, которые обеспечивают экономи­ческую рентабельность выше средней цены кредитов. Росту чистой рентабельности способствует также отнесение большей части процен­тов за кредит на себестоимость и соответствующее уменьшение нало-гооблагаемой прибыли. Поэтому, если предприятие использует и собственные, и заемные средства, то при расчете рентабельности (чистой прибыльности активов) необходимо учесть эффект увеличения чистой прибыли за счет более результативного использования заем­ного капитала.


- 209 -

 Этот эффект приумножения рентабельности собствен­ных средств в связи с использованием кредита в западной теории и практике называется мультипликатором.

Мультипликатор = (Общая сумма активов (руб.)) / ( Собственные средства (руб.))

По рассматриваемому предприятию мультипликатор равен

257437.8 тыс.руб. / 841812,5 тыс.руб. = 1,06

С помощью мультипликатора можно определить чистую рентабель­ность от использования собственных средств предприятия, умножив рентабельность активов на мультипликатор:

Чистая рентабельность собственных средств (%)  = 27,8 х 1,06 = 29,6%

Итак, для оценки финансовой устойчивости предприятия и выяв­ления факторов, влияющих на рентабельность собственных средств, можно использовать следующую формулу:

Чистая   рентабельность  собственных средств (%)    =        Чистая прибыль (руб.) x Чистая выручка от реализации (руб.) ...


- 210 -

(Чистая выручка от реализации (руб.) / Средняя стоимость  собственных средств (руб.)) x      (Среднегодовая стоимость  активов (руб.) x Среднегодовая стоимость активов (руб.) )

=  (Рентабельность активов) х (Оборачиваемость) х (Мультипликатор . оборота (X)        

Если в результате анализа финансовой документации за ка­кой-то период обнаруживается, что чистая прибыль на собственные средства уменьшилась, то необходимо выяснить, почему это произош­ло:

  •  - за счет уменьшения прибыли на каждый рубль реализации?
  • - за счет менее эффективного управления активами, приведшего к снижению выручки?
  • - за счет изменения структуры финансовых ресурсов?

Если в динамике чистая прибыль на собственные средства уве­личивается, то возрастает и финансовая устойчивость.

Анализ, подобный тому, что был проведен выше, полезен при определении основных направлений финансовой политики предприятия и инвесторов: т.е.при решении вопроса о расширении или сужении объема производства и сбыта, об инвестициях в активы, при выборе структуры финансовых ресурсов, при расчете рыночной стоимости собственного капитала предприятия и т.п.

Пятый этап анализа - исследование факторов фондового харак­тера. Это анализ долговых (облигации) и долевых (акции) обяза­тельств предприятия, уровня рентабельности по ним, размеров выллачиваемых процентов и дивидендов и т.п., т.е. фактически анализ возможностей развития предприятия.


- 211 -

Результаты этого этапа анализа представляют интерес не только с точки зрения выработки обосно­ванной финансовой политики в отношении акционеров и держателей других ценных бумаг данного предприятия, но и для оценки рынком нынешнего финансового состояния предприятия, качества его бизне­са, перспектив развития и т.д.

Показатели на этом этапе используются весьма специфические. Это:

  • - прибыль на акцию, т.е. это выплачиваемый по ней ежегодный доход. Этот показатель косвенно характеризует финансовые возмож­ности предприятия, но находится под большим воздействием финансо­вой стратегии, ибо необходимость дополнительного реинвестирования предприятием своей прибыли в производство приводит к уменьшению размера прибыли, выплачиваемой по акции;
  • - норма распределения, исчисляемая путем деления суммы при­были, выплаченной в виде дивидендов, на всю чистую прибыль. От нормы распределения зависит конкретная величина прибыли на акцию;
  • - рыночная цена акции. По этому показателю определяется как рынок оценивает финансовую устойчивость предприятия;
  • - коэффициент показывающий соотношение рыночной цены акции и бухгалтерской стоимости.

Рыночная цена акции - это современная цена ее продажи и по­купки. Она отличается от номинала тем, что учитывает капитализи­рованный доход; поэтому рыночная цена прямо пропорциональна норме доходности по акции (т.е. выплачиваемому по ней дивиденду) и об­ратно пропорциональна процентной ставке ссудного капитала. Рыноч­ная цена акпии формируется под влиянием соотношения спроса и предложения, которое зависит от множества факторов, причем не только экономических, но и политических, психологических, спеку­лятивных и др.


- 212 -

Для определения отношения рыночной цены акции к бухгал­терской прежде всего рассчитывают бухгалтерскую стоимость одной акции.

Бухгалтерская стоимость    одной акции =    (Акционерный капитал)   / (Количество акций в обращении (штук))

Рассчитав соотношение рыночной цены акции к ее бухгалтерской стоимости, специалист получает информацию, подсказывающую ему ли­нию дальнейшего поведения на фондовом рынке.

Данные о рыночных ценах акций российских предприятий, поль­зующихся спросом на нашем рынке, можно найти в бюллетене информа­ционно-аналитического агенства АК&М и журнале "Финмаркет". Однако в силу неразвитости фондового рынка в России данных для сопостав­лений недостаточно, эа исключением сведений об акциях нефтедобы­вающих и нефтеперерабатывающих предприятий. 6 дальнейшем, по мере развития рыночных отношений, информация о рыночных продажах акций российских предприятий, сгруппированная по отраслям для оценки рыночной стоимости собственного капитала предприятий крайне необ­ходима.

Глубокий анализ финансовых показателей, характеризующих сос­тояние предприятий, позволяет многое о нем узнать, особенно если удается сопоставить информацию по конкретному предприятию с усредненными данными в целом по отрасли или же с конкретными данны­ми аналогичных предприятий.


- 213 -

Несмотря на огромную важность и значение комплексного анали­за капитала предприятия, он дает возможность оценить финансовое состояние предприятия лишь на определенную дату или за анализиру­емый период времени. Между тем для самого предприятия и его по­тенциальных партнеров, включая инвесторов, для определения рыноч­ной стоимости собственного капитала предприятия наибольший инте­рес представляет учет завтрашней финансовой ситуации, оценка складывающихся тенденций в сфере финансовых отношений. Но для этого необходим прогноз финансового развития предприятия.

5.3. Прогнозирование финансовой устойчивости в инфляционной экономике и определение рыночной стоимости собственного капитала предприятия

Для оценки капитала предприятия с позиции полезности; доход­ности, которую он может принести собственнику в будущем, весьма важным этапом в модели определения рыночной стоимости собственно­го капитала предприятия является прогнозирование перспектив раз­вития предприятия: какими темпами будут расти его доходы и расхо­ды, насколько устойчив будет темп роста прибыли, не грозит ли предприятию банкротство и т.д. Ответы на эти вопросы может дать финансовое прогнозирование.

Финансовое прогнозирование - это исследование и разработка возможных путей развития финансов предприятия в перспективе. Его задача - определить предполагаемый объем финансовых ресурсов в

прогнозируемом периоде, найти источники их формирования и направ­ления наиболее эффективного использования на основе анализа скла­дывающихся тенденций, с учетом воздействия на них различных фак­торов.

С помощью финансового прогнозирования добиваются скоордини­рованного взаимодействия разных направлений деятельности предпри­ятия, увязывая потребности в инвестициях с наличием материальных и финансовых ресурсов; оно позволяет согласовывать различные, часто противоречивые цели, - например, увеличение объема продаж с необходимостью одновременного уменьшения доли заемных средств в суммарных ресурсах предприятия. Финансовое прогнозирование дает возможность сравнивать равнообоавкые сценарии развития финансов предприятия и на основе систематизации и осмысления полученной информации выбирать оптимальные пути движения вперед, предвидеть вероятные трудности на пути к стабильному процветанию, предупреж­дать негативные последствия реализации избранных путей развития.

Прогновирование, позволяя оценить финансовые перспективы предприятия, помогает ответить на вопрос, что его ожидает в буду­щем - благополучие или банкротство. Одним из главных достоинств прогнозирования является то, что оно служит основой для принятия вполне осознанных и обоснованных решений. Вез него не обойтись, принимая любой инвестиционный проект, так как именно будущие вы­годы от вложения средств определяют тактику сегодняшнего поведе­ния предприятия и влияют на выбор им соответствующего направления инвестиций.

Основная цель финансового прогнозирования - это достижение высокой эффективности хозяйствования. Оно должно находить свое выражение в укреплении и развитии экономической системы данного конкретного предприятия, его финансовой устойчивости; обеспечении экономических интересов всех субъектов данной системы и взаимо­действующих с ней.


- 215 -

Определяя конкретные направления использования финансовых ресурсов, необходимо учитывать различия в уровне достигнутой от­дачи и выбирать такие затраты, которые позволили бы подучить пре­дельно высокую рентабельность. При этом во избежание банкротства следует строго соотносить финансовые затраты со сроками их реаль­ной окупаемости.

Выбрав долгосрочные направления вложения средств, необходимо предусмотреть наиболее экономичные методы их финансирования. В ходе финансового прогнозирования должна быть обеспечена сбаланси­рованность рисков, для чего затраты с высокой финансовой отдачей, но с повышенным риском следует разумно сочетать с инвестированием средств в объекты с гарантированным доходом, хотя, возможно, и менее рентабельные. При выборе источников привлечения ресурсов и направлений их инвестирования следует помнить об условиях соблю­дения платежеспособности и ликвидности предприятия, чтобы не до­пустить его банкротства из-за непродуманных решений. Очень важно, чтобы в ходе финансового прогнозирования во всех расчетах была бы сделана корректировка с учетом инфляционной составляющей.

Финансовое прогнозирование должно быть ориентировано на конъюнктуру рынка и одновременно учитывать вероятность наступле­ния определенных событий, особенно в средне- и долгосрочной перспективе. На его основе следует вырабатывать модели поведения предприятия, учитывающие изменение ситуации с материальными, тру­довыми и финансовыми ресурсами.

Важное значение среди методов, используемых в финансовом прогнозировании отведено экономико-математическому моделированию и методу экспертных оценок.


216 -

 Экономико-математическое моделирова­ние позволяет с определенной степенью вероятности определять ди­намику показателей в зависимости от изменения факторов, влияющих на развитие финансовых процессов в будущем. При построении моде­лей в свою очередь применяются методы регрессионного анализа, экстраполяции и т.д.

Благодаря тому, что моделирование дополнено методом эксперт­ных оценок найденные в ходе моделирования количественные значения разных сторон финансовых процессов подвергаются корректировке. Результаты получаются наиболее реальными и надежными.

При выборе возможных направлений развития предприятия необ­ходимо прежде всего выявить зависимость между возможностью дости­жения финансового благополучия и угрозой банкротства. Для выжива­емости предприятия в жесткой конкурентной борьбе нужно заботиться об увеличении своей выручки и прибыли, а по возможности - и о расширении своей рыночной нише (т.е. увеличении доли) в общем объеме рыночных операций. Но слишком быстрый рост производства и реализации продукции может привести к чрезмерной напряженности в финансовых ресурсах, нехватке собственных средств, потере плате­жеспособности и даже - к банкротству. Тем не менее, стремясь обеспечить быстрый рост в условиях конкуренции, предприятия под­час вынуждены идти на реализацию более прибыльных, но и более рискованных проектов. Практика показала, что многие фирмы терпят крах именно вследствие слишком высоких, необоснованных (не подк­репленных точными расчетами) темпов роста. Правда, нет абсолютной гарантии от банкротства и при темпах развития ниже средних.


- 217 -

Для сохранения финансовой устойчивости важно найти "золотую середину", т.е. выбрать такую модель роста, которая обеспечивала бы предприятию именно этому, конкретному возможность развития и одновременно позволяла избегать банкротства.

Одним из важных факторов, влияющих на устойчивость темпов роста предприятия, являются периоды его воспроизводства: формиро­вание, использование, обновление. В периоде формирования темпы роста не могут быть устойчивыми ив-за повышения инвестиционных и текущих финансовых потребностей. При использовании темпы роста (объем производства, товарооборота и т.д.) увеличиваются: если же этого не происходит, предприятие попадает в затруднительное поло­жение и может даже стать банкротом уже в начале своего существо­вания.

Этап зрелости перехода использования характеризуется темпами роста, приблизительно равными средним темпам роста валового наци­онального продукта. Если же предприятие в течение нескольких дет не в состоянии обеспечить эту тенденцию, а затем и переломить ее, т.е. добиться опережающего по сравнению с динамикой валового на­ционального продукта роста, то наступает старение и, как печаль­ное логическое его завершение - ликвидация предприятия. Отсюда, очень важной является задача обеспечения устойчивости темпов роста предприятия, и соответственно - овладения методами поддер­жания такой устойчивости.

Хорошо известно, что развитие предприятия, увеличение объема его продаж требуют повышения затрат, роста активов. Последнее заставляет предприятие либо сокращать своя финансовые потребнос­ти, либо находить дополнительные источники привлечения финансовых ресурсов.


- 218 -

Проблему изыскания дополнительных финансовых ресурсов частично решает увеличение массы чистой прибыли, направляемой на развитие производства - она растет вместе со своей прибылью бла­годаря расширению масштабов сбыта, ускорению оборота капитала. Если же выделенных таким путем сумм прибыли не хватает, изыскива­ют источники внешнего финансирования. Ими могут выступать либо финансовые ресурсы, привлекаемые с помощью выпуска акций, либо дополнительные заемные средства. При этом следует учитывать, что любой выпуск дополнительной акции может привести к потере адми­нистрацией самостоятельности в управлении предприятием, а также к снижению курсовой стоимости акций. Ограничен определенными преде­лами и рост заемных средств, так как по мере увеличения соотноше­ния между заемными и собственными средствами ужесточаются условия кредитования, увеличивается ставка процента, растет вероятность банкротства.

Темпы роста предприятия в первую очередь лимитируются темпа­ми увеличения его собственных средств.

Темпы увеличения собственных средств предприятия, а соот­ветственно и возможности большего их реинвестирования в произ­водство зависят от многих факторов:

  • 1) соотношения прибыли предприятия и выручки от реализации продукции (услуг). Чем выше доля прибыли, тем больше возможностей у предприятия (при прочих равных условиях) увеличивать объем сво­их собственных средств;
  • 2) скорости оборота собственных средств. Чем большее число оборотов совершают собственные средства, тем меньшая их величина нужна для обслуживания процесса производства и реализации продук­ции, а следовательно, меньшим их объемом может быть обеспечен темп роста предприятия;

- 219

  • 3) оптимального соотношения собственных и заемных средств. Слишком большое привлечение заемных средств для формирования ак­тивов предприятия уменьшает его финансовую устойчивость, а потому препятствует развитию;
  • 4) увеличения доли (нормы распределения) прибыли, направляе­мой на развитие производства. Чем большая доля прибыли идет на развитие предприятия, тем выше при прочих равных условиях темпы его устойчивого роста1.

Исходя из вышеизложенного, можно рассчитать темпы увеличения собственных средств предприятия (g), определявшие силу его роста - степень потенциальных возможностей предприятия по расширению производства за счет реинвестирования собственных средств. Для расчета используют обычно следующую формулу:

      

g = (Чистая прибыль / Чистая выручка)  х (Чистая выручка / Объем активов) х

       

x (Объем активов / Объем собственных средств)    x   (Чистая прибыль на развитие / Чистая прибыль) =

= Маржа прибыли  х  Оборачиваемость активов х  Мультипликатор  х  Норма распределения прибыли

______________________

1. См. Федотова М.А. Доходы предпринимателя. М. Финансы и статис­тика, 1993. - с.36-41


- 220 -

Обратим внимание на то, что темпы устойчивого роста опреде­ляют четыре показателя, два из которых - маржа прибыли и оборачи­ваемость активов - отражают эффективность бизнеса в целом, а два других характеризуют эффективность стратегических финансовых ре­шений: выбор структуры капитала и дивидендную политику. Если же предприятие предполагает увеличивать объем реализации продукции в иных пределах, отличающихся от устойчивых значений темпа роста, то для установления нового показателя устойчивого роста надо либо изменить финансовую стратегию предприятия, либо резко активизиро­вать его производственную и (или) сбытовую деятельность.

Устойчивость развития предполагает, что данному предприятию не грозит банкротство или такая вероятность очень маяа. Если же вероятность банкротства велика, то можно сделать вывод о неустой­чивости темпов роста предприятия.

Для прогнозирования финансового положения предприятия, выбо­ра его финансовой стратегии, а также определения степени вероят­ности банкротства можно использовать соответствующие математи­ческие модели.

Самой простой моделью прогнозирования вероятности банк­ротства является двухфакторная модель. Для нее выбирают два клю­чевых показателя (например, показатель покрытия и отношения заем­ных средств к активам), от которых зависит вероятность банкротс­тва конкретного предприятия. Эти показатели перемножаются на оп­ределенные, эмпирические выведенные весовые коэффициенты и ре­зультаты затем суммируются с некой постоянной величиной (констан­той) , также полученной опытно-статистическим путем на основе ста­тистических данных. Если итог (обозначенный как Zy) оказывается отрицательным, вероятность банкротства невелика. Напротив, поло-

жительное значение Z^указывает на высокую вероятность банкротс­тва.

Американская практика выявила такие весовые коэффициенты:

  • для показателя текущей ликвидности (покрытия), исчисляемого отношением текущих активов к текущим обязательствам - (-1,0736);
  • для показателя удельного веса заемных средств в активах -(-10.0679);
  • постоянная величина - (-0,3877);

                        

Z^ = -0,3877 + (Показатель покрытия)  X (-1,0736) + (Удельный вес заемных средств в активах)  X 0,0579.

 

Конечно, в России иные темпы инфляции, отличные от амери­канских, иные фазы макроэкономического цикла, а также фондо-, энерго- и трудоемкость производства, производительность труда, налоговая система. Все это не позволяет механически перенести ис­пользование приведенных выше коэффициентов на условия российского рынка. Однако саму модель, но с иными числовыми значениями, можно было бы применить, если бы отечественная статистика располагала достаточно представительной информацией о финансовом состоянии российских предприятий-банкротов. Без достоверных данных рассчи­тать риск банкротства хотя бы приблизительно просто невозможно.

Используя двухфакгорную модель, необходимо помнить, что она не обеспечивает комплексной оценки финансового состояния предпри­ятия, а потому возможны отклонения прогноза от реальности.


- 222 -

Не случайно американская практика рекомендует (в интересах увеличения точности прогноза) принимать во внимание уровень и тенденцию изменения чистой рентабельности оборота (маржу прибыли), посколь­ку данный показатель существенно влияет на финансовую устойчи­вость предприятия. Это позволяет одновременно сравнивать показа­тель риска банкротства Z^ и маржу прибыли. Если показатель zy нахо­дится в безопасных границах и при этом у предприятия достаточно высока маржа прибыли, вероятность его банкротства мала.

Если бы российские условия были аналогичны американским, то для анализируемого предприятия числовые значения риска банк­ротства составили бы:

 

Z^ = -0,3877 + (4,96) X (-1,0736) +(15625,3/257437,8) X 0,0579 = -5,71.

 

При этом предприятие имело бы высокую маржу прибыли - 55,5%; отсюда, вероятность банкротства данного предприятия крайне мала.

На Западе для прогнозирования вероятности банкротства широко используется модель Э.Альтмана.

В 60-е годы Э.Альтман изучил финансовое состояние 33-х обанкротившихся американских фирм и сравнил их данные с показате­лями процветающих предприятий тех же отраслей и аналогичных масш­табов. Исследование позволило Э.Альтману выявить пять показате­лей, от которых в наибольшей степени зависит вероятность банк­ротства, и определить их весовые коэффициенты. В результате была получена такая модель:

________________________________

1.См, Altman E.I. Financial Ratios, Discritninat Analysis and the Prediction of Corporate Bankruptcy // Journal of Finance.-1968.- N9.- pp. 589-609.


- 223 -

 

Z^= 0,012 X Х^+ 0,014 х Х^+ 0,033 X Х3+ 0,006 X X + 0,99 X Чистые оборотные средства

где    Х^ = (формула не читаема на скане)

 

- 224 -

  • Если показатель Z^ меньше 1,8, то вероятность банкротства предприятия очень высока;
  • если Z^ находится в пределах от 1,9 до 2,7, то вероятность банкротства средняя;
  • если Z^ в пределах от 2,8 до 2,9, то вероятность банкротства невелика;
  • если Z^ выше 3,0, то вероятность банкротства ничтожно мала.

По пятифакторной модели спрогнозировать банкротство на один год можно с точностью до 90%; на два - до 70%, на три - до 50%,

В странах с развитой рыночной экономикой применяются и дру­гие модели прогнозирования банкротства, в том числе учитывающие влияние внешних факторов.

Насколько применимы многофакторные экономико-математические модели в России?

Так как факторы, принятые во внимание в рассмотренных моде­лях, влияют на вероятность банкротства предприятий и в нашей стране, то, думается, что использование этих моделей вполне пра­вомерно. Однако в силу того, что у нас влияние внешних факторов намного выше, количественные значения Z^, определяющие вероят­ность банкротства, будут отличаться от западных. Для выявления этих величин необходимо наличие информации о финансовом состоянии предприятий, признанных банкротами.

В России на основе пятифакторной модели Э.Альтмана разрабо­тана и используется на практике компьютерная модель прогнозирования вероятности банкротства.

________________________________

1. См. Философов Л. Как оценить предприятие? // Реформа.- 1992.-N10-- с.1


- 225 -

Л.Философов в своей версии модели Э.Альтмана принял второй показатель равным нулю, обосновывая это тем, что деятельность на­ших предприятий как акционерных обществ только начинается. Изме­нил он и четвертый показатель, который у него рассчитан как отно­шение объема активов к величине заемных средств, поскольку пока что в России отсутствует информация о рыночной стоимости акций.

К сожалению, проверить точность прогноза в предложенной мо­дели не представляется возможным из-за отсутствия данных об обанкротившихся предприятиях. Однако сразу вызывает сомнение пра­вомерность использования балансовой оценки активов вместо рыноч­ной стоимости акций. Вероятно, нуждаются в уточнении и другие ко­эффициенты. И все-таки первый шаг в разработке модели прогнозиро­вания сделан.

Z для оцениваемого предприятия:

Z  = 0,29 + 0,86 + 9,89 + 0,46 <= 11,49

Так как анализируемое предприятие имеет и показатель гг , и показатель Z1 значительно дальше от границы банкротства, чем пре­дусмотрено моделями, можно сделать вывод о том, что ему банк­ротство не грозит.

Что касается прогнозирования устойчивых темпов роста предп­риятия, то на первом этапе необходимым условием прогноза является определение будущего объема производства и реализации продукции, установление взаимосвязи между возможностями развития предприя­тия, потребностями в инвестициях и в финансовых ресурсах.


- 226 -

 От точ­ности расчетов на этом этапе во многом зависит реалистичность всего процесса прогнозирования. Однако обычно разрабатывают нес колько возможных сценариев: пессимистичный,оптимистичный и наибо­лее вероятный, поскольку однозначно предсказать размер выручки бывает довольно сложно. При прогнозировании объема выручки обяза­тельно учитывают:

  • общий уровень и перспективы деловой активности как в эко­номике в целом, так и в данной отрасли;
  • долю данного предприятия в структуре рыночной реализации;
  • его ценовую политику данного предприятия и влияние инфляции на нее.

Чтобы обеспечить увеличение объема реализации и прибыли, обычно требуется рост активов предприятия. Если даже оно не нуж­дается в росте основного капитала (основных средств), то всегда требуется прирост оборотных активов, что еще сильнее проявляется в инфляционной экономике. Поэтому на втором этапе финансового прогнозирования делается расчет потребности предприятия в активах и определяется, какие изменения претерпевает основной и оборотный капитал предприятия.

Для прироста активов предприятию необходимы дополнительные источники финансирования, поэтому на третьем этапе финансового прогнозирования осуществляется расчет изменений в величине и структуре обязательств предприятия. Если при этом обнаружится, что прирост активов предприятия, требуемый для реализации запла­нированного объема выручки, превышает увеличение собственного ка­питала (собственных средств) предприятия, то возникает необходи­мость расчета потребности во внешнем финансировании.

На четвертом этапе выявляют будущие изменения финансового положения предприятия; определяют возможные варианты политики и оценивают, как изменится финансовая устойчивость предприятия и его рыночная цена.


- 227 -

В западной практике для прогнозирования чаще всего использу­ют прогноз по форме бухгалтерского баланса. Этот опыт полезен и для России.

Прогноз по форме бухгалтерского баланса сводится к расчету основных статей баланса и отчета о финансовых результатах на ко­нец прогнозируемого периода. В основе метода лежит прямо пропор­циональная зависимость практически всех переменных издержек и большей части текущих активов и текущих обязательств от выручки (объема продаж).

Если предприятие планирует увеличить объем продаж, то должны увеличиться и активы предприятия, так как для наращивания произ­водства и сбыта необходимы дополнительные денежные средства на приобретение оборудования, сырья, на оплату рабочей силы и про­чее. Активная сбытовая политика обычно приводит к увеличению де­биторской задолженности, ибо предприятия склонны предоставлять клиентам более длительные отсрочки платежей, либо продавать в рассрочку большее количество готовой продукции. С ростом активов предприятия происходит увеличение его обязательств по оплате пос­тавок сырья, энергии, различных услуг, т.е. растет кредиторская задолженность. Увеличение доходов приводит к росту прибыли, но и налогов тоже.

Прогноз, составленный по форме бухгалтерского баланса, начи­нается с установления зависимости изменения различных статей фи­нансовой отчетности от изменения выручки на основе анализа финан­совой документации за прошлые периоды. Это позволяет определить, какие статьи можно прогнозировать, зная выручку в следующем пери­оде.

Для уменьшения влияния инфляции все прогнозы можно проводить в долларовом выражении. Скорректированная финансовая отчетность оцениваемого предприятия выглядит следующим образом:(см.табл.5.9).

Таблица 5.9.

Скорректированный баланс на 1 января 1994 г.

(таблица не читаема на скане)

Исчислено по: ежегодному отчету предприятия 1 и данных об из­менении валютного курса за соответствующий период.

_________________

1. См. Родионова В.М., Федотова. М.А. Финансовая устойчивость предприятия в условиях инфляции.- М., Перспектива, 1995.- с.71-73, с. 93-96


- 229 -

Таблица 5.10

Отчет о финансовых результатах за 1993 г.

 

Наименование

в рублях

в долларах

Выручка

131601000

 

109667,5

 

Налог на добавленную стоимость

 

12055800

 

10046,5

 

Акцизы

 

-

 

-

 

Затраты

 

52909000

 

44090,83

 

Результат от реализации

 

66636200

 

55530,2

 

Результат от прочей реализации

 

-97800

 

-81,5

 

Балансовая прибыль

 

66538400

55448,7

 

Исчислено по: ежегодному отчету предприятия 1 и данных об из­менении валютного курса за соответствующих период.

Важно правильно определить тенденции изменения выручки и темпы этих изменений.

По оценке экспертов спрос на продукцию анализируемого предп­риятия будет увеличиваться. Выручка в 1994 г. (учитывая долларо­вую инфляцию) вырастет на 20%, в 1995 г. - на 15%, в 1996 - на 10% и далее наиболее вероятен 5-процентный рост ежегодно.

Удельный вес текущих активов в выручке предприятия составля­ет 58,9%, а текущих обязательств 11,9%. Так как резких изменений не ожидается, то можно предположить, что текущие активы и текущие обязательства предприятия составят:

Выручка В 1994 Г. = 109667,5$ X 1,2 = 131601$;

1. Оценка предприятия проводилась по данным января 1994 года, по­этому курс равен 1:1200.


- 230 -

Текущие активы в 1994 г. = (131601$ X 58.9) /100 = 77513$;

Текущие обязательства в 1994 г. = (1316018 х 11.9) /100 = 15660,58

 

Предприятие имеет свободные производственные мощности для наращивания объема производства на 20%, поэтому увеличивать основной капитал (основные средства) оно не планирует.

Прогноз по форме бухгалтерского баланса на 1994 г. выглядит следующим образом: (См. таблицу 5.11)

  Таблица 5.11.

Прогноз по форме бухгалтерского баланса на 1994 г. (в долларах)                    

 

 

 

 

 

Текущий год

Будущий год

 прирост

 

 

Наименование

в дол-               в % к

ларах          выручке

в долларах

 

1.

 

Основные средства

 

150000             136,7

 

150000

 

-

 

2.

 

Текущие активы

 

64531.5               58,9

 

77513

 

12981,5

 

3.

 

Баланс (стр.1+стр.2)

 

214531,5

 

227513

 

 

 

4.

 

Текущие обязательства

 

13021,1                 11,9

 

15660,5

 

2639,4

 

5.

 

Собственные средства предприятия

 

 201510,4

 

 211852,5

 

 10342,1

 

6.

 

Баланс (стр.4+стр.5)

 

214531,5 .

 

227513

 

 

 

Чистые оборотные средства (стр.2 - стр.4)

51510,4

61852,5

10342,1

 

 

Расчитано по: ежегодной отчетности, приведенной в приложении N1.


 - 231 -

Ватным моментом финансового прогнозирования является опреде­ление тенденции изменения затрат на предприятии. Анализ данных за предшествующие периоды показал, что затраты растут несколько быстрее, чем выручка. В среднем их рост выше роста выручки на 3-6%. Это позволило предположить, что затраты вырастут в 1994 г. на 25%, в 1995 г. - на 20%, в 1996 г. - на 15%, в 1997 г. - на 10%. Далее темпы роста затрат составят 5%.

Составив прогноз изменения выручки и затрат, можно опреде­лить увеличение прибыли на оцениваемом предприятии. Предположив, что ставка налогообложения остается неизменной в течение несколь­ких лет - на уровне 38%, можно рассчитать сумму налогов, которые должно будет уплатить предприятие, и прибыль после налогообложе­ния. Полученные данные сведены в таблицу 5.12 (таблица не читаема на скане).


- 232 -

Финансовое прогнозирование, помогая лучше разобраться в перспективах роста предприятия, дает возможность разработать обоснованную финансовую стратегию, учитывающую возможные измене­ния конъюнктуры на товарных и фондовых рынках. Ведь прогнозы -это не только расчеты финансовых показателей на основе используе­мых моделей и экспертных оценок; это еще и выводы, которые можно сделать исходя из проведенных расчетов. А они ведут к необходи­мости составления наброска мер, рассчитанных на средне- и дол­госрочную перспективу, и выработки плана конкретных действий, если речь идет о текущем прогнозировании. Разработка финансовой стратегии, т. е. политики предприятия на определенный период вре­мени, позволяет поставить управление финансами предприятий на на­учную основу, крепко связав практические действия в области фи­нансового менеджмента с перспективами развития производства.

Итак, можно подвести некоторые итоги. Анализ рыночной стои­мости собственного капитала предприятия и факторов ее определяю­щих; методов оценки капитала предприятий и финансовой устойчи­вости позволил сделать следующие выводы.

При оценке финансово устойчивого предприятия оказывается, что наивысшая величина рыночной стоимости капитала предприятия получается методом дисконтированного чистого денежного дохода. Это является следствием растущего бизнеса такого предприятия. В данном случае оценка капитала предприятия по стоимости имущества приводит к занижению его рыночной цены относительно внутренней (фундаментальной) стоимости. Цены на акции таких предприятий бу­дут расти в будущем.

При оценке предприятия, которому грозит банкротство вследствие снижения доходов, наивысшую величину рыночной стоймости дает оценка стоимости имущества предприятия, что является показателем экономического устаревания данного бизнеса.


- 233 -

 В данном случае бизнес должен быть ликвидирован, а активы реализованы по их рыночной цене. В этом случае оценка предприятия должна прово­диться по ликвидационной стоимости. Определение рыночной стои­мости предприятия убыточного или со снижающимися денежными дохо­дами по стоимости имущества приводит к ее необоснованному росту.

Отсюда вытекает следующая модель оценки предприятия, которая может быть использована в российских условиях.

Во-первых, нужно определить перспективы развития предприя­тия: что его ждет - рост или банкротство?

Во-вторых, если вероятность банкротства велика и реструкту­рировать предприятие нецелесообразно, оценка его капитала должна проводиться по ликвидационной стоимости. Причем следует учитывать возможность использования активов для нового бизнеса.

В-третьих, если предприятие может быть реструктурировано и ожидается, что оно будет приносить прибыль в будущем, то наряду с использованием метода накопления активов, должен быть использован метод дисконтирования чистых денежных доходов. Возможно также использование методов сравнения цен продажи аналогичных предприя­тий.

В-четвертых, если предприятие прибыльно и его финансовая устойчивость в будущем сохранится, то преимущественное значение для его оценки должен иметь метод дисконтирования чистых денежных поступлений и методы сравнения цен продажи аналогичных предприя­тий.

Таким образом, если у предприятия благоприятные перспективы развития, то определение рыночной стоимости его собственного капитала должно базироваться на оценке его финансовой устойчивости.


- 234 -

Можно использовать предложенную модель для определения ры­ночной стоимости собственного капитана предприятия, анализ отчет­ности которого был проведен ранее для определения финансовой устойчивости и составления финансового прогноза.

Выло показано, что данному предприятию банкротство не грозит и наиболее вероятен его устойчивый рост.

Сначала выясним рыночную стоимость собственного капитала предприятия воспроизводственным методом. Экспертами было установ­лено, что рыночная стоимость здания равна 90230$, а оборудования - 597708. Оценка проводилась методами, описанными в первом разде­ле второй главы. Определение рыночной стоимости нематериальных активов проводилось с помощью метода избыточной прибыли.

Рыночная стоимость:

  • основных средств  = 150 000,0$
  • текущих активов     = 64 531,5$
  • нематериальных активов = 26 042,2$
  • текущих обязательств  = -13 021,1$
  • собственного капитала = 227 552,6$

Итак, рыночная стоимость предприятия, рассчитанная воспроиз­водственным методом, равна 227552,6$

Теперь определим рыночную стоимость собственного капитала предприятия на основе доходов, которые оно сулит принести собственникам в будущем.

В начале этого параграфа был сделан прогноз дохода.


- 235 -

Там же было показано, что предприятию для увеличения объема продаж в плановом размере не нужно увеличивать основные средства. Аморти­зационные отчисления на содержание имеющихся зданий составляет 4511,0$, а на оборудование - 5379,3$. Следовательно, ежегодные амортизационные отчисления равны 9890,3$.

Вместе с тем увеличение объема продаж требует пополнения чистых оборотных средств (чистого оборотного капитала).

Чистые оборотные средства (текущие активы минус текущие обя­зательства) в базовом году составляют 51510,4$ или почти 47% от годовой выручки. Анализ показал, что размер чистых оборотных средств отвечает потребностям предприятия. Прирост оборотных средств на 1994 г. должен составить:

 

Выручка 1994 г.      Выручка 1993 г.         Удельный вес чистых оборот­ных средств в выручке

(131 601$              -      109 667,5$) х   0,47    - 10 308,75$

Аналогичным образом можно определить прирост оборотных средств на последующие годы.

Далее возможно рассчитать ставку дисконта. Она составила 25%.

Исходя из того, что доходы предприятию поступают равномерно в течение года, коэффициент текущей стоимости рассчитывается на середину года для первых пяти прогнозных лет.

Далее была определена текущая стоимость чистых денежных поступлений, которые собственник предприятия ожидает получить в течение пяти лет.


- 236 -

 Она составила 166386,84$ (см. табл. 5.13).

Таблица 5.13.
Расчет текущей стоимости чистых денежных поступлений за пять лет

(таблица не читаема на скане)          

Исчислено исходя из данных таблицы 5.12. Использовалась ставка дисконта, равная 25%, величина которой определялась исходя из уровня рисков для оцениваемого предприятия.

Но собственник еще будет получать доход в постпрогнозный пе­риод. Его величину определим по модели Гордона:

 

Доход в пост прогнозный период  = 67 873,5$ / (0,25 - 0,05) = 339 367,5$ 

При определении текущей стоимости дохода в постпрогнозный период коэффициент текущей стоимости рассчитывается на конец пятого года (так как предполагается, что продажа происходит в конце пятого года). Коэффициент текущей стоимости на конец пятого года равен 0,328.


- 238 -

 Текущая стоимость дохода в постпрогнозный период составит 111 312,548.

Рыночная стоимость собственного капитала предприятия по ме­тоду дисконтирования денежных поступлений равна сумме текущих стоимостей доходов за прогнозный и постпрогнозный периоды, т. е.

166 386,84 + 111 312,548 - 277 699,388.

Сравнение уже проданных предприятий в данной отрасли с ана­логичной степенью финансовой устойчивости, что и оцениваемое, позволило выявить, что отношение цены продажи предприятия к ба­лансовой прибыли находится в интервале 4,0 4,9. Исходя из того, что финансовые показатели оцениваемого объекта имеют среднее для этой группы предприятий значение, выбираем мультипликатор равный трем.

Тогда рыночная стоимость объекта, рассчитанная по методу сравнения цен продажи аналогичных предприятий, составляет:

Балансовая прибыль     Мультипликатор            Рыночная цена

55 448,78                    X                  4,4                  = 243 974,288

Исходя из того, что оценка капитала данного предприятия про­водилась в целях принятия инвестиционного решения и того, что ожидается рост чистых денежных поступлений, наибольший удельный вес был присвоен методу дисконтирования чистых денежных поступле­ний - 50%. Двум другим методам - накопления активов и сравнения

- 239 -цен продажи аналогичных предприятий - по 25%.

Средневзвешенная рыночная стоимость предприятия равна: Определение средневзвешенной рыночной стоимости собственного капитала предприятия  Таблица 5.14 (таблица не читаема на скане).

Рассчитано на основе величин рыночной стоимости собственного капитала предприятия, полученных разными методами и экспертной оценки значимости методов исходя из цели оценки.

Итак, реальная рыночная стоимость оцениваемого предприятия составляет двести шестьдесят тысяч долларов. Это подтверждает вы­вод о том, что в основе рыночной стоимости собственного капитала доходного предприятия должна быть его финансовая устойчивость, а не только стоимость имущества. Подобный подход к определению цены реализации каждого конкретного капитала предприятия позволяет учитывать всю совокупность воспроизводственных факторов, стать основой обновления капитала, экономического развития предприятия.

Пример оценки капитала предприятия, обладающего хорошей нед­вижимостью, но незначительным доходом от производственной деятельности, приводится в приложении N2.


- 240 -

Предложенная модель оценки предприятия вобрала в себя, с од­ной стороны, наиболее ценные, по мнению автора, наработки запад­ной теории и практики, а с другой - учла особенности российской экономики, в первую очередь, высокую нестабильность и значитель­ную инфляцию.

Для того, чтобы предложенная модель была реализована на практике, необходимо соблюдение целого ряда условий:

во-первых, должны быть профессиональные российские организа­ции независимых оценщиков, в которых будут группы, занимающиеся оценкой бизнеса. Первые шаги в этом уже сделаны. Созданы и начали функционировать такие организации как Российское общество оценщи­ков и Институт оценки. Однако такое направление их работы как оценка бизнеса в этих организациях еще находится на начальном этапе становления;

во-вторых, для работы профессиональных оценщиков нужна боль­шая информационная база: о колебаниях валютных курсов за продол­жительное время, об изменении уровней товарных цен, о финансовом положении предприятия, которые уже признаны банкротами, о ценах продажи предприятий и их основных параметрах как у нас в стране, так и за рубежом и т. д. ;

в-третьих, нужны кадры, которые могли бы квалифицированно провести финансовый анализ предприятий, оценить инвестиционные проекты, недвижимость, финансовую стратегию и тактику предприятий и на этой основе определить рыночную стоимость их собственного капитала;

в-четвертых, нужен слой реальных собственников бизнеса, ко­торые будут заинтересованы в определении истинной рыночной стоймости их капитала;


- 241 -

в-пятых, реализация модели невозможна без определенного вме­шательства государства в процесс оценки собственного капитала предприятий. Нужны нормативные акты по оценке капитала предприя­тий на базе передового мирового опыта с учетом российской специ­фики; нужна официальная информация об уровне инфляции в стране и соответствующая правовая база; необходимо государственное лицен­зирование лиц, которые будут заниматься оценкой собственного ка­питала предприятий. Вместе с тем, государственное регулирование этого процесса должно осуществляться в мягкой форме, так как оценка должна быть независимой и отражать реальную рыночную стои­мость собственного капитала.


- - 242 -

ЗАКЛЮЧЕНИЕ

Основной проблемой данной работы является разработка общей теоретической модели формирования рыночной стоимости капитала предприятия.

Ее решение потребовало обоснования многих вопросов, без ко­торых невозможно было подойти к многостороннему определению иско­мого понятия. Отсюда вытекает многоступенчатость исследования, базирующаяся на объективной последовательности разработки избран­ной темы.

Сначала нужно было раскрыть материальную основу предприятия, которая в случае его купли-продажи переходит к новому владельцу. Такой основой является его собственный капитал. Закономерности движения капитала, связь с общественным воспроизводством опреде­ляют рыночную стоимость капитала первичного звена любого общест­венного хозяйства.

Одной из основных целей движения капитала предприятия явля­ется его сохранение и рост, определяющие целостность, устойчи­вость данной экономической системы. Это предопределило необходи­мость всестороннего анализа проблемы устойчивости предприятия, факторов ее обеспечивающих, так как именно это должно в первую очередь влиять на выбор методов оценки предприятий.

Устойчивость предприятия в настоящем и будущем является од­ним из важнейших критериев, определяющих куплю-продажу капитала предприятий.

Далее, капитал предприятия исследуется как товар, выявляются его особенности, основные принципы оценки.


- 243 -

Разработка теоретических и методологических основ содержания рыночной стоимости капитала предприятия может быть исходной при выборе методов оценки рыночной стоимости капитала предприятия. При этом учитывается опыт отечественной и западной практики оценки.

Исследование понятий капитала предприятия и финансовой устойчивости, рыночной цены и факторов на нее влияющих, принципов и методов оценки основного эвена общественного воспроизводства, особенностей российской экономики на современном этапе, позволило разработать модель определения рыночной стоимости собственного капитала предприятия для российских условий.

Теоретическое и методологическое осмысление поставленных в исследовании вопросов позволило сделать ряд выводов.

При осуществлении купли-продажи предприятий происходит смена собственника капитала. Продаются именно права собственности на капитал, что требует оценки только собственного капитала. Конеч­но, принимаются во внимание и заемная его часть капитала, харак­тер его ликвидности, кредитоспособность и т.п.

Капитал предприятия тесно связан с капиталом общества. Эта связь осуществляется через движение капиталов на рынке.

Были выявлены основные закономерности движения капитала предприятия, среди которых ведущее место занимают такие принципы как: единство полезности и стоимости, пропорциональность, завер­шенность, непрерывность, системность, единство индивидуального и общественного воспроизводства. Доказано, что без учета этих зако­номерностей нельзя произвести объективную оценку рыночной стои­мости капитала предприятия.

Для того, чтобы выжить в изменчивых внешних и внутренних экономических условиях, предприятие должно чутко реагировать на все современные изменения внутреннего и внешнего мира.


- 244 -

 Только та­кой подход может обеспечить предприятию устойчивое равновесие, устойчивый рост.

На устойчивость предприятия влияют различные причины - внут­ренние и внешние: производство и выпуск дешевой, пользующейся спросом продукции, прочное положение предприятия на товарном рын­ке, квалификация рабочей силы, уровень материально-технической оснащенности , применение передовых технологий, налаженность эко­номических связей с партнерами, ритмичность кругооборота капита­ла, эффективность хозяйственных и финансовых операций, допустимая степень риска в процессе осуществления производственной и фи­нансовой деятельности.

Внутренняя устойчивость предприятия - определенное состояние и динамика материально-вещественной и стоимостной структуры про­изводства и реализации продукции, при которой обеспечивается ста­бильно высокий результат функционирования предприятия. В основе достижения внутренней устойчивости лежит принцип активного реаги­рования на изменение внутренних и внешних факторов. Внешняя по отношению к предприятию устойчивость определяется стабильностью экономической среды, в рамках которой осуществляется деятельность предприятия, она достигается соответствующей системой управления рыночной экономикой в масштабах всей страны.

Общая устойчивость предприятия в условиях рынка прежде всего требует стабильного получения выручки, причем достаточной по сво­им размерам, чтобы расплатиться с государством, поставщиками, кре­диторами, работниками и т. д.


- 245 -

Одновременно для развития предприятия необходимо , чтобы осуществление всех расчетов и выполнение всех обязательств обеспечивало прибыль, позволяющую развивать производство, модер­низировать его материально-техническую базу, улучшать социальный климат и т. д. Другими словами общая устойчивость предполагает та­кое движение денежных потоков, которое обеспечивает постоянное превышение поступления средстве доходов) над их расходованием (затратами). Отсюда следует, что основным компонентом общей устойчивости предприятия является его финансовая устойчивость.

Было выделено понятие финансовой устойчивости предприятия, под которой понимается такое состояние его финансовых ресурсов, их создание, распределение и использование, которое обеспечивает развитие предприятия на основе роста прибыли и капитала при сох­ранении платежеспособности и кредитоспособности в условиях до­пустимого уровня риска.

Были выявлены основные факторы, влияющие на финансовую устойчивость. Важнейшими внутренними факторами являются: выбор состава и структуры выпускаемой продукции и оказываемых услуг, технологии и организации производства, состав и структура активов и управление ими, состав и структура финансовых ресурсов, выбор стратегии и тактики управления ими, возможность мобилизации средств на финансовом рынке, величина и структура издержек, их динамика по сравнению с денежными доходами, период жизненного цикла предприятия, его временные, качественные, количественные параметры.

Важнейшими внешними факторами являются: платежеспособный спрос, фаза экономического цикла, в которой находится экономи­ческая система страны, степень конкурентной борьбы, налоговая и кредитная политика, степень развития финансового рынка, страхово­го дела и внешнеэкономических связей, курс валюты, позиция и сила профсоюзов, политическая и социальная стабильность, уровень инфляции и. т. п.


- 246 -

Учитывая особую важность для нашей страны фактора инфляции, было специально рассмотрено ее влияние на финансовую устойчивость предприятия. Наиболее существенные моменты этого влияния сводятся к следующему:

  • - к искажению реальной стоимости капитала предприятия;
  • - к занижению реальной стоимости товарно-материальных за­пасов, расходов на амортизацию, издержек, необоснованному завышению прибыли;
  • - "эрозии" капитала и невозможности значительного накопле­ния предприятием денежных средств для осуществления капи­тальных вложений;
  • - выдвижению на первый план тактических, краткосрочных инте­ресов предприятия;
  • - обесценению всех видов доходов предприятия в результате падения курса рубля;
  • - изъятию в бюджет фактически не полученной прибыли, обесце­нению налоговых поступлений.

Инфляция приводит к искажению показателей финансовой устой­чивости предприятия , что необходимо учитывать при оценке.

Было доказано, что в рыночной экономике собственный капитал предприятия обладает всеми свойствами товара: полезностью, стои­мостью и является объектом купли-продажи. Вместе с тем, это - то­вар особого рода. Основные особенности этого товара заключаются в следующем:

  • - капитал предприятия - это инвестиционный товар, т. е. то­вар, вложения в который осуществляются в надежде на от­дачу в будущем;

- 247 -

  • - капитал предприятия является системой, сложность соста­ва, структуры данной системы определяют возможность про­дажи как системы в целом, так и отдельных ее подсистем и даже элементов;
  • - потребность в этом товаре зависит от процессов, которые происходят как внутри предприятия, так и во внешней среде;
  • - учитывая особое значение устойчивости предприятия для стабильности в обществе, необходимо государственное ре­гулирование механизма процесса оценки капитала предприя­тий.

В работе были исследованы основные факторы, влияющие на ры­ночную стоимость собственного капитала предприятия. Среди них можно отметить следующие.

Спрос на предприятия определяется предпочтениями потребите­лей. Последние зависят от будущих прибылей; риска , с которым это сопряжено; потребности в инвестициях; возможности присвоения при­были; возможности контролировать предприятие и (или) перепродать этот товар.

Рыночная цена реагирует на любые ограничения, которые имеет данный бизнес. Например, государственное ограничение цены на про­дукцию предприятия, снижает рыночную цену его капитала.

Спрос на предприятия зависит от платежеспособности потенци­альных инвесторов, ценности денег, возможности привлечь дополни­тельный капитал на финансовом рынке. Важным фактором, определяющим спрос на предприятия, является наличие товаров-заменителей, т. к. ин­вестор рассматривает и альтернативные возможности для инвестиций.

Цены на предприятия определяются издержками производства аналогичных предприятий. На величине рыночной цены сказываются перспективы бизнеса ; соотношение спроса и предложения.


- 248 -

 В случае превышения спроса над предложением покупатели готовы оплатить максимальную цену, определяемую текущей стоимостью будущих прибы­лей, которые можно получить от владения предприятием. Если же предложение превышает спрос, то цены диктуются производителем и минимальная цена, по которой он может продать свое предприятие определяется издержками на производство этого товара.

В настоящее время оценка предприятия осуществляется на базе остаточной (балансовой) стоимости имущества. Этот метод прост для расчета, отражает какими активами предприятие фактически распола­гает и в этом отношении объективен при условии правильной полити­ки учета. Такой подход возможен в случае, если состав и структура активов предприятия отвечают его производственным потребностям. Но в целом ряде случаев предприятия имеют излишние запасы оборудова­ния и материалов, которые не участвуют в увеличении его доходов, а наоборот, требуют затрат на свое содержание, причем часто их нельзя продать из-за отсутствия рыночного спроса на них. Учет из­лишних запасов, не пользующихся спросом на рынке, ведет к нео­боснованному завышению стоимости имущества предприятия. И наобо­рот, оценка активов по балансовой стоимости в условиях инфляции приведет к занижению их стоимости. Таким образом, оценка предпри­ятия по остаточной стоимости не отражает его реальной рыночной стоимости.

Некоторых из этих недостатков позволяет избежать оценка предприятия по скорректированной балансовой стоимости ( остаточ­ная стоимость плюс переоценка фондов). Но такой подход также несовершенен. При использовании скорректированной балансовой стои­мости прибыль предприятия уменьшается, а убытки увеличиваются, в результате чего оно становится менее привлекательным для инвесто­ров.


- 249 -

В работе был сделан вывод о том, что оценка капитала предп­риятия по остаточной или скорректированной балансовой стоимости ошибочна по своей сути.

Во первых, оценка капитала предприятия должна быть комп­лексной, т.е, учитывать в единстве стоимость, и потребительную стоимость. Оценка стоимости имущества - это взгляд на капитал предприятие как объект купли-продажи только с одной стороны - со стороны затрат на создание аналога.

Во-вторых, используемый в настоящее время подход к оценке имущества на основе остаточной стоимости не позволяет дать полно­ценную оценку капиталу предприятия даже с позиции затрат, поскольку остаточная балансовая стоимость не соответствует реаль­ным затратам на создание аналога в рыночной экономике. Особенно остро это ощущается в условиях инфляции и нестабильной эконо­мики.

В- третьих, оценка стоимости имущества не отражает перспекти­вы развития бизнеса; возможной динамики прибыли, которую получает и может получить предприятие в будущем от использования своих ак­тивов. Поэтому, если в качестве критерия оценки брать только сто­имость активов, то может получиться, что предприятие, которое имеет большой объем чистых активов, будет оценено выше, но при этом может приносить существенно меньшую прибыль, и даже убыток.

Подход к оценке предприятия по стоимости имущества правоме­рен с точки зрения затрат, но не с позиции полезности. Инвестора же в первую очередь интересует будущая доходность и условия ее обеспечения.


- 250 -

Анализ западной практики оценки бизнеса показал, что однов­ременное использование трех методов: доходного, затратного и ры­ночных сравнений, позволяет дать комплексную оценку капитала предприятия как товара со стороны полезности, стоимости и равно­весия спроса и предложения, учесть основные факторы, влияющие на рыночную стоимость капитала предприятия, ведущие принципы поведе­ния и основные принципы оценки предприятий.

Вместе с тем, механическое перенесение западной практики оценки бизнеса не допустимо в силу того, что наши предприятия на­ходятся и функционируют в иной внешней среде. Наибольшие слож­ности при проведении комплексной оценки капитала предприятий свя­заны с тем, что в настоящее время идет коренная ломка всей эконо­мической системы общества, следствием чего является повышенная нестабильность и высокие темпы инфляции.

В работе исследованы различные методы подготовки финансовой информации для оценки предприятий, выявлены их достоинства и не­достатки; возможности их применения в отечественной практике. Тем самым была доказана применимость в российских условиях методов оценки предприятий по будущим доходам и путем сравнения рыночных аналогов, т.е. методов, базирующихся на анализе финансовой устой­чивости предприятия.

Выла разработана система показателей оценки финансовой устойчивости предприятия, позволяющая учесть важнейшие факторы, влияющие на финансовую устойчивость; рыночную стоимость собствен­ного капитала предприятия, что позволяет дать многогранную его характеристику как объекта купли-продажи. Методика была предложе­на и апробирована для оценки ряда предприятий российского регио­на.


- 251 -

Рассмотрены модели прогнозирования темпов роста предприятия и модели прогнозирования вероятности банкротства.

Анализ теории и практики купли-продажи капиталов предприятий показал, что при оценке финансово устойчивого предприятия наи­высшая величина рыночной стоимости собственного капитала предпри­ятия получается методом дисконтированного чистого дохода. Это яв­ляется следствием растущего бизнеса такого предприятия. В данном случае оценка предприятия по стоимости имущества приводит к зани­жению его рыночной цены относительно внутренней ( фундаменталь­ной) стоимости. Цены на акции таких предприятий будут расти в бу­дущем.

При оценке предприятия, которому грозит банкротство вследствие снижения доходов, наивысшую величину рыночной стои­мости его капитала дает оценка стоимости имущества предприятия, что является показателем экономического устаревания данного биз­неса. В данном случае бизнес должен быть ликвидирован, а активы реализованы по их рыночной цене. При этом оценка капитала предп­риятия должна проводиться по ликвидационной стоимости. Определе­ние рыночной стоимости капитала предприятия убыточного или со снижающимися денежными доходами по стоимости имущества приводит к необоснованному росту его рыночной цены.

Выла предложена модель определения рыночной стоимости собственного капитала предприятия, в основу которой принята его финансовая устойчивость, которая может быть использована в российских условиях. Основные моменты этой модели сводятся к сле­дующему.

Во-первых, определяются перспективы развития предприятия.

Во-вторых, если вероятность банкротства велика и реструктурировать предприятие нецелесообразно, оценка должна проводиться по ликвидационной стоимости.


- 252 -

 Причем следует учитывать возможность использования активов для нового бизнеса.

В-третьих, если предприятие может быть реструктурировано и ожидается, что оно будет приносить прибыль в будущем, то наряду с использованием метода накопления активов, должен быть применен метод дисконтирования чистых денежных доходов. Возможно также использование методов сравнения цен продажи аналогичных предприя­тий.

В-четвертых, если предприятие прибыльно и его финансовая устойчивость в будущем сохранится, то преимущественное значение для оценки его капитала должен иметь метод дисконтирования чистых денежных поступлений и методы сравнения цен продажи капиталов аналогичных предприятий.

Применимость модели оценки рыночной стоимости собственного капитала предприятия на базе его финансовой устойчивости в оте­чественной практике была показана на конкретных примерах.

Разработаны условия реализации данной модели. Среди них мож­но отметить следующие.

Во-первых, должны быть профессиональные российские организа­ции независимых оценщиков, в которых будут группы, занимающиеся оценкой бизнеса. Первые шаги в этом направлении уже сделаны. Соз­даны и начали функционировать ряд профессиональных организаций, однако такое направление работы как оценка бизнеса в них нахо­дится на начальном этапе становления.

Во-вторых, для работы профессиональных оценщиков нужна боль­шая информационная база: о колебаниях валютных курсов за продол­жительное время, об изменении уровней товарных цен, о финансовом положении предприятий, которые уже признаны банкротами, о ценах продажи предприятий и их основных параметрах как у нас в стране, так и за рубежом и т. д.


- 253 -

В-третьих, нужны кадры, которые могли бы квалифицированно провести финансовый анализ предприятий, оценить инвестиционные проекты, недвижимость, финансовую стратегию и тактику предприятий и на этой основе определить рыночную стоимость собственного капи­тала предприятия.

В-четвертых, нужен слой реальных собственников предприятий, которые будут заинтересованы в определении реальной рыночной сто­имости своего капитала.

В-пятых, реализация модели невозможна без определенного вме­шательства государства в процесс оценки капитала предприятий. Нужны нормативные акты по оценке рыночной стоимости капитала предприятий на базе передового опыта с учетом российской специфи­ки, требуется официальная информация об уровне инфляции в стране, необходимо государственное лицензирование лиц, которые будут за­ниматься оценкой бизнеса.


 - 254 -

Библиографический список

 I. Работы основоположников экономической науки

1.1. Кейнс Дж. М. Избранные произведения /Пер. с англ. -М.: Экономика, 1993. - 543е.

1.2. Кейнс ДЖ.М. Общая теория занятости, процента и денег / Пер. с англ. -М.: Прогресс, 1978. -494с.

1.3. Маркс К. Капитал, т. 1 // Маркс К., Энгельс Ф. Соч. -2-е изд. - т. 23. - 907с.

1.4. Маркс К. Капитал, т. 2 // Маркс К., Энгельс Ф. Соч.-2-е изд.- т24. - 648с.

1.5. Маркс К, Капитал, т. 3 // Маркс К., Энгельс Ф. Соч. -2-е изд.- т25, ч. 1.- 545с.

1.6. Маркс К. Капитал, т. 3 // Маркс К., Энгельс Ф. Соч. -2-е изд.- т. 25, ч. 2. - 551с.

1.7. Маршалл А. Принципы экономической науки / Пер. с англ. -М.: Прогресс, Универс, 1993.- т.1.- 416с.

1.8. Маршалл А. Принципы экономической науки / Пер. с англ. -М.: Прогресс, Универс, 1993. - т. 2. - 310с.

1.9. Маршалл А. Принципы экономической науки / Пер. с англ.-М.: Прогресс, Универс, 1993.- т. 3. - 351с.

1.10. Милль Дж.С. Основы политической экономии / Пер. с англ.-М.: Прогресс, Универс, 1980.- т.1.- 495с.

1.11. Милль Дж.С. Основы политической экономии / Пер. с англ.-М.: Прогресс, Универс, 1980.- т.2.- 480с.


- 255 -

1.12. милль Дж. С. Основы политической экономии / Пер. с англ. -М.: Прогресс, 1980.- т. 3. - 447с.

1.13. Смит А. Исследование о природе и причинах богатства на­рода / Ifep. с англ.- М.: Соцэкгиз, 1935.- т. 1.- 472с.

1.14. Смит А. Исследование о природе и причинах богатства на­рода / Пер. с англ.- М.: Соцэкгиз, 1935.- т.2.- 372с.

1.15. Рикардо Д. Начала политической экономии / Пэр. с англ. -М.: Политиздат, 1955. - т. 1. - 360с.

1.16. Рикардо Д. Начала политической экономии / Пер. с англ.-М.: Политиздат, 1955. - т. 2. - 392с.

1.17. Рикардо Д. Начала политической экономии / Пер. с англ.-М.: Политиздат, 1955.- т. 3. - 295с.

1.18. Энгельс Ф. Наброски к критике политической экономии / Маркс К., Энгельс Ф. Соч.- 2-е изд.- т. 1.- 544-571с.

2. Официально-документальные материалы

2.1. Закон СССР "О трудовых коллективах и повышении их роли в управлении предприятиями, учреждениями, организация­ми". -М., Юридическая литература, 1985.

2.2. Закон СССР о государственном предприятии (объединении).-М., Юридическая литература, 1985.

2.3. Закон РСФСР о крестьянском (фермерском) хозяйстве от 22 ноября 1990 года с изменениями и дополнениями от 27 декабря 1990 года.

2.4. Ведомости Съезда народных депутатов РСФСР и Верховного Совета РСФСР, 1990, N 1.


- 256 -

2.5. Ведомости Съезда народных депутатов РСФСР и Верховного Совета РСФСР, 1990, N 26.

2.6. Ведомости Съезда народных депутатов РСФСР и Верховного Совета РСФСР, 1991, N 44.

2.7. О коренной перестройке управления экономикой: Сборник документов -М.: Политиздат, 1987.

2.8. Полный хозяйственный расчет и самофинансирование. Сборник документов. -М.: Правдв, 1988.

2.9. Положение о порядке обращения, взыскания недоимок по налогам и другим обязательным платежам, уплачиваемым юридическими лицами в бюджет и государственные внебюд­жетные фонды, на их имущество в случае отсутствия де­нежных средств на счетах в банках, утвержденное ми­нистерством финансов, государственной налоговой служ­бой , Департаментом налоговой полиции Российской Феде­рации и зарегистрированное в министерстве  юстиции Российской Федерации от 24.06.94 г.

2.10. Постановление Правительства Российской Федерации от 20 мая 1993 г. N 498 "О некоторых мерах по реализации законодательства о несостоятельности (банкротстве) предприятий".

2.11. Постановление Правительства Российской Федерации от 20.09.93 г. N 926 "О Федеральном управлении по делам о несостоятельности (банкротстве) при Государственном комитете Российской Федерации по управлению госу­дарственным имуществом".

2.12. Постановление Правительства Российской Федерации от 17.11.93 г. N 1169 "Вопросы Федерального управления по делам о несостоятельности (банкротстве) при Госу­дарственном комитете Российской Федерации по управле­нию государственным имуществом".


- 257 -

2.13. Постановление Министерства финансов Российской Федера­ции N 129 " О внесении изменений и дополнений в письмо Министерства финансов Российской Федерации от 7 февра­ля 1994 г. N 14 "О некоторых вопросах оценки стоимости имущества приватизируемых предприятий, порядке измене­ний размера уставных капиталов акционерных обществ в связи с переоценкой основных фондов на 1 января 1994 г. ". Коммерсант N 41, 1994, с. 70.

2.14. Постановление Правительства Российской Федерации от 12.02.94 за N 92 "Вопросы Федерального управления по делам о несостоятельности (банкротстве) при Госу­дарственном комитете Российской Федерации по управле­нию государственным имуществом и его территориальных органов".

2.15. Постановление Правительства Российской Федерации от 20.05.94. N 498 "О некоторых мерах по реализации зако­нодательства о несостоятельности (банкротстве) предп­риятий".

2.16. Постановление Правительства Российской Федерации от 12.08.94. N 917 "Об утверждении нормативов распределе­ния средств, полученных от продажи предприятий - долж­ников, находящихся в Федеральной собственности".

2.17. Постановление Правительства Российской Федерации от 26.09. 94 г. N 1094 "Об оформлении взаимной задолжен­ности предприятий и организаций векселями единого об­разца и развитии вексельного обращения".


- 258 -

2.18. Распоряжение Госкомимущества Российской Федерации от 04.03.94 г. N 460-р "О некоторых мерах по реализации постановлений Правительства Российской Федерации о несостоятельности (банкротстве".

2.19. Распоряжение Госкомимущества Российской Федерации от 22.07.94. N 1981-р "О порядке рассмотрения дел по при­ватизации неплатежеспособных предприятий".

2.20. Указ президента Российской Федерации от 22.12.93.

N 2264 "О мерах по реализации законодательных актов о несостоятельности (банкротстве) предприятий".

2.21. Указ Президента Российской Федерации от 02.06.94 г.

N 1114 "О продаже государственных предприятий - долж­ников".

 

3.  Сборники, монографии, книги

 

3.1. Абалкин Л. И. Диалектика социалистической экономики.-М.: Шсль, 1981.-351с.

3.2. Абрамов Ф. Е., Волкова В.IL Оценка стоимости объектов приватизации в Российской Федерации (методика, коммен­тарии, нормативные документы).-)!: АКДИ Экономика и жизнь, 1993.-112с.

3. 3. Аганбегян А. Г. Управление и эффективность. -М.: Экономи­ка, 1981.-71с.

3.4. Андреев С. И. Эффективность функционирования основных фондов. -Е : Экономика, 1980. -88с.

3.5. Аракелян А. А., Воротилов В. А. и др. Воспроизводство основных фондов в СССР. -М.: мысль, 1973. -485.


- 259 -

3.6. Атлас 3. R Хозрасчет, рентабельность и кредит. -М.: Эко­номика, 1966.-43с.

3.7. Баканов М. И. , Шеремет А. Д. Теория экономического анали­за. -М.: Финансы и статистика, 1993. -288с.

3. 8. Балабанов И. Т. Финансовый менеджмент. -М.: Финансы и статистика, 1994. -224с.

3.9. Балабанов И. Т. Основы финансового менеджемента как уп­равлять капиталом?-!*.: Финансы и статистика, 1994. -384с.

3.10. Барнгольц С. Б. Экономический анализ хозяйственной дея­тельности на современном этапе развития. -М.: Финансы и статистика,1984. -214с.

3.11. Баззель Р. Э., Кокс Д. Ф., Браун P. R Информация и риск в маркетинге. -М.: Финстатинформ,1993. -96с.

3.12. Беляев Ю. А. Дефицит, рынок и управление запасами.-М.: йзд-во Университета дружбы народов, 1981. -230с.

3.13. Богачев Е R Прибыль?... О рыночной экономике и эффек­тивности капитала. -М.: Финансы и статистика,1993. -287с.

3.14. Бочаров R R Финансово-кредитные методы регулирования рынка инвестиций. -М.: Финансы и статистика, 1993.-144с.

3.15. Браверман Э. М., Левин М. И. Неравновесные модели эконо­мических систем. - Наука, 1981. -304с.

3.16. Будавей И. Ю. Методологические проблемы перспективного планирования. -М.: Экономика, 1978. -20бс.

3.17. Будницкий И. М. Эффективность освоения новых промышлен­ных предприятий.-Е : Мысль, 1970.-124с.

3.18. Бунич Е Г. Управление, экономические рычаги, хоз­расчет.-Е: Наука, 1976.-294с.


- 260 -

3.19. Вальтух К. К. Кругооборот и оборот фондов предприя­тий. -М.: Экономика, 1964.-195с.

3.20. Виссарионов А. Б. Развитие ценового и финансово-кредит­ного механизмов в России. -М.: НИЭИ, 1994. -18бс.

3.21. Вихляев А. В. Амортизационный фонд и накопление.-Львов, ЛГУ, 1970.-151с. 3. 22. Воротина Л. И. Развитой социализм: взаимодействие индвидуального и общественного воспроизводства.-Киев, Вища школа, 1980. -135с.

3.23. Винн Р., Халден К. Введение в прикладной эконометри-ческий анализ. -М.: Финансы и статистика, 1981.-295с.

3.24. Владимирова Т. А., Соколов В. Г. Как оценить финансовое состояние фирмы. Элементы методики.-М.: Мысль,1994.-71с.

3.25. Галеев М.В. Фонды предприятий, их кругооборот и обо­рот. -Казань, 1973. -30с.

3.26. Галкин И. Г. , Старостин Г. П. Совершенствование управле­ния качеством строительства. -М.: Знание, 1979. -40с.

3.27. Гайдар Е. Т., Кошкин В. И. Хозрасчет и развитие хо­зяйственной самостоятельности предприятий.-М. : Эконо­мика, 1984.-216с.

3.28. Гелбрейт Д. К. Новое индустриальное общество. -М.: Прог­ресс, 1969.-480с.

3.29. Гелбрейт Д. К. Экономические теории и цели общест­ва. -М.: Прогресс, 1979. -406с.

3.30. Городецкий А. Е. Чистый доход и цена в системе хоз­расчетных отношений. -М.: Наука, 1989. -184с.


- 261 -

3.31. Губин RR Оборот средств предприятий и эффективность производства. -М.: Мысль, 1975.-108с.

3.32. Голубков Е. П., Голубкова Е. Е , Секерин В. Д. Маркетинг выбор лучшего решения. -М.: Экономика, 1993. -224с.

3.33. Домари Р. Финансы и предпринимательство. - Ярославль: Периодика, 1993.-2£3с. 3. 34. Джонстон Дж. Экономические методы. - М.: Статистика, 1980. -444с.

3.35. Дубровин И. А. Приватизация промышленного предприя­тия. -М.: Колос, 1993. -94с.

3.36. Жамс Э. История экономической мысли XX века. -М.: Изда­тельство иностранной литературы, 1959. -572с.

3.37. Интриллигатор М. Математические методы оптимизации и экономические теории. -М.: Прогресс, 1975. -606с.

3.38. Деньги, финансы и кредит в экономическом механизме расширенного воспроизводства развитого социализма. /Отв. ред. В. И. Рыбин, И. R Можайскова. -М.: Наука, 1979. -367с.

3.40. Евстигнеева Л. Е Перспективное финансовое планирова­ние: политэкономический аспект. -М.: Наука, 1982.-184с.

3.41. Жевтяг П.Н., Колесников В. И. Прибыль в социалисти­ческом расширенном воспроизводстве. -М.: Финансы, 1976. -272с.

3. 42. Зиновьев Ю. М. Прибыль и повышение эффективности социа­листического производства.-М.: Мысль, 1968.-151с.

3.43. Камаев В. Д. Развитой социализм: темпы и качество эко­номического роста. -М.: Мысль, 1977.-212с.


- 262 -

3.44. Канторович Л. R Экономический расчет наилчшего исполь­зования ресурсов. -М,: Изд-во АН СССР, 1960. -343с.

3.45. Кантарович Л. R, Горстко A. R Оптимальные решения в экономике. -М.: Наука, 1972. -231с.

3.46. Нарагедов Р. Г. Хозрасчет, эффективность и прибыль: очерки теории. - Новосибирск: Наука, Сиб. отделение, 1979.-351с.

3. 47. Козлова О. И., микерин Г. И., Сквирская Е. Л. Методы оценки стоимости имущества приватизируемых предприя­тий. -М.: Менатеп, 1991.-Збс.

3.48. Киперман Г. Я. Показатели и нормативы в новых условиях хозяйствования: оценка деятельности предприятия. -М.: Финансы и статистика, 1989. -174с.

3.49. Козлова К.Б., ЭНТОВ Р.М. Теория цены.-М.: мысль, 1972. -239с.

3.50. Кондратьев Н. Д. Проблемы экономической динамики. - М.: Экономика, 1989.-526с.

3. 51. Корнай Я. Дефицит. - М.: Наука, 1990. -608с. 3.52. Конник Т. И. Имитационное моделирование экономических систем.- М.: Наука, 1978.-с. 142-159. 3. 53. Коуз Р. Фирма, рынок и право. - М.: Дело 1993 г. 3. 54. Кохно Е А., Микрюков К А., Комаров С. Е. Менеджмент. - М.: Финансы и статистика, 1993. -224с.

3.55. Кошкин R И. механизм хозрасчета социалистического предприятия (производственного объединения). - М.: Изд-во МГУ, 1986.-174с.

3.56. Крейтина ЕЕ Анализ финансового состояния и инвести­ционной привлекательности акционерных обществ в промышленности, строительстве и торговле.- М.: АО "Дис", "МВ-Центр", 1994.-256с.


- 263 -

3.57. Крылова Т. Б. Выбор партнера: анализ отчетности капита­листического предприятия. - М.: Финансы и статистика, 1991.-160с.

3.58. Ланге 0. Введение в экономическую кибернетику. - М.: Прогресс, 1968.-208с. 3. 59. Ланкастер К. Математическая экономика. - М.: Советское радио, 1979. -464с. 3. 60. Ларионов И. К, Стоимостные рычаги в кругообороте фондов социалистического предприятия. - М.: Мысль, 1976.-151с.

3.61. Лембден ДЖ.К. , Таргет Д. Финансы в малом бизнесе.- М.: Финансы и статистика, Аудит, 1992. -127с.

3.62. Леонтьев В. Экономические эссе. Теории, исследования, факты и политика . - М.: Политиздат,1990.-415с.

3.63. Ленская С. А.,Сидоров В. Е Эффективность и время произ­водства. -М.: Экономика, 1980. -120 с.

3. 64. Ленская С. А. Производственные фонды как экономическая категория. -М.: Экономика, 19982.- 128 с.

3.65. Линч М., Смит Ф. Как читать финансовый отчет. - М.: Де­ло, 1992. -39с.

3. 66. Лукинов И. И. Воспроизводство и цены. - М.: Экономика, 1977.-431с.

3.67. Лушин С. И. Единство материальных и финансовых пропор­ций в народном хозяйстве. - М.: Финансы и статистика, 1970. -208с.

3.68. Любимцев ЕЙ. Цикл воспроизводства и амортизация основных фондов. - М.: Экономика, 1973.- 97с.


- 264 -

3.69. Мазурова И. PL , Романовский М. В. Условия прибыльной ра­боты предприятия. - С-Петербург, Изд-во Санкт-Петер­бургского университета экономики и финансов, 1992. -64с.

3. 70. Макаров В. Л. , Рубанов А. М. Математическая теория эко­номической динамики и равновесия. - М.: Наука, 1973. -336с.

3.71. Макконнелл К Р. , Брю С. Л. Экономикс.- М.: Республика, 1992, т. 1-400с. , т. 2-400С.

3.72. Маленво Э. Лекции по микроэкономическому анализу. - М.: Наука, 1985. -392с.

3.73. Малые предприятия: финансовый анализ и планирование. Современный американский опыт. - М.: Никарт,1991.-158с.

3. 74. Меньшиков С. М. Инфляция и кризис регулирования. - М.: Мысль, 1979.- 367с.

3. 75. Меньшиков С. М. , Клименко Л. А. Длинные волны в экономи­ке. - М.: Мевдународные отношения, 1989. -272с.

3. 76. Мескон М. X. , Альберт М., Хедоури Ф. Основы менеджмен­та. М.: Дело, 1992.-702с.

3.77. Моришима М. Равновесие, устойчивость, рост.- М.: Нау­ка, 1972.- 279с.

3.78. Мэннью Н. Г. Макроэкономика.: М.: Изд-во Московского университета, 1994. - 73бс.

3.79. Орешарски П. Финансов анализ и управление на инвести-циите. - София.: Люрен, 1992. - 112с.

3. 80. Орлалюк-Малицкая Л. А. Платежеспособность страховой ор­ганизации. - М.: АНКИЛ, 1994.- 152с.


- 265 -

3.81. Павлов А. С. Социально-экономическая эффективность тех­нического переворужения предприятий. -Л.: ЛГУ,1973. -110с.

3. 82. Павлов В. М. Оборот средств предприятий. (Закономерности и методы расчета).- М.: Финансы, 1967.-127с.

3. 83. Павлова Л. Е Финансовый менеджмент. Управление денеж­ными оборотом. - М.: Финансы и статистика, 1993. -160с.

3. 84. Первозванекий А. А., Первозванская Т. Н. Финансовый ры­нок: расчет и риск. - М.: Инфра, 1994. -192с.

3. 85. Пиндайк Р. , Рубинфельд Д. Микроэкономика. - М.: Эконо­мика, Дело, 1992.-510с.

3. 86. Питере Т. , Уотермен Р. В поисках эффективного управле­ния (опыт лучших компаний): Пер. с англ. - М.: Прогресс, 1986. -418с.

3.87. Политическая экономия /Под. ред. А. В. Сидоровича, Ф. М. Волкова. - М.: МГУ, 1993.-407с.

3.88. Полунина Г. В. Многоотраслевые конценрны в системе сов­ременного капитализма. - М.: Мысль, 1980. -140с.

3.89. Принципы инвестирования. - М.: Крокус Интернейшнл, 1992. -322с.

3.90. Робинсон Дж. Экономическая теория несовершенной конку­ренции. - М.: Прогресс, 1986. -472с.

3.91. Родионова В. М. Вопросы сущности и функции советских финансов. - М.: МФЙ, 1987. -76с.

3.92. Родионова В. Е , Федотова М. А. Финансовая устойчивость предприятия в условиях инфляции. - М.: Перспектива, 1995. -98с.

3.93. Российские предприятия: жизнь в условиях кризиса. - М.: Экспертный институт, 1992.-45с.


- 266 -

3.94. Рыльков Е Г. Закономерности воспроизводства средств труда в условиях развитого социализма. - Ростов: Изд-во Ростовского университета, 1979.-160с.

3.95. Саати Т. , Керне К. Анатомическое планирование. Органи­зация систем.- М.: Радио и связь, 1991. -Е24с.

3. 96. Сачно Е С. Сроки внедрения новой техники и эффектив­ность производства. - Е : Знание, 1978.-64с.

3.97. Селигмен Б. Основные течения современной экономической мысли. - Е : Прогресс, 1968. -600с.

3. 98. Сенчагов В. К. и др. Амортизационный фонд в условиях интенсификации производства. - Е : Финансы, 1975.-185с.

3. 99. Сергиевский В. Е Прогнозирование производственных пот­ребностей. - Е : Мысль, 1974. -144с.

3.100. Современный маркетинг /Под. ред. В. Е. Хруцкого. - Е : Финансы и статистика, 1991.-256с.

3.101. Сорокин Г. Е Проблемы воспроизводства и планирования социалистической экономики. - Е : Наука, 1976.-343с.

3.102. Сорокин Д. Е. Саморегулирование в социалистической эко­номике. - Е : Экономика, 1990.-159с.

3.103. Столерю Л. Равновесие и экономический рост.- Е: Фи­нансы и статистика, 1974. -472с.

3.104. Стоун Д., Хитчинг К. Бухгалтерский учет и финансовый анализ. - C-Е : АОЗГ'Литера Плюс", 1993. -271с.

3.105. Теория анализа хозяйственной деятельности/В. В. Осмо­ловский, В. И. Стражев, Л. И. Кравченко и др; Под общ, ред. В. В. Осмоловского. - Высшая школа, 1989. -351с.

3.106. Финансовый анализ деятельности фирмы. - М. -. Крокус Ин­тернэшнл, 1992.-240с.


- 267 -

3.107. Финансы. / Под ред. В. М. Родионовой. - М.: Финансы и ста­тистика, 1992. -400с.

3.108. Финансы промышленности. /Под ред. Д. С. Молякша. - М.: Финансы и статистика, 1990. -224с.

3.109. Фишер С. , Дорнбуш Р. , НЬиалензи Р. Экономика. М.: Дело, 1993. -830с.

3.110. Фридман Д. , Ордвейн К Оценка и анализ приносящей до­ход недвижимости собственности.- М.: Дело, 1995.-

3.111. Хайман Д. Е Современная микроэкономика: анализ и при­менение. - М.: Финансы и статистика,1992,т.1.-384с., т. 2. -384с.

3.112. Харрис Л. Денежная теория. - М.: Прогресс, 1990. -750с.

3.114. Харрисон Г. С. Оценка недвижимости. - Ь.: РИО Мособлупр-полиграфиздата, 1994. -231с.

3.115. Хачатуров Т.О. Социалистическое расширенное произ­водство.- М.: Высшая школа, 1971.-103с.

3.116. Хикс  Д. Р.  Стоимость  и капитал. - М.: Прогресс, 1993. -488с.

3.117. Холт Р.Е Основы финансового менеджмента. - М. : Дело, 1993.-128с.

3.118. Хоскинг А. Курс предпринимательства.- М.: Международ­ные отношения. 1990. -350с.

3.119. Цыгичко А. Е Возмещение основного капитала как фактор экономического роста.- М.: Мысль, 1977.-239с.

3.120. Четыркин Е. М. Методы финансовых и комерческих расче­тов. - М.: Business Речь, Дело, 1992.-320с.

3.121. Шеремет А. Д., Сайфулин P.O., Негашев Е. В. Методы фи­нансового анализа предприятия. - М.: Ассоциация бухгалтеров СНГ, ЯНПФ "ЮНИ-ГЛОБ", ИГО"ШГ, 1992.-75с.


- 268 -

3.122. Щумпетер И. Теория экономического развития. - М.: Прог­ресс, 1982.-455с.

3.123. Энтони Р., Рис Дж. Учет: ситуации и примеры. - М.: Фи­нансы и статистика, 1993. -560с.

3.124. Юданов А. Ю. Секреты финансовой устойчивости мевдуна-родных монополий.-)!.: Финансы и статистика, 1991.-192с.

3.125. Ясин Е. Г. Хозяйственные системы и радикальная реформа. -М.: Экономика, 1989. -319с.

3.126. Brigham E.F. Fundamentals of Financial Management. -N. J.: The Driden Press, 1992. -950p.

3.127. Bridger G. A. , Winpenny J. T. Planning Development projects.- London:Overseas Development Administration, 1983. -210pp.

3.128. Copeland T. , Roller T. .Murrin J. Valuation: measuring and managing the value of companies. - New York: Yohn wiley & sons, 1992.-415pp.

3.129. Desmond G. M., Kelley R. E. Business valuation Handbook. - Losangeles California- Valuation Press,1992.-265pp.

3.130. Douglas E. J. Managerial Economics Analysis and strategy. - New Jersey: Prentice-Hall, 1987.-648pp.

3.131. Echert J. K. Property Appraisal and Assessment Administration.- Chicago:The International Association of Assessing officers, 1990. -716pp.

3.132. Griffith J. C., Pratt S. P. .Fishman J. E. .Wilson D. K. Guide to Business valuations. - Texas: Practitioners Publishing Company Fort Worth, 1993. vl-735pp,v2-728pp.


- 269 -

3.133. Helfert E. A. Techniques of Financial Analysis. Seventh Edition.- Boston: Richard D. Irwin, INC., 1991.-512pp.

3.134. Helmkamp J.G. Managerial accounting.- New York: John Wiley & sons, 1990.-826pp.

3.135. Higson C. J. Business Finance. - London.: Butterworths, 1986. -490pp.

3.136. Khan M. Y. Jain P. K. Financial Management. Text and Problems. Second Edition.- New Delhi: Tata Me Graw-Hill Publishing Company Limited, 1992.-787pp.

3.137. Miner J. B. The Management Process: Theory, Research and Practice, Second Edition,- New York.: Macmillian Publishing Co., 1973. -634pp.

3.138. Morlly S. A. The Economics of inflation. Honsdale: Dryden Press Inc., 1971.-233pp.

3.139. Pratt S. P. Valuing a business. The Analysis and appraisal of closely held companies. - Chicago : dow Jones- IRWIN Homewood, 1989. -738pp.

3.140. Reece R. P. Fundamentals of Business appising. - San Antonio: Lincoln Graduate center, 1993. -68pp.

3.141. Ross S. A. Vtesterfield R. W. Jordan B. D. Fundamentals of Corporate Finance.-Boston: frwin Homewood,1991.-758pp.

 

4. Статьи, опубликованные в периодической печати

 

4.1. Вулф Дж. Как производится оценка компании// Щэоблеш теории и практики управления.-1993.-N1.-С. 78-81.

4.2. Ковалев R В., Соколов Я. R Учет в условиях инфляции// Бухгалтерский учет,-1993. -N1.-C. 8-12.


- 270 -

4.3. Ковалев R R , Соколов Я. R Статистическое намерение стоимости приватизируемого объекта// Вести статистики,-1994. -N4. -с. 41-43.

4.4. Ленская С. А.,Кузнецова Т. И. К вопросу о ссудном фонде// Деньги и кредит. -1990. -N8. -С. 30-36.

4.5. Мильнер М. X Оптимальные ставки налога на прибыль не­государственных предприятийУ/Финансы.-1992. -N2.-С.21-25.

4.6. Никитин С. М. Методы приспособления и борьбы с инфляцией// Деньги и кредит. -1990. -N5. -С. 18-27.

4. 7. Никитин С. М., Семенов Б. К. Опыт борьбы с инфляцией: уро­ки и выводы// Деньги и кредит. -1990. -N12. -С. 47-56.

4.8. Полетаев А.,Савельева И. Длинные волны в развитии капи­тализма// МЭиМО. -1988. -N5. -С. 71-87.

4.9. Стуков С. А. Экономический анализ и рынок// Бухгал­терский учет.-1991.-N3. -С. 24-30.

4.10. Философов Л. Как оценить предприятие?//Реформа. -1992. -N10. -С. 1-2.

4.11. Туган-Барановский М. И. Коныоктурная теория ценности денег// Деньги и кредит. -1991. -N5. -С. 70-77.

4.12. Цуканов И. R Инфляция, ссудный процент и бюджетный де­фицит: парадоксы экономического развития США 80-х го­дов// Деньги и кредит. -1989. -N12. -С. 61-69.

4.13. Шехин В. Пэследетвия инфляционной экономической поли­тики// Вопросы экономики. -1991. -N1. -С. 17-27.

4.14. шукшин А. Ускоренная амортизация: мифы и реальность// Вопросы экономики. -1991. -N11. -С. 48-49.

4.15. Штундюк R Д. Формирование единой налоговой системы// Финансы СССР. -1990. -N4. -С. 38-44.


- 271 -

4.16. Шэремет А.: Сайфулин Р. .Негашев Е. Анализ финансовых результатов деятельности предприятий// Финансовая га­зета -1993. -N3. -С. 9-10.

4.17. Энтов Р. Ы. "Величие" и падение кривой Филипса// Itapo-вая экономика и международные отношения. -1983. -N3. -С. 64-83.

4.18. Altman. E. I. Financial Ratios, Discriminant Analysis and the Prediction of Corporate Bankruptcy // Journal of Finance. -1968. -N9. -pp. 589-609.

4.19. Ando. A.S. and Modigliani. F. The"Life Cycle" Hypothesis of Saving: Aggregate Implications and Test// American Economic Review. -Vol. 53. -March 1963.

4.20. Feldstein. M. Incidence of a Capital Income Tax in a Growing Economy with Variable Saving Rates // Review Economic Studies. -1974. -Vol. 41. -pp. 505-523.

4.21. Feldstein.E, Summers,L. Inflation and the Taxation of Capital Income in the Corporate Sector // National Tax Journal. -1979. -Vol. 32. -pp. 445-470.

4.22. Friedman. M. Government Revenue from Inflation//Journal of Political Economy. -Vol. 79. -N4. -1971. -pp. 35-52

4.23. Gravelle. J.G.   Differential Taxation of Capital: Another Look at the 1986 Tax Reform Act// National Tax Lournal.-1986.-Vol. 47.-N4.-pp. 444-463, 475-485.

4.24. Lehtnussaari. 0. P. Deregulation and Consumption // Stuff Papers IMF.-1990.-Vol. 37.-Nl.- pp 71-93.

4.25. Miller. M.H. Debt and Taxes// Journal of Finance // 1977. -N 32. - pp. 261-275.


- 272 -

4.26. Miller. M.H. ,Scholes.M.S.   Dividends  and Taxes// Journal of Financial Economics.- 1978.- Vol. 6.-pp. 333-364.

4.27. Nordhaus.W.D.  The Political Business Cycle // The Review of Economic Studies.-1975. - April.-pp. 527-541.

 

5. Статистические сборники и справочники

5.1. Волкова К. А. и др. Структура производственного объеди­нения, положения об отделах, службах, должностные инструкции: справочное пособие. - М.: Экономика, 1987.

5.2. Народное хозяйство СССР 1922-1982. Юбилейный статисти­ческий ежегодник. - М.: Финансы и статистика, 1982.

5.3. Народное хозяйство за 70 лет. Юбилейный статистический ежегодник. - М.: Финансы и статистика, 1987.

5.4. Народное хозяйство СССР в 1990 году. - М.: Финансы и статистика. 1991.

5. 5. Полный хозяйственный расчет и самофинансирование. Сбор­ник документов. - М.: Правда, 1988.

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

  
 
More articles :

» Принудительный труд «восточных рабочих» (1941 - 1945 гг.) (диссертация и автореферат)

Текст диссертации "Принудительный труд «восточных рабочих» (1941 - 1945 гг.)" по специальности 08.00.05 - 07.00.03 - Всеобщая история (Новая и...

» Безработица, ее особенности и основные направления регулирования в Российской Федерации (диссертация)

Текст диссертации "Безработица, ее особенности и основные направления регулирования в Российской Федерации" по специальности 08.00.05 -...

» Формирование рыночной стоимости акций российских предприятий (диссертация)

Текст диссертации "Формирование рыночной стоимости акций российских предприятий" по специальности 08.00.10 - Финансы, денежное обращение...

» ОЦЕНКА КЛИЕНТСКОЙ БАЗЫ ПРИ ОБЪЕДИНЕНИИ КОМПАНИЙ (диссертация по экономике)

Диссертация  "ОЦЕНКА КЛИЕНТСКОЙ БАЗЫ ПРИ ОБЪЕДИНЕНИИ КОМПАНИЙ" на соискание ученой степени кандидата экономических наук по...

» ПРАВОВОЙ РЕЖИМ СЕКРЕТОВ ПРОИЗВОДСТВА (НОУ-ХАУ): ИНФОРМАЦИОННО-ПРАВОВЫЕ АСПЕКТЫ (автореферат диссертации)

Автореферат диссертации "ПРАВОВОЙ РЕЖИМ СЕКРЕТОВ ПРОИЗВОДСТВА (НОУ-ХАУ): ИНФОРМАЦИОННО-ПРАВОВЫЕ АСПЕКТЫ " по специальности 12.00.14 -...